重大项目有序衔接，后续增长动能明确

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年07月25日优于大市亚翔集成（603929.SH）重大项目有序衔接，后续增长动能明确核心观点公司研究·财报点评建筑装饰·专业工程证券分析师：任鹤证券分析师：朱家琪010-88005315021-60375435renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006S0980524010001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值42.08 - 48.14 元收盘价38.06 元总市值/流通市值8120/8120 百万元52 周最高价/最低价38.98/19.98 元近 3 个月日均成交额100.85 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《亚翔集成（603929.SH）-迎接海外业务重估》 ——2025-07-13《亚翔集成（603929.SH）-中标新加坡 31 亿大订单，海内外市场共振驱动业绩持续增长》 ——2025-04-02《亚翔集成（603929.SH）-海内外市场共振驱动业绩高增，洁净室龙头扬帆再启航》 ——2025-03-14《亚翔集成（603929.SH）-在手项目进展顺利，国内收入增长亮眼》 ——2024-08-01《亚翔集成（603929.SH）-聚焦半导体洁净室工程，海内外重大项目落地驱动业绩高增》 ——2024-07-08业绩短期承压，后续增长动能明确。受重大项目确认节奏波动的影响，公司2025H1 实现营业收入 16.8 亿元，同比-41%，实现归母净利润 1.61 亿元，同比-32%。其中 Q2 实现营收 8.5 亿元，同比-52%，净利润 0.79 亿元，同比-34%。收入与利润短期承压主要系上年同期联电新加坡项目集中施工，而本期新项目尚处准备阶段所致。联电新加坡项目收入确认完毕，VSMC 项目有序衔接。2025H1 公司新加坡市场收入 9.87 亿元，同比-18.1%，收入占比 58%。推算联电项目剩余收入已经于上半年确认完毕，新加坡 VSMC 项目开始初步贡献收入。受国内市场需求疲软影响，国内市场收入 6.56 亿元，同比-60.4%。盈利能力持续优化，汇兑损失产生短期扰动。2025H1 公司毛利率提升至16.9%，同比提升 5.9pct，净利率 9.56%，同比提升 1.2pct。2025H1 财务费用为 0.21 亿元，较去年同期增加 0.48 亿元，对利润产生较大扰动。财务费用的大幅上升主要源于新加坡分公司持有的美元定期存款，因美元对新币汇率波动导致汇兑损失增加。预收款保障未来收入确定性，拟派发中期分红。公司 2025H1 经营性现金流净流入 8.8 亿元，收现比达到 145%，主因公司收到较多预收款，在手合同负债余额达 11.0 亿元，显著高于 2023 年联电新加坡项目启动初期水平。由于重大项目收入确认前已提前锁定大量预收款，回款安全垫充足，后续收入加速兑现亦具备较强确定性。公司拟派发中期分红，分红总额 2.13 亿元，股利支付率 133%。充沛现金流与低资本开支支撑高分红持续性，当前年化股息率约 5.5%。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。全球半导体产业受地缘政治因素影响，供应链加速向东南亚转移，新加坡凭借政治中立及关税优势成为半导体企业避险首选。亚翔集成作为半导体洁净室工程龙头，依托母公司资源接连斩获新加坡重大半导体厂务订单。当前新加坡半导体产能建设需求旺盛，公司有望持续获取海外重大项目订单，而当前市场低估其海外业务持续性，未来估值修复空间可观。预测公司 2025-2027 年归属于母公司净利润 4.77/8.16/7.13 亿 元 ， 每 股 收 益 2.24/3.83/3.34 元 ， 同 比-25.0%/+71.1%/-12.7%。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)3,2015,3814,5706,3695,871(+/-%)5.3%68.1%-15.1%39.4%-7.8%归母净利润(百万元)287636477816713(+/-%)90.6%121.7%-25.0%71.1%-12.7%每股收益（元）1.342.982.243.833.34EBITMargin10.1%10.9%11.1%13.7%12.8%净资产收益率（ROE）20.1%34.8%24.8%35.0%28.0%市盈率（PE）26.311.915.89.210.6EV/EBITDA29.216.419.112.214.0市净率（PB）5.294.133.923.242.96资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩短期承压，后续增长动能明确。2025H1 公司实现营业收入 16.8 亿元，同比-41.0%，实现归母净利润 1.61 亿元，同比-32.2%。2025Q2 实现营业收入 8.5 亿元，同比-52%，环比一季度+2%，实现归母净利润 0.79 亿元，同比-34%，环比一季度-4%。由于公司上年同期联电新加坡项目密集施工，而本期新中标重大项目处于前置准备期，尚未进入工程实体安装阶段，导致收入和利润短期内同比下滑。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元，%）图2：公司归母净利及增速（单位：亿元，%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理联电新加坡项目收入确认完毕，VSMC 项目有序衔接。2025H1 公司新加坡市场收入 9.87 亿元，同比-18.1%，占比 58%。2024 年末公司在建联电新加坡项目剩余工程量约 7.92 亿元，这部分收入已于 2025H1 确认完毕，剩余 1.84 亿元收入可能来源于 VSMC 项目初期工程收入。受国内市场需求疲软影响，公司 2025H1 国内收入下滑较多，实现收入 6.56 亿元，同比-60.4%。图3：公司新加坡市场收入及占比（单位：亿元，%）图4：公司分区域市场收入结构（单位：亿元）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理整体盈利能力显著提升，汇兑损失产生短期扰动。在 2023 年之前，公司主营业务集中在国内，整体公司的利润率由国内利润率决定，而 2024 年以后公司海外收入占比提升，持续拉动公司毛利率上升。2025H1 公司整体毛利率为 16.9%，同比显著提升 5.9 个百分点，2025H1 净利率为 9.56%，同比提升 1.2 个百分点。2025 年上半年，公司四项期间费用合计 0.85 亿元，同比增加 0.46 亿元，其中财务费用为 0.21 亿元，较去年同期增加 0.48 亿元。财务费用的大幅上升主要源于新加坡分公司持有的美元定期存款，因美元对新币汇率波动导致汇兑损失增加。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率变化（单位：%）图6：公司毛利率与净利率变化（单位：%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图7：公司上半年各项费用率