宏观专题研究：这些年，我们经历的抗疫政策

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 宏观专题研究 这些年，我们经历的抗疫政策 ？ 2022 年 04 月 6 日 [Table_Summary] 3 月意料之外的疫情冲击，对经济影响直逼 2020 年一季度，给稳增长增添了不确定性。后续政策如何调控和演绎成为市场关注的重点。以往鉴来，本文旨在回答两个问题，中国过往抗疫政策主线是什么，抗疫政策趋势会有怎样变化？ 纵观全球，抗疫经济政策主要有两块内容，稳增长措施和抗疫特别措施。 前者通过传统的逆周期调控政策，刺激需求，防止疫中需求坍塌，实现稳增长。后者通过抗疫特别政策，对冲疫情中受损较重的特定经济板块，如居民消费和就业萎缩。 我们可以从传统逆周期和抗疫特别政策，这两个方面评估中国抗疫政策。  中国抗疫逆周期政策，可从货币、财政和地产三个方面进行考察。 货币政策看银行间流动性和实体信用；财政政策看财政减收和扩支力度；地产政策看居民需求和房企融资。 疫中货币政策偏稳，今年货币政策取向宽松，但宽松效果有限。总量货币政策经历“宽松—收紧—宽松”的一轮循环，整体趋于平缓。今年以来货币政策取向偏松，然流动性并未“大水漫灌”，信用也因地产融资缺位而受拖累，结构性货币工具也较前两年有所衰减。 疫中财政减收又扩支，并且今年财政扩张力度与 2020 年相当。减收维度，2022 年减收总量和 2020 年相当。今年财政减收，改善中小微企业的现金流效果更明显。扩支维度，今年财政总支出意愿和基建投资扩张意图都是三年最强。 疫中地产已经历两轮宽松，一次是 2020 年初，另一次是去年底至今。2020 年政策重点在稳房企现金流。去年底至今，地产宽松政策重点在稳定房地产销售端量价。目前房地产依旧偏弱，不排除后续地产调控政策进一步放松，期待企业端融资放松。  中国抗疫特别政策，重点在促消费、保就业和稳出口三个方面。 促消费政策力度偏弱，作用方式更为间接。横向对比基建投资、减税降费等财政刺激手段，促消费政策力度弱。美国直接发放居民补贴，与之对比，中国促消费政策更侧重于保市场主体、保就业的间接方式，中国促消费的政策效果弱于美国。对比 2020 年，今年的消费刺激政策进一步体现这些特征，直接消费刺激力度较之前衰减。 保就业政策主要着力点在稳定服务业就业、大学生就业和农民工就业。这些就业在疫情中受冲击更严重。需要注意，历经三年抗疫，就业矛盾正逐步从临时性扰动转变为长期就业压力，今年保就业政策力度有所加大，同时也更加鼓励“乡村就业”等新业态的就业模式。 稳出口政策重点落脚点在降低外贸企业的生产经营成本。相较过往，今年海外订单不稳定和运费压力更大，故而稳出口着力缓解国际物流压力，加快出口退税并落实 RCEP 政策。  从政策实效理解中国抗疫政策的操作内核。 先看抗疫特别政策。中国消费补贴、消费券发放累计规模仅约百亿，不足以托举全社会消费。与美国大额发放居民补贴相比，中国促消费政策不可同日而语。中国另外两块抗疫特别政策，保就业和稳出口政策，同样受制于规模较小，政策实际效果有限。 再看抗疫逆周期政策。三年抗疫，中国货币政策总体稳中有宽，并未出现无节制的长期大幅宽松，货币宽松对需求刺激效果有限。中国真正有效的是两块抗疫政策，一是财政扩张（包括减收和扩支两个维度），二是地产宽松。 财政减收稳定中小企业现金流，财政扩支撬动基建上行，地产政策宽松带动地产修复。我们认为这才是中国抗疫政策的操作内核。  对未来中国抗疫政策的三点展望。 我们认为中国抗疫政策蕴含三条主线：第一，中国作为生产型外向经济体，出口为中国疫时经济打开宝贵的需求空间。第二，内需托底方面，中国并未全面刺激消费，更多依赖建筑业需求（地产和基建）扩张。第三，稳定居民收入方面，中国并未直接开启消费刺激，而是将重点放在保市场主体和保就业。 展望中国抗疫政策未来：第一，出口动能仍在，则中国抗疫政策主线逻辑不会有太大调整。第二，直接消费刺激政策，补贴居民或者大规模发放消费券，当下可能性并不高。第三，疫中稳增长，仍需要建筑业需求扩张。 风险提示：疫情发展超预期；经济趋势超预期；稳地产政策不及预期。 [Table_Author] 分析师 周君芝 执业证书： S0100521100008 电话： 15601683648 邮箱： zhoujunzhi@mszq.com 研究助理 周恺悦 执业证号： S0100121120011 电话： 13135690247 邮箱： zhoukaiyue@mszq.com 研究助理 方诗超 执业证号： S0100122030001 电话： 18868130217 邮箱： fangshichao@mszq.com 研究助理 吴彬 执业证号： S0100121120007 电话： 15171329250 邮箱： wubin@mszq.com 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 宏观专题研究 目 录 前言 ........................................................................................................................................................................ 3 一、 逆周期政策及 2022 年政策风向 ........................................................................................................................ 3 1.1 财政政策 .............................................................................................................................................................................................. 3 1.2 货币政策 .............................................................................................................................................................................................. 5 1.3 地产政策 ..................................................................................................................................................................