2021年报详解：县域特色凸显，息差边际改善

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 农业银行（601288.SH）2021 年报详解 县域特色凸显，息差边际改善 2022 年 04 月 01 日 [Table_Summary]  事件：3 月 31 日，公司发布 2021 年年报，营业收入 7199.15 亿元，同比+9.4%，归母净利润 2411.83 亿元，同比+11.7%；净息差 2.12%，较年初-8BP；不良贷款率 1.43%，较年初-13BP；拨备覆盖率 299.7%，较年初+33.5pct。  营收增速环比上行，利润保持较高水平。营收增速拆分看，净利息收入提供稳健支撑，规模扩张是核心力量，净手续费收入同比增速 7.8%，连续三季度下滑后实现回升，其他非息收入表现亮眼。利润增速拆分看，除规模扩张、其他非息收入提供强支撑外，拨备对利润的反哺较为显著。截至 2021 年底，规模扩张对净利润增长的贡献度为 57.1%，其他非息收入为 22.5%，拨备为 31.6%。  服务乡村振兴，县域业务增长强劲。截至 2021 年底，公司县域贷款余额 6.2万亿元，同比增长 17.2%，在总贷款中的比重再提升 1.1pct，县域金融业务营收占比提升 1.2pct 至 40.8%。公司作为金融服务乡村振兴“排头兵”，或有望充分享受政策红利，保持良好扩张。  信贷投放强劲，改善资产结构，支撑净息差边际企稳。2021 年底，公司净息差较 21H1 环比持平，止住下滑趋势。资负两端拆分看，生息资产收益率环比小幅抬升是净息差边际企稳的主要原因，背后是强信贷投放的支撑，2021 年贷款同比增速 13.7%，领先生息资产 4pct。  不良率持续下降，拨备覆盖率提升超 30pct。2021 年底，公司不良贷款率较年初-13BP，资产质量持续优化，其中对公业务是核心推动力，不良先行指标表明资产向好趋势有望延续。拨备覆盖率升至 2015 年以来最高水平，为进一步反哺利润预留空间。  投资建议：受益乡村振兴战略，信贷投放强劲 业绩稳健增长，县域业务强劲，净息差边际企稳，资产质量显著改善。预计 22-24 年 EPS 分别为 0.75 元、0.84 元和 0.94 元，2022 年 3 月 31 日收盘价对应0.5 倍 22 年 PB，低于可比公司均值和中值，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：宏观经济增速下滑；转型进度不及预期；资本补充面临压力。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 719,915 787,201 861,810 946,356 增长率（%） 9.4 9.3 9.5 9.8 归属母公司股东净利润（百万元） 241,183 261,136 292,163 329,210 增长率（%） 11.7 8.3 11.9 12.7 每股收益（元） 0.69 0.75 0.84 0.94 PE 4 4 4 3 PB 0.5 0.5 0.4 0.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2022 年 03 月 31 日收盘价） [Table_Invest] 推荐 首次评级 当前价格： 3.08 元 [Table_Author] 分析师： 余金鑫 执业证号： S0100521120003 邮箱： yujinxin@mszq.com [Table_docReport] 农业银行(601288)/银行 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 业绩稳健增长........................................................................................................................................................... 3 2 县域业务增长强劲 .................................................................................................................................................... 4 3 净息差边际企稳 ....................................................................................................................................................... 5 4 资产质量显著改善 .................................................................................................................................................... 6 5 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................ 7 5.1 盈利预测假设与业务拆分 ................................................................................................................................................................. 7 5.2 估值分析与投资建议 ......................................................................................................................................................................... 7 6 风险提示 ................................................................................................................................................................. 8 插图目录 ............................................................