地产杂谈系列之三十五：“增收不增利”延续，打响现金流保卫战

地产杂谈系列之三十五 “增收不增利”延续，打响现金流保卫战 行业动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 行业报告 房地产 2022 年 05 月 05 日 强于大市（维持） 行情走势图 相关研究报告 《行业深度报告*地产*地产杂谈系列之三十四：周期复盘：道阻且长，前途光明》 2022-04-22 《行业深度报告*地产*地产杂谈系列之三十一：政策及楼市行至何处，三阶段看板块投资机会》 2022-03-22 《行业动态跟踪报告*地产*地产杂谈系列之二十八：市场信心仍待修复，政策亟待加大发力》 2022-01-24 《行业深度报告*地产*地产杂谈系列之二十七：收并购政策暖风频出，短期放量仍待观察》 2022-01-21 《行业深度报告*地产*地产杂谈系列之二十四：新发展模式探索之美日房企经营启示》 2022-01-04 《行业点评*地产*收并购加速市场“出清”，行业格局有望重塑》 2021-12-20 《行业 2022 年度策略报告*地产*破困局，望新机》2021-12-08 《行业深度报告*地产*地产杂谈系列之二十二：经营财务视角下，国企民企之“殊途”》 2021-11-10 《行业动态跟踪报告*地产*地产杂谈系列之二十一：现金流压力犹存，盈利端持续承压》 2021-11-02 《行业深度报告*地产*地产杂谈系列之十八：困局之下，地产政策及行业走向思考》 2021-09-21 证券分析师 杨侃 投资咨询资格编号 S1060514080002 BQV514 YANGKAN034@pingan.com.cn 研究助理 王懂扬 一般证券从业资格编号 S1060120070024 WANGDONGYANG339@pingan.com.cn  平安观点：  营收增速放缓，利润规模萎缩：受行业景气度下行、毛利率探底、计提减值、少数股东损益提升等冲击，2021 年 A 股上市房企整体营收同比增8.6%，增速同比下滑 2.3pct，归母净利润同比下降 78.4%，增速同比下滑62.5pct。121 家上市房企中 29 家面临亏损，较 2020 年增加 7 家；总亏损额约 1002.9 亿元，同比增长 194.4%。2021 年末上市房企合同负债余额 3.5 万亿元，同比增长 7.1%，业绩保障度 117.7%，充足预收为营收增长提供确定性保障，但受 2017 年以来高地价、新房限价政策、2021H2以来降价促销等影响，预计结算毛利率下行压力犹存，将对利润端持续产生负面影响。  毛利率加速探底，财务及销售费用率上行：受新房限价、地价高企、建材成本上升等影响，2021 年上市房企毛利率 20.6%、净利率 3%，较 2020年降 6.2、6.4pct。尽管 2021 年第二批供地以来房企拿地毛利率改善，但反映在结算端仍需时日，短期毛利率仍将持续探底。费用率方面，2021H2以来房企信用事件频发，除少数央国企及优质民企融资畅通外，多数房企融资不同程度受阻，2021 年财务费用率同比升 0.5pct 至 2.8%；受销售景气度下滑影响，房企更加依赖渠道分销等加快项目去化，销售费用率同比增 0.2pct 至 2.9%，带动整体期间费用率同比升 0.8pct 至 9.2%。  销售景气度未见企稳，密集处置资产降库存：2021 年上市房企销售商品、提供劳务收到的现金为 3.3 万亿元，同比增长 6.3%，但由于 2021H2 以来销售景气度急转直下，同比增速已较 2021H1 收窄 30.9pct。尽管 2021年 9 月以来政策转暖，各地楼市政策已步入实质改善阶段，但 2022 年 4月百强房企单月销售同比降幅约 6 成，销售景气度未见企稳，后续有待“稳地产”政策加大发力，二季度或为重要观察窗口期。迫于资金端压力，房企收缩拿地、加快现有土储去化，板块整体库存增速有所放缓，2021 年板块整体存货达 7.2 万亿元，同比增长 1.8%，增速较 2020 年收窄 9.3pct；同时部分出险及高压房企积极抛售旗下资产，让渡合作项目股权，A 股上市房企资产处置收益同比增长 207.1%。  房企资金端承压，打响现金流保卫战：2021 年 A 股上市房企现金短债比为 103.6%，剔除合同负债后的资产负债率为 72.4%，净负债率为 74.4%，除剔除合同负债后的资产负债率略超 70%的红线外，其它两项指标均达标。2021 年上市房企中绿档房企共 49 家，与上年持平，但期末上市房企在手现金总量 1.2 万亿元，同比下降 12.2%，在手现金总量处近 4 年最低位。随着融资环境收紧、销售下行压力加大，叠加部分房企信用事件频发，强化财务安全、保障现金流为各家房企当前工作重心。 证券研究报告 房地产·行业动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 16  投资建议：受行业景气度下行、毛利率探底、年报计提减值等冲击，行业 2021 年净利润大幅萎缩，延续“增收不增利”现象，房企在手现金明显下滑，打响现金流保卫战。当前在稳增长背景下，地方财政及楼市成交均承压，楼市量价调整压力较大，化解行业风险与稳定市场预期迫在眉睫，政策已步入实质改善阶段，后续有望在供需两端加大发力，带动板块估值持续修复。开发主要把握两类投资机会，一类为短期受益政策放松及拿地端毛利率改善、中长期有望抢占市场份额的强运营、高信用企业，如保利发展、万科 A、金地集团、招商蛇口、天健集团、滨江集团等；一类为前期调整较大，基本面有一定支撑、政策博弈更大的弹性标的如新城控股、中南建设、金科股份等。同时当前主流物企对应 2022 年 PE 仅 20 倍上下，未来几年仍旧设定 25-50%增长目标，建议关注碧桂园服务、保利物业、招商积余、金科服务、新城悦服务、星盛商业等。  风险提示：1）供给充足性降低风险：若地市持续遇冷，各房企新增土储规模不足，将对后续货量供应产生负面影响，进而影响行业销售、开工、投资、竣工等。2）房企大规模减值风险：若楼市去化压力超出预期，销售大幅以价换量，将带来部分前期高价地大幅减值风险。3）政策呵护不及预期风险。 房地产·行业动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 16 正文目录 一、 营收增速放缓，利润规模萎缩............................................................................................................ 5 二、 毛利率加速探底，财务及销售费用率上行 ...............................................................