交通运输行业深度研究：复苏前夜，布局航空正当时

行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 交通运输 证券研究报告 2022 年 04 月 15 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 陈金海 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521060001 chenjinhai@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《交通运输-行业专题研究:高油价影响航空复苏吗？》 2022-03-24 2 《交通运输-行业点评:高油价，铁路、港口、供应链受益》 2022-03-03 3 《交通运输-行业投资策略:寻找确定性：高股息，成长，复苏——交通运输 行业 2022 年春季策略》 2022-02-22 行业走势图 复苏前夜，布局航空正当时 疫情决定复苏节奏，国际线 2023 年有望放开 航空复苏的关键在于疫情形势和防疫政策，预计国际航线 2023 年逐渐开始放开。航空股与本土确诊人数整体上负相关。21Q4 至 22 年 1 月，在疫情消退预期之下，航空股价大幅上涨，短暂地呈现与疫情的正相关。但随着本土疫情的反复和油价大幅上涨，航空股回调明显。过去两年国内外民航市场的表现说明，居民的出行需求一直存在，出行限制放松后需求或将快速反弹。疫情形势和防疫政策是决定民航业复苏节奏的核心因素。在“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针之下，预计 2022 年国际线难以放开，2023 年有望逐渐放开。 航空客运潜在需求高增长，RPK 长期增速 5.3% 航空客运量与 GDP、居民收入密切相关。长期来看，我国 GDP 和居民收入增长带动航空需求增长。我国人均乘机次数显著落后于世界主要国家，客运需求增长潜力较大。短期来看，疫情只会暂时抑制出行需求，疫情消退后，出行需求可能出现快速反弹。根据民航局规划目标进行测算，2019-2025年航空客运量平均增速将为 5.9%，2019-2035 年的长期年均增速在 5%左右。我们预计 2019-2025 年客运量平均增速为 7%。旅客周转量增速将高于客运量的增速，2019-2035 年平均增速为 5.3%，2019-2025 年平均增速为 7.4%。 航司机队低增长，运力增速中枢为 5% 疫情期间中国航空公司减少飞机引进，波音、空客飞机交付量降低。即使疫情消退，中长期来看，国家控制飞机引进、客运航司牌照收紧、航空公司引进飞机意愿不高等因素限制“十四五”期间机队增速。经过测算，上市航空公司机队规模 2019-2023 年平均增速中枢约为 3.9%，明显低于“十三五”前四年（2016-2019 年）平均 9.6%的增速。结合飞机利用率和座位数的潜在提升，预计 2019-2023 年上市航司运力增速中枢为 5.0%。 客座率提升+票价弹性高，疫后国航利润有望达百亿元 一方面，航空需求的高增长和运力的低增长将导致客座率上升，我们预测2023 年三大航客座率将在 85%以上。另一方面，航空公司盈利弹性大，高客座率推高票价，盈利修复速度较快。经过测算，航空公司净利润对票价的敏感性较高，三大航的业绩弹性要高于民营航司。假设疫情消退，乐观情形下国航净利润有望超百亿元。 历史行情分析：与 2008-2010 年极为相似 当下航空业可能处于与 2008 年极为相似的情况，行业处于需求复苏前夜，航空股存在历史性的左侧布局机遇。由于需求可能快速反弹，低速的运力供给难以跟上需求复苏节奏，需求和供给错配程度可能扩大，且这种情形或将维持较长时间，带动航空公司业绩大幅改善，股价有望持续修复。 风险提示：经济增速大幅下滑，人民币大幅贬值，全球疫情再度爆发，燃油价格大幅上涨，测算具有一定主观性。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2022-04-14 评级 2020A 2021A/E 2022E 2023E 2020A 2021A/E 2022E 2023E 601111.SH 中国国航 10.28 买入 -0.99 -1.15 -0.53 0.22 -10.38 -8.94 -19.40 46.73 600029.SH 南方航空 6.87 买入 -0.64 -0.71 -0.40 0.01 -10.73 -9.68 -17.18 687.00 603885.SH 吉祥航空 14.83 买入 -0.27 0.43 1.02 -54.93 34.49 14.54 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -20%-16%-12%-8%-4%1%5%9%2021-042021-082021-12交通运输沪深300股票报告网 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 疫情决定复苏节奏 ........................................................................................................................ 4 1.1. 航空股表现与疫情负相关 ............................................................................................................ 4 1.2. 欧美中的经验：航空业的恢复节奏有赖于防疫政策 ......................................................... 5 1.3. 预计 2023 年国际航线有望开始放开 ....................................................................................... 6 2. 需求：航空客运潜在需求高增长 ............................................................................................... 7 2.1. 航空业与 GDP、居民收入等宏观经济指标同频震动 ........................................................ 7 2.2. 民航需求短期或快速反弹，RPK 长期增速将在 5.3% ......................................................... 9 3. 供给：疫情期间低增长，疫后供给受限 ................................................................................ 10 3.1. 2019 年飞机增速开始放缓，疫情期间低增长 .................................................................... 10 3.2. 行业巨额亏损，疫后飞机增速受限