踪报告之八：22Q1业绩超预期，发射端模组L-PAMiF已取得重大突破

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 4 月 17 日 公司研究 22Q1 业绩超预期，发射端模组 L-PAMiF 已取得重大突破 ——卓胜微（300782.SZ）跟踪报告之八 买入（维持） 当前价：197.19 元 作者 师：刘凯市场数据 总股本(亿股) 3.34 总市值(亿元)： 657.81 一年最低/最高(元)： 176.32/544.68 近 3 月换手率： 61.69% 股价相对走势 -40%-15%10%36%61%02/2106/2109/2112/21卓胜微沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -14.34 -21.25 -56.61 绝对 -13.55 -33.38 -50.00 资料来源：Wind 相关研报 发射端模组开辟中国射频前端龙头第三增长曲线——卓胜微(300782.SZ)跟踪报告之七（2021-11-25） 21Q3 业绩符合预期，Fablite 模式推进射频产业链布局——卓胜微（300782.SZ）跟踪报告之六（2021-10-27） GF 砍单导致开关和 LNA 现缺货潮，分立器件业务有望深度受益——卓胜微（300782.SZ）跟踪报告之五（2021-06-10） 卓胜微 2022Q1 业绩超预期。卓胜微 22Q1 实现营业收入 13.30 亿元，同比增长 12.43%；归母净利润 4.41-4.66 亿元，同比下降 5-10%；扣非归母净利润 4.43-4.68亿元，同比下降 8-13%，环比略增。受制于手机行业疲弱，市场对公司 22Q1 业绩预期悲观，但卓胜微在 22Q1 保持收入平稳增长的同时，经营业绩超市场预期。 卓胜微 2021 年业绩符合预期。根据公司 2021 年业绩快报，卓胜微 2021 年实现收入 46.4 亿元，同比增长 66%；归母净利润 21.4 亿元，同比增长 99%；扣非归母净利润 19.4 亿元，同比增长 89%。公司 2021Q4 实现归母净利润 6.12 亿元、扣非归母净利润 4.36 亿元。 卓胜微是中国射频前端行业龙头。我们将公司的业务线划分为三大维度： （1）第一成长曲线——射频分立器件：射频开关（传导开关和天线开关）、射频低噪声放大器、射频滤波器、射频功率放大器； （2）第二成长曲线——分集接收模组：DiFEM（分集接收模组，集成射频开关和滤波器）、LDiFEM（分集接收模组，集成射频低噪声放大器、射频开关和滤波器）、LFEM（分集接收模组，集成射频开关、低噪声放大器和滤波器)、LNA BANK（分集接收模组，集成多个射频低噪声放大器和射频开关功能）； （3）第三成长曲线——主集发射模组：L-PAMiF（主集发射模组，集成射频功率放大器、射频开关、滤波器、低噪声放大器)，WiFi FEM（WiFi 连接模组，集成WiFi 射频功率放大器、射频开关、低噪声放大器等多种组合）。 图表 1：卓胜微产品线 资料来源：公司 21 年半年报公告、光大证券研究所整理 卓胜微业绩成长三要素：智能机出货量、份额、单机价值量。由于 2020 年华为制裁后的智能机供应链过度备货导致的高基数，在 2021H2-2022H1 供应链出货量同比增速承压的背景下，卓胜微 22Q1 收入利润仍未现大幅调整。展望未来，我们认为卓胜微成长核心动能依然是从分立器件到滤波器、PA、5G 接收端模组（分集模组）、4G 接收端模组（分集模组）、5G 发射端模组（主集模组）、4G 发射端模组（主集模组），从 1 美金（分立）到 7 美金（分立+模组）的单机价值量提升，和国产替代的份额提升。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 卓胜微（300782.SZ） 图表 2：卓胜微产品线的主流材料工艺 资料来源：公司 21 年半年报公告、光大证券研究所整理 第一和第二成长曲线受制于智能机出货疲弱，但第二增长曲线射频接收端模组龙头地位不可撼动，2022 年静待大客户放量：（1）LFEM：依托于 IPD 滤波器的高性价比方案，卓胜微行业龙头地位稳固。（2）DiFEM：目前代工 SAW 滤波器的快速放量已支撑 2021-2022 年的大量出货，未来自建 SAW 滤波器 IDM产线将支撑 DiFEM 进一步快速放量，考虑到该产品竞品生产商主要为海外企业，我们积极看待未来出货情况。（3）LNA BANK：核心客户获得重要突破，接收端完整解决方案已成型。（4）SAW 滤波器自建产线将有望积极保障未来DIFEM+LNABANK，L-DIFEM 接收端模组的出货。 第三增长曲线发射端模组将成中国发射端模组最强音：（1）卓胜微目前已顺利推出应用于 5G NR 频段的主集发射端模组产品 L-PAMiF，其中 PA 采用的是 GaAs 工艺，滤波器采用的是 IPD 工艺。适用于 5G NR 频段的收发模组产品L-PAMiF 取得了突破性进展，已于品牌客户量产出货。我们积极看待未来卓胜微5G 模组（L-PAMiF + LFEM）和发射端模组的成长趋势；（2）展望未来，高价值量的集成双工器、滤波器、PA 的 4G 发射端模组 PAMiD 也在积极研发布局，我们将密切关注该产品的进展。射频发射端模组将为卓胜微打开广阔空间，射频前端平台型公司初长成。 已完成限制性股票激励计划的授予。公司于 2022 年 2 月 22 日发布《关于向 2022 年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的公告》。其中： 权益授予日（第二类限制性股票）：2022 年 2 月 22 日； 限制性股票（第二类限制性股票）授予数量：21.4920 万股； 限制性股票（第二类限制性股票）首次授予价格：173.57 元/股； 本次股权激励计划首次授予的激励对象总人数为 62 人； 图表 3：股权激励计划授予的限制性股票在各激励对象间的分配情况 资料来源：公司公告《关于向 2022 年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的公告》、光大证券研究所整理 根据下表的股权激励考核条件为营业收入：2022 年 46~58 亿元、2023 年56~69 亿元、2024 年 67~84 亿元、2025 年 80~100 亿元。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 卓胜微（300782.SZ） 图表 4：首次授予部分各年度业绩考核目标安排 资料来源：公司公告《关于向 2022 年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的公告》、光大证券研究所整理 图表 5：激励计划首次授予限制性股票成本摊销情况和对各期会计成本的影响 资料来源：公司公告《关于向 2022 年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的公告》、光大证券研究所整理 盈利预测、估值与评级： 根据卓胜微 2021 年业绩快报，卓胜微 2021 年收入为 46.4 亿元、归母净利润调整为 21.4 亿元；考虑到智能机行业疲弱，我们将卓胜微 2022~2023 年归母净利润预测调整为 24.8 和 30.1 亿元，原预测为 31.7和 41.1 亿元，分别下修 21.76%和 26.73%，目前 658 亿元