顺丰控股2021年年报点评：业绩逐季修复，静待弹性释放

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：45.70 分析师：皇甫晓晗 执业证书编号：S0740521040001 电话：021-20315125 Email：huangfuxh@r.qlzq.com.cn 研究助理：王旭晖 Email：wangxh@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 4906 流通股本(百万股) 4514 市价(元) 45.70 市值(百万元) 224214 流通市值(百万元) 206291 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1. 顺丰控股首次覆盖：盈利核心仍可优化，国际业务值得关注（2021.11.15） [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 153,987 207,187 264,742 295,996 320,831 营业收入增速 37.3% 34.5% 27.8% 11.8% 8.4% 归母净利润（百万元） 7,326 4,269 6,917 9,245 10,790 净利润增长率 26% -42% 62% 34% 17% 摊薄每股收益（元） 1.61 0.87 1.41 1.88 2.20 每股现金流量（元） -0.46 4.15 0.43 1.34 2.77 净资产收益率 13.0% 5.1% 7.8% 9.6% 10.2% PE 28 51 31 24 20 PEG 0.7 1.5 1.1 2.0 2.4 PB 3.9 2.6 2.5 2.3 2.1 备注：股价选取日期为 2022 年 3 月 31 日收盘价 4.2 投资要点  核心观点： 顺丰 2021Q4 业绩符合预期，业绩逐季修复。我们预计 2022 年，伴随公司提效增收稳定经营，盈利能力将大幅改善。  上调盈利预测，维持“买入”评级。受年初产能投入、春节疫情、低毛利产品增速过快等影响，顺丰 2021 利润承压。但二季度以来，随着产能爬坡和产品结构调整，公司盈利能力逐步修复。考虑到 2022 年顺丰仍处于产能爬坡期，管理层加强成本管控有望释放盈利弹性。我们上调顺丰控股 2022-2024 年归母净利润预测为 69.2/92.4/107.9亿元（此前预测 2022/2023 年为 59.75/92.02 亿元），对应 EPS 为 1.41/1.88/2.20 元（此前预测 2022/2023 年为 1.23/1.88 元）。  业绩符合预期，盈利逐季修复。2021 年，顺丰实现归母净利润 42.7 亿元，同比下降 41.7%，实现扣非后归母净利润 18.3 亿元，同比下降 70.1%。这和我们此前预计的顺丰扣非净利润基本一致，但因为没有考虑到顺丰处置子公司带来的近 10 亿元非经常性损益的影响，2021 年顺丰净利润超出我们预期。分季度看，顺丰 2021 年 Q1-Q4 扣非后归母净利润分别为-11.3、6.6、8.1、15.0 亿元，业绩逐季修复趋势明显。从各个业务分部来看， 2021 年顺丰速运分部（时效快递、经济快递、冷运及医药）、快运分部、同城分部、供应链和国际分部分别实现分部净利润 38、-6、-9、6 亿元，对应同比增长-55%、36%、-19%、498%。  新业务持续改善，成本小幅波动。2021 年下半年以来，顺丰新业务亏损逐步收窄。（1）顺丰快运分部 2021 年上半年亏损 6 亿元，而 2021 年下半年基本达到盈亏平衡。（2）2021 年四季度，顺丰和嘉里物流已经实现并表。嘉里物流是全球领先的货代和供应链公司，2021 年实现归母净利润 73 亿元。顺丰持有嘉里物流 51%股权，国际和供应链业务已成为顺丰新的利润增长点。（3）顺丰同城于 2021 年 12 月份在港交所上市，,考虑到同城业务的逐渐改善以及持股比例减少至 65%，预计 2022 年顺丰同城对母公司利润的影响也将变小。2021 年顺丰人工成本占收入比重为 41%，同比下降 3 个百分点；运力成本占收入比重为 35%，同比上升 7.5 个百分点。剔除嘉里物流并表影响后，人工成本和运力成本占收入比例同比分别上升 0.86 和 3.04 个百分点，主要受到年初产能投入、春节疫情、低毛利产品增速过快等影响。2021 年，顺丰四网融通战略成效初显，实现整体降本 6.7 亿元。预计 2022 年四网融通将持续推进，带动公司成本改善。  调优产品结构，静候弹性释放。2021 年，随着产能逐步爬坡，顺丰的盈利能力已经得到逐季修复，但核心业务的盈利弹性仍未释放。2022 年以来，顺丰不断加强成本管控，进一步调优产品结构，低毛利产品逐渐向高毛利产品过渡。根据顺丰 1-2 月经营简报，1-2 月顺丰速运分部单价同比增长 5%。我们预计，2022 年顺丰时效件仍将保持高个位数增长，国际货代业务仍维持在高景气度区间，公司在产能利用率、成本管控的持续改善，有望逐步释放业绩弹性。  风险提示事件：时效件增速不及预期风险；疫情对业务的影响风险；油价波动的风险；新业务培育风险。 业绩逐季修复，静待弹性释放 ——顺丰控股 2021 年年报点评 顺丰控股(002352.SZ）/物流 证券研究报告/公司点评 2022 年 4 月 1 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：公司财务数据及盈利预测 来源：公司公告、中泰证券研究所 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入153,987207,187264,742295,996320,831货币资金16,41835,31537,25843,37155,984 增长率37.3%34.5%27.8%11.8%8.4%应收款项17,01630,75929,95633,49236,302营业成本-128,810-181,549-227,185-252,462-273,517存货9871,5471,9272,1412,326 %销售收入87.6%85.8%85.3%85.3%85.3%其他流动资产17,25726,49135,13237,50939,397毛利25,17725,63837,55743,53447,314流动资产51,67794,112104,272116,513134,009 %销售收入16.3%12.4%14.2%14.7%14.7% %总资产46.5%44.8%46.5%49.0%53.3%营业税金及附加-379-479-612-684-741长期投资3,6477,2608,2609,26010,260 %销售收入0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%固定资产27,73745,49748,61649