房地产行业一季度宏观数据点评：疫情新挑战，政策新机遇

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 疫情新挑战，政策新机遇 房地产行业一季度宏观数据点评｜2022.4.21 中信证券研究部 核心观点 陈聪 首席基础设施和现代服务产业分析师 S1010510120047 张全国 房地产和物业服务联席首席分析师 S1010517050001 李宗儒 房地产和物业服务分析师 S1010521070008 一季度行业处于低谷，疫情又在 4 月之后带来基本面新挑战。但我们认为，政策工具箱的储备调节手段仍然十分丰富，政策稳增长的决心仍然非常坚定。基本面复苏虽然预计推迟，但全年行业运行前低后高的局面不会改变。 ▍基本面在低谷徘徊，疫情带来新挑战。国家统计局数据显示，一季度全国商品房销售额同比下降 23%。重点城市的去化率，已经跌破 2014 年低点的水平。城市网签方面，新房和二手的同比下降幅度也有所扩大，分别达到了 41%和 34%。部分新房滞销的原因，和消费者担心交付有关。当然，因城施策的政策，已经在3 月底取得局部效果。但 4 月以来大量城市静态化管理，加剧了销售基本面所面临的挑战。因为疫情，基本面的复苏将推迟了。 ▍LPR 虽然稳定，但购房相关融资成本有明显下降空间。LPR 保持稳定，预计利率未来也没有大幅下降的空间。但居民购房融资成本和企业融资成本有下降的空间，制约房地产类贷款定价的，并不是基准利率，而是信贷额度的管控。我们相信，居民购房的利率和首付还有很明显的下降空间，各地不合时宜的购房限制政策，还有明显的放开空间。 ▍基本面复苏推迟，政策将继续发力。疫情导致宏观经济不确定性增加，房地产复苏时间推迟。企业主体信用风险仍在继续发酵，房地产产业链投资依旧面临下行压力，大多数城市的土地市场十分冷清，这都在推动政策进一步加大力度。我们相信，二季度仍将是政策集中发力期。 ▍估值并不构成阻力，盈利确定性才是问题。虽然一些蓝筹企业累积了一定的涨幅，但以保利为例，其 PB 估值在十年维度里位于 26%的百分位（即只有 26%的时间比现在估值更低），仍然极具吸引力。但企业净资产的可靠性和净利润的持续性确实是问题。如果企业无法在 2021 年四季度以来补充土地储备，企业可能会面临可销售资源质量变差等问题，业绩稳定性无法保证。 ▍风险提示：疫情持续时间超预期的风险。部分房地产企业信用风险 ▍投资策略：我们认为，疫情为基本面增加了全新变数，但政策工具箱丰富的局面未变，政策发力稳增长的决心未变。行业竞争格局正在经历前所未有的变化，融资信用和经营效率都十分重要。我们推荐保利发展、万科企业、招商蛇口、金地集团、龙湖集团、绿城中国、美的置业和华润置地。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 20A 21E/A 22E 23E 20A 21E/A 22E 23E 万科 A 19.35 3.57 1.94 2.10 2.26 5.4 10.0 9.2 8.6 买入 万科企业 18.30 3.57 1.94 2.10 2.26 4.1 7.6 7.0 6.6 买入 招商蛇口 15.34 1.46 1.16 1.29 1.23 10.5 13.2 11.9 12.4 买入 保利发展 17.43 2.42 2.29 2.46 2.72 7.2 7.6 7.1 6.4 买入 金地集团 13.41 2.30 2.10 2.03 1.96 5.8 6.4 6.6 6.8 买入 龙湖集团 40.80 3.08 3.69 3.46 3.81 10.7 8.9 9.5 8.7 买入 华润置地 35.25 3.39 3.73 4.14 4.53 8.4 7.6 6.9 6.3 买入 滨江集团 6.45 0.75 0.88 0.94 0.95 8.6 7.4 6.9 6.8 买入 绿城中国 14.20 1.51 1.78 2.00 2.07 7.6 6.4 5.8 5.5 买入 美的置业 15.50 3.49 3.16 2.92 3.40 3.6 4.0 4.3 3.7 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 4 月 20 日收盘价 房地产行业 评级 强于大市（维持） 房地产行业一季度宏观数据点评｜2022.4.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 一季度基本面低谷，疫情更带来新挑战 ............................................................................ 1 销售额同比下降 26.2%，降幅扩大 ................................................................................... 1 疫情的新挑战 .................................................................................................................... 3 政策敏感，是货币敏感还是信用敏感？ ............................................................................ 4 LPR 下调空间不大 ............................................................................................................ 4 房地产行业主要是对信用敏感，不是对货币敏感 .............................................................. 5 政策空间仍然较大 ............................................................................................................. 6 疫情发展成关键变量 ......................................................................................................... 8 如何看待估值 .................................................................................................................... 9 不应该过分强调静态 PE 和 PB ......................................................................................... 9 从历史来