游戏业务筑基，持续并购打造新增长极

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2022 年 04 月 18 日 证 券研究报告•公司研究报告 买入 （ 首次） 当前价： 15.20 元 昆仑万维（300418） 传 媒 目标价： 22.15 元（6 个月） 游戏业务筑基，持续并购打造新增长极 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002 电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.98 流通 A 股(亿股) 10.53 52 周内股价区间(元) 15.2-26.53 总市值(亿元) 182.06 总资产(亿元) 192.59 每股净资产(元) 9.08 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：1）公司战略投资 Opera、Star Group实现并表， Star Maker 2021年上半年营收同比增长 232%至 6.9亿，净利率 13.9%，累计全球用户数破亿，龙头优势渐显；2）Opera 搜索业务 2021 年营收 2.5 亿美元（+52.1%），与Star Maker共建第二增长曲线；3）业务板块间联动密切，“信息分发+语音社交+休闲娱乐+移动游戏+科技股权投资”齐头并进，2021 前三季度实现扣非净利润 19 亿元，同增 55.6%，盈利水平较好。  Star Maker引领 K歌社交潮流，海外音频社交平台龙头优势渐显。Star Group主打产品 Star Maker是海外音频社交平台龙头，以在线 K 歌为主要抓手，切入语音聊天室、直播、休闲游戏等在线娱乐场景，同时，通过引入家族运营体系，使得用户在平台内形成紧密的社群关系，提升平台粘性和用户归属感，提高了拉新效率和用户留存率，有效降低获客成本。2021H1 营收 6.9 亿（+232%），净利率为 13.9%，龙头优势渐显。  综合娱乐平台筑基，自研游戏加速增厚业绩。2021H1 实现营收 3.92 亿元，以海外业务收入为主，涵盖欧美、日韩、东南亚等优势市场，同时多款游戏正在研发，2年之内会陆续上线。国内游戏娱乐方面，闲徕互娱深耕下沉市场棋牌娱乐赛道，推出房卡模式变现稳定增长。2021H1实现营收 4.9亿，净利润 3.3亿，净利率高达 67%，房卡棋牌市场份额达 29%，位居同类型行业第二。公司以传统强势业务板块为基，旗下的 Ark Games 与闲徕互娱展现出较强的韧性与持续发展能力。出海游戏方面，Ark Games 游戏平台夯实公司基础业务，自研新品发力保障业绩增长。  全方位布局互联网生态，切入元宇宙发力新兴业务。搜索与广告业务打通互联网生态，围绕浏览器发散业务布局，形成以 Opera 浏览器为主体，新闻分发业务为导流，游戏业务与浏览器深度结合的多业务发散的闭环系统。2021 年，Opera的搜索业务实现营收 2.5亿美元，同比增长 52.1%。同时玩家可通过 Opera GX 浏览器一键启动原生游戏，使用 GMS 的开发者可将游戏一键发布在 GXC平台，将游戏玩家和开发者有机地结合在一起，全方位搭建玩家社区生态，提高用户粘性，后续表现值得关注。  盈利预测与投资建议。预计 2021-2023 年公司归母净利润为 17.7 亿元、18.4亿元、20.5亿元，对应 PE 分别为 11倍、11倍、10倍。公司旗下 Star Group保持强劲增长，Opera 从疫情中强势复苏，其他业务也保持较高增速，整体呈现出健康向上的发展态势。根据分部估值可得，2022 年公司目标市值为 265.3亿元，对应目标价 22.15 元，首次覆盖，给予“买入”评级，建议关注。  风险提示：游戏行业政策风险，市场竞争加剧的风险，并购业务不及预期风险，用户增长不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2739.53 4850.24 6300.51 7794.67 增长率 -25.72% 77.05% 29.90% 23.71% 归属母公司净利润（百万元） 4993.20 1765.93 1842.92 2052.61 增长率 285.54% -64.63% 4.36% 11.38% 每股收益 EPS（元） 4.17 1.47 1.54 1.71 净资产收益率 ROE 51.57% 15.39% 13.91% 13.59% PE 4 11 11 10 PB 2.06 1.70 1.49 1.31 数据来源：Wind，西南证券 -26%-14%-3%8%20%31%21/421/621/821/1021/1222/222/4昆仑万维 沪深300 公 司研究报告 / 昆 仑 万维（300418） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 公司概况：业务板块交互协作，打造综合互联网平台公司............................................................................................................ 1 2 行业分析：互联网市场持续增长，新兴市场尚存蓝海..................................................................................................................... 4 2.1 全球互联网市场广阔，区域分化机遇尚存 .................................................................................................................................. 4 2.2 社交媒体用户体量持续增长，游戏业务多元化发展................................................................................................................. 6 3 互联网全球化布局，多板块业务协同发展........................................................................................................................................... 8 3.1 StarMaker 引领 K 歌社交潮流，海外音频社交平台龙头优势渐显 .........................................................