一季度业绩表现亮眼，高毛利产品增速领先提升盈利能力

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年04月29日买 入紫光股份（000938.SZ）一季度业绩表现亮眼，高毛利产品增速领先提升盈利能力核心观点公司研究·财报点评通信·通信设备证券分析师：马成龙证券分析师：付晓钦021-609331500755-81982929machenglong@guosen.com.cnfuxq@guosen.com.cnS0980518100002S0980520120003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价15.76 元总市值/流通市值45074/45074 百万元52 周最高价/最低价31.15/14.22 元近 3 个月日均成交额442.98 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《紫光股份（000938.SZ）-整体经营稳健，云与 ICT 表现亮眼》——2022-03-27《紫光股份-000938-21 年第三季度财报点评：三季度盈利能力改善，利润大幅增长》 ——2021-11-02《紫光股份-000938-21 年半年报点评：营收基本符合预期，智擎量产助力芯云战略》 ——2021-08-31《紫光股份-000938-深度报告：全栈式 ICT 综合提供商，多轮驱动成长》 ——2021-08-16《紫光股份-000938-重大事件快评：股权受让落地，看好长期发展》 ——2020-09-04一季度营收实现较快增长，优于此前预期。2022 年一季度公司实营收 153亿元，同比+13.58%；净利润 3.72 亿元，同比+35.3%，扣非净利润 3.63 亿元（+162%），优于此前预期。其中，新华三实现营收 104.72 亿元，同比+28%；净利润 6.6 亿元，同比+33%。受益于产品结构优化及降本增效，毛利率水平同环比提升。从盈利能力上看，公司高毛利网络产品增速较高，带动公司整体毛利率水平进一步改善，一季度综合毛利率 21.93%（同比增加 3.58pct，环比增加 2.95pct）。数字经济及东数西算加速推进，预期全年 ICT 采购趋势向好。受益于数字经济的推动及东数西算工程的正式开工，运营商整体的资本开支向云网端倾斜趋势明朗。中国移动 2021 年算力网络预计资本开支 480 亿元，分项对比来看，传输网资本开支 474 亿元（较同期增长 17 亿元），业务支撑网资本开支 307 亿元（较 20 年增长 50 亿元）；中国电信产业数字化支出 279 亿元（较同期增长 106 亿元）。园区网从 25G 向 100G 加速升级转型，带动更高带宽的网络设备产品升级替换，新增+替换带动下提振需求。在数字化转型加速发展带动下，整个政企端对云网等数字转型综合解决方案诉求提升。夯实数字化综合解决方案能力，全面助推数字经济转型。公司以核心产品和高技术附加值的解决方案为抓手，进一步向综合解决方案提供商转型，不断提升价值量。1）网络产品的市占率水平持续提升（2021 年，公司在中国企业级 WLAN 连续 13 年蝉联市场第一；在中国以太网交换机位列市场第二；在中国企业网路由器市场份额从上年的 30.8%提升至 31.3%），前期逻辑验证，趋势有望延续；2）公司在智慧城市、医疗交通媒体等行业数字化转型方案设计上深度参与，以专业化的能力推动企业数字化转型，新订单增势良好；3）公司自有产品在海外市场保持高速增长，进一步开启全球化的增长路径；4）公司积极推动内部降本增效，加大费用成本管控，盈利能力持续提升。风险提示：芯片供应受限；网络及综合解决方案拓展不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持 “买入”评级。我们维持盈利预测，预计公司 2022-2024 年收入 783/900/1003 亿元，（同比+16%/15%/14%），归母净利润 27/34/42 亿元（同比+27%/26%/22%），当前股价对应 PE 为 16/13/10 倍，长期看好公司在数字化转型服务上综合解决方案能力，当前估值具有较高的性价比，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)59,70567,63878,30289,982102,580(+/-%)10.4%13.3%15.8%14.9%14.0%净利润(百万元)18952148273734454200(+/-%)2.8%13.4%27.5%25.8%21.9%每股收益（元）0.660.750.961.201.47EBITMargin6.2%5.3%6.6%7.2%7.7%净资产收益率（ROE）6.4%7.2%8.9%10.9%12.9%市盈率（PE）23.821.016.513.110.7EV/EBITDA17.118.410.99.07.6市净率（PB）1.521.501.471.431.38资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2一季度营收实现较快增长，优于此前预期。2022 年一季度公司实营收 153 亿元，同比+13.58%；净利润 3.72 亿元，同比+35.3%，扣非净利润 3.63 亿元（+162%），优于此前预期。其中，新华三实现营收 104.72 亿元，同比+28%；净利润 6.6 亿元，同比+33%。图1：紫光股份营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：紫光股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：紫光股份归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：紫光股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理云与 ICT 业务表现亮眼，持续突破运营商及海外市场。2021 年，公司 ICT 业务持续发力，整体保持了较好的增长态势，全年 ICT 业务收入 413 亿元，同比+25%；IT 分销业务 309 亿元（同比+1.1%）。“新华三”全年实现营业收入 443.51 亿元，（同比+20.52%），实现净利润 34.34亿元，同比+22.24%。国内企业业务营业收入达到 362.58 亿元，同比+22.56%；国内运营商业务实现营业 64.15 亿元，同比+13.04%，市场地位不断提升；国际业务实现营业收入 16.78 亿元，其中新华三 H3C 品牌产品及服务收入达到 7.14 亿元，同比增长 48.81%，实现了高速增长。紫光云实现营业收入 10.09 亿元，同比增长 67.84%，实现归母净利润-9,074.10万元，亏损同比减少 43.55%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：紫光股份不同产品营收及增速（单位：亿元、%）图6：紫光股份不同产品毛利率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理受益于产品结构优化及降本增效，毛利率水平同环比提升。从盈利能力上看，公司高毛利网络产品增速较高，带动公司整体毛利率水平进一步改善，一