22Q1保持高增长，拟扩产增强竞争力

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 舍得酒业 600702.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 21 年顺利收官，22Q1 保持高增长。公司公布 21 年年报和 22 年一季报，21 年营收49.69 亿元(yoy+83.8%)，归母净利润 12.46 亿元(yoy+114.3%)；22Q1 营收 18.84亿元(yoy+83.3%)，归母净利润 5.31 亿元(yoy+75.7%)，业绩保持高增长趋势。 ⚫ 双品牌战略驱动，渠道网络继续拓展。21 年公司中高档酒收入 38.74 亿元(yoy+ 81.9%)，量价分别提升 64.7%和 10.4%；低档酒收入 7.03 亿元(yoy+218.7%)，量价分别提升 218.5%和 0.1%。公司推进舍得、沱牌双品牌战略，21 年销量分别增长60.1%和 192.0%。22Q1 中高档酒和低档酒分别实现收入 15.75 亿元(yoy+91.0%)和2.08 亿元(yoy+98.7%)，延续高增长趋势。22Q1，省内和省外分别实现收入 4.55 亿元(yoy+72.6%)和 12.02 亿元(yoy+112.4%)，省外市场加速拓展，占比提升 6.5pct 至 67.4%。21 年末和 22Q1 末经销商数量分别为 2252 家(yoy+27.9%)和 2409 家(yoy+24.1%)，稳步增长，渠道网络继续扩大；22Q1 单经销商创收约 68.8 万元(yoy+60.9%)，预计受益于单经销商销售额增加以及大经销商贡献增量。 ⚫ 毛利率提升明显，费用投入加大夯实增长基础。21 年公司毛利率为 77.81%(yoy+ 1.95pct)；中高档酒和低档酒毛利率为 87.3%(yoy+1.0pct)和 49.8%(yoy+8.1pct)，预计主要受益于产品提价和结构改善。22Q1 公司毛利率为 80.83%(yoy+3.23pct)；销售费用率 18.46%(yoy+3.92pct)，管理费用率 10.46%(yoy+1.64pct)，预计主要因为广告宣传费用投入以及团队激励加大，夯实业绩增长基础；税金及附加占营收比重15.13%(yoy+0.47pct)；综合，22Q1 公司销售净利率为 28.39%(yoy-1.67pct)。 ⚫ 拟投资产能项目增强长期竞争力，看好公司成长空间。公司公告拟投资 70.5 亿元于增产扩能项目，项目建成后将新增年产原酒约 6 万吨，新增原酒储能约 34.25 万吨，年新增制曲产能约 5 万吨。基酒产能扩张是酒企提升产品品质、推动品牌上行的核心驱动力，产能项目将在长周期内提升公司竞争力。基于老酒战略，公司稳扎稳打，品味和智慧舍得布局次高端价格带，沱牌专注大众酒和中高端价格带，推动品牌全面复兴。复星入主后，公司经营管理改善明显，看好长期增长空间。 ⚫ 上调营收和毛利率，预测公司 22-24 年每股收益分别为 5.63、7.54 和 9.47 元（原 22-23 年预测为 5.48 和 7.11 元）；结合可比公司，给予 22 年 31 倍 PE，对应目标价 174.53 元，上调评级至买入。 风险提示：消费升级不及预期、市场竞争加剧、食品安全事件风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,704 4,969 6,948 8,988 10,947 同比增长(%) 2.0% 83.8% 39.8% 29.4% 21.8% 营业利润(百万元) 768 1,674 2,524 3,383 4,248 同比增长(%) 7.9% 117.9% 50.7% 34.1% 25.5% 归属母公司净利润(百万元) 581 1,246 1,869 2,505 3,144 同比增长(%) 14.4% 114.3% 50.0% 34.0% 25.5% 每股收益（元） 1.75 3.75 5.63 7.54 9.47 毛利率(%) 75.9% 77.8% 79.6% 80.8% 81.7% 净利率(%) 21.5% 25.1% 26.9% 27.9% 28.7% 净资产收益率(%) 17.6% 29.7% 32.5% 31.4% 29.1% 市盈率 84.9 39.6 26.4 19.7 15.7 市净率 13.8 10.3 7.3 5.3 4.0 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月22日） 150.7 元 目标价格 174.53 元 52 周最高价/最低价 265.68/104.87 元 总股本/流通 A 股（万股） 33,207/32,958 A 股市值（百万元） 50,043 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2022 年 04 月 23 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -2.77 -13.99 -25.98 26.75 相对表现 1.32 -8.28 -8.65 54.98 沪深 300 -4.09 -5.71 -17.33 -28.23 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 周翰 021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070003 合同负债高增亮眼，老酒战略支撑业绩增长 2021-10-21 21Q2 延续高增长，看好下半年旺季销售 2021-08-17 21Q1 业绩开门红，看好全年盈利弹性 2021-05-07 22Q1 保持高增长，拟扩产增强竞争力 买入（上调） 舍得酒业年报点评 —— 22Q1保持高增长，拟扩产增强竞争力 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 上调营收和毛利率，预测公司 22-24 年每股收益分别为 5.63、7.54 和 9.47 元（原 22-23 年预测为 5.48 和 7.11 元）；结合可比公司，给予 22 年 31 倍 PE，对应目标价 174.53 元，上调评级至买入。 表 1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 洋河股份 002304 142.08 5.12 6.47 7.90 27.74 21.95 17.98 古井贡酒 000596 187.37 4.36 5.79 7.34 42.96 32.34 25.54 水井坊 600779 79.70 2.45