2022年3月美联储议息会议纪要点评：缩表将近，加息不止

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 4 月 7 日 总量研究 缩表将近，加息不止 ——2022 年 3 月美联储议息会议纪要点评 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 联系人：陈嘉荔 021-52523828 chenjiali@ebscn.com 相关研报 近期美债收益率跳升的三大原因——美联储观察系列七（2022-03-27） 中美四次交锋：中方呼吁和平，美方关心利益——《大国博弈》系列第十八篇（2022-03-22） 下调经济预期，美联储最鹰时刻已过——2022 年 3 月美联储议息会议点评（2022-03-17） 俄乌冲突推升油价，美联储如何抉择？——2022 年 2 月美国 CPI 数据点评（2022-03-11） 美国非农保持韧性，失业率下探至3.8%——2022 年 2 月美国新增非农数据点评（2022-03-05） 俄乌冲突下，油价如何演绎？——《大国博弈》系列第十七篇（2022-3-3） 美国经济能承受几次加息？——美联储观察系列六（2022-02-23） 美联储 1 月议息会议纪要的四问四答？——2022 年 1 月美国 FOMC 议息会议纪要点评（2022-02-17） 为什么美国不愿意加入 CPTPP——《大国博弈》系列第十五篇（2022-01-10） 2021 年美国就业市场强劲复苏，12 月失业率下穿逾 4%线——光大宏观周报（2022-01-08） 疫情冲击下的货币政策：美国劳动参与率的视角？——美联储观察系列五（2021-12-20） 事件： 美联储 4 月 6 日（当地时间）公布了 2022 年 3 月 FOMC 议息会议纪要，就加息、缩表等问题给出更多具体信息和解释。纪要显示，美联储可能最早于 5 月启动缩表，并且加息节奏与 3 月会议声明一致，并有一次加息 50bp 的可能。议息会议纪要发布后，市场情绪低迷，截至 4 月 6 日收盘，10 年期美债收益率上行 5bp至 2.59%；标普 500 指数跌 0.97%；道琼斯工业指数跌 0.42%；纳斯达克指数跌 2.22%。 核心观点： 3 月美联储议息会议纪要显示，美联储最早可能在 5 月启动缩表，并且，多位美联储官员倾向于一次或多次加息 50bp。会议纪要表明，美联储控制通胀意图明确，货币政策收紧或将提速，市场对美联储加息次数再次上调。 点评： 最快 5 月开始缩表符合预期 3 月议息会议纪要首次透露美联储缩表细节，总体来说，所有与会者（all participants）都同意，在通胀高企、劳动力市场紧张的背景下，美联储最快可能于 5 月开始缩表（possibly as soon as in May），并且缩表的节奏将快于2017-2019 缩表周期。到期国债和机构 MBS 再投资缩减的每月上限，分别为 600亿美元和 350 亿美元。 具体细节上，缩表将以减少到期证券再投资（adjusting the amounts reinvested of principal payments）的方式进行，并且其节奏将会是可预测的、按月逐步递进的（predictable and phased in over a period of threes months）。 回顾上一轮缩表，美联储在 2017 年 6 月公布了缩表计划：到期国债再投资每月缩减 60 亿美元，缩减额度每三个月增加 60 亿美元，一年后达 300 亿美元；到期MBS 再投资每月缩减 40 亿美元，缩减额度每三个月增加 40 亿美元，一年后达到 200 亿美元。持续两年的缩表后，美联储资产规模从 2017 年的 4.5 万亿美元下降至 2019 年时的 3.8 万亿美元，降幅达 15%。 纪要透露，此次缩表框架将类似于上一缩表周期（2017-2019），但节奏上会更快，递增的规模可能更大。中性假设下，假定本轮缩表于 5 月开始，每月缩表规模与总资产规模比值为上一周期的两倍，我们预计，2022 年缩减规模约 5900 亿美元，其中，国债缩减规模约 4100 亿美元，机构 MBS 缩减规模约 1800 亿美元。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 我们认为，此次缩表预期的兑现，加强了美债需求减弱预期，由此推升期限溢价，引导长端美债期限溢价上行。 图 1：中性假设下，美联储缩表可能的路径 01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0007,000,0008,000,0009,000,00010,000,0002007-05-012008-05-012009-05-012010-05-012011-05-012012-05-012013-05-012014-05-012015-05-012016-05-012017-05-012018-05-012019-05-012020-05-012021-05-012022-05-012023-05-012024-05-01美联储持有证券:美国国债美联储持有证券:MBS美联储持有证券:其他2017.10-2019.8缩表阶段2022.5-2024.5缩表阶段(预测） 资料来源：美联储，光大证券研究所预测 美联储重心全面转向控制通胀，与会者加息态度较为一致 3 月议息会议纪要显示，许多（many）与会者认为，在之后的会议中，一次或多次 50bp 的加息可能是合适的。所有与会者（all participants）均表明，为恢复价格稳定需要采取必要的货币收紧措施。 纪要传达的信息与 3 月 16 日公布的点阵图基本一致，但一次或多次加息 50bp的言论表明，美联储收紧的节奏可能比预期更快。4 月 6 日，CME Fed Watch数据显示，美联储 5 月加息 50bp 的几率接近 80%，市场预期 3 月后美联储加息次数从 6 次升至 9 次。 鲍威尔主席在 3 月 22 日的新闻发布会中也曾表态，若通胀继续上行，美联储会加快加息。 “That story has already fallen apart，to the extent it continues to fall part, my colleagues and I may well reach the conclusion we’ll need to move more quickly. And if so, we’ll do so.” 根据美联储货币政策连贯性的历史经验，和相机抉择的行为模式，我们认为，美联储大概率将沿着市场预期的方向行动，5 月开始缩表，并在上半年持续加息。但在货币政策收紧的过程中，美联储将紧密跟踪通胀和经济数据，评估加息对经济的影响。我们预计，美联储将加息前置，若通胀趋缓，经济衰退风险上行，则降低激进加息必要。 敬