公司简评报告：国铁投资下降致轨交收入下滑，期待车规IGBT发力

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 何立中 电子行业首席分析师 SAC 执证编号：S0110521050001 helizhong@sczq.com.cn 电话：010-81152682 韩杨 电子行业研究助理 hanyang@sczq.com.cn 电话：010-81152681 [Table_Chart] 市场指数走势（最近 1 年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 57.42 一年内最高/最低价（元） 92.15/44.51 市盈率（当前） 37.29 市净率（当前） 2.50 总股本（亿股） 14.16 总市值（亿元） 813.20 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]    核心观点 [Table_Summary]  国铁新造投资额下降致轨交收入下滑，功率半导体和新能源电驱高增。2021 年公司实现收入 151.21 亿元，同比-5.69%；实现归母净利润 20.18亿元，同比-18.49%。分业务看：（1）轨道交通收入 122.52 亿元，同比-11.80%。（2）新兴装备收入 25.72 亿元，同比+35.31%。其中，功率半导体器件收入 10.68 亿元，同比+33.29%；新能源电驱系统收入 4.56 亿元，同比+171.39%。  产品结构变化导致毛利率有所下滑。2021 年公司毛利率为 33.74%，同比-3.48pct；净利率为 13.46%，同比-2.12pct。其中，轨道交通装备毛利率为 36.99%，同比-2.52pct；新兴装备毛利率为 20.05%，同比-2.10%。2021 年公司期间费用率保持稳定，销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为 6.95%、5.38%、-0.49%和 11.18%。  轨道交通与新兴装备技术研发持续突破。2021 年，公司基于 3300V 全SiC 器件的牵引变流器在深圳 1 号线载客运营，牵引能耗降低 10%。3.125MW 集中式逆变器一次性通过认证，225kW 组串式逆变器小批量挂网。3300V/6500V 智能集成功率模块 PCU 2.0 样机、卡片式转模双面散热 IGBT 模块样品成功研制，汽车用 750V 精细沟槽 IGBT 国际领先。  IGBT 芯片二期产线正式投产，期待新能源车拉动收入大幅增长。2021年公司功率半导体器件实现销量 110.44 万只，同比+110.62%。公司功率半导体器件主要以 IGBT 产品为主。在轨交、电网领域，公司 IGBT模块已实现批量交付，市占率国内第一。伴随 IGBT 芯片二期产线的正式投产以及公司在车规级 IGBT 领域的深厚积淀，预计新能源车用 IGBT将在 2022 年大幅放量。  中车半导体员工持股顺利推进，长效激励激发人才活力。为更好地推进功率半导体发展，建立员工的长效激励机制，2021 年 9 月 24 日，公司、时代半导体与员工持股平台共同签署了增资扩股协议。本次增资完成后，员工持股平台持有时代半导体 6.22%的股权。根据实缴资本，截至2021 年 12 月 31 日，员工持股平台持有中车时代半导体 6.20%的股权。  盈 利预 测 ：我们 预计 公司 2022/2023/2024 年 归母 净利 润分 别 为23.82/27.48/30.94 亿元，对应 3 月 29 日股价 PE 分别为 34/30/26 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：铁路新造投资额持续下滑、IGBT 产线及导入不及预期。 盈利预测 [Table_Profit] 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 151.21 169.62 192.00 224.17 营收增速（%） -5.69% 12.17% 13.20% 16.76% 净利润（亿元） 20.18 23.82 27.48 30.94 净利润增速（%） -18.49% 18.03% 15.41% 12.57% EPS(元/股) 1.42 1.68 1.94 2.18 PE 40.30 34.15 29.59 26.28 资料来源：Wind，首创证券 -0.500.517-Sep17-Oct26-Nov5-Jan14-Feb26-Mar时代电气沪深300 [Table_Title] 国铁投资下降致轨交收入下滑，期待车规 IGBT 发力 [Table_ReportDate] 时代电气(688187)公司简评报告 | 2022.03.31 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 国铁投资下降致轨交收入下滑，期待车规 IGBT 发力 国铁新造投资额下降致轨交收入下滑，功率半导体和新能源电驱高增。2021 年公司实现收入 151.21 亿元，同比-5.69%；实现归母净利润 20.18 亿元，同比-18.49%。分业务看：（1）轨道交通收入 122.52 亿元，同比-11.80%。（2）新兴装备收入 25.72 亿元，同比+35.31%。其中，功率半导体器件收入 10.68 亿元，同比+33.29%；新能源电驱系统收入4.56 亿元，同比+171.39%。 图 1 公司 2017 年-2021 年营业收入及同比增速 图 2 公司 2017 年-2021 年净利润及同比增速 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 图 3 公司 2017 年-2021 年各业务板块收入占比 图 4 公司 2020 年和 2021 年新兴装备板块各业务收入 资料来源：公司公告，首创证券 资料来源：公司公告，首创证券 产品结构变化导致毛利率有所下滑。2021 年公司毛利率为 33.74%，同比-3.48pct；净利率为 13.46%，同比-2.12pct。其中，轨道交通装备毛利率为 36.99%，同比-2.52pct；新兴装备毛利率为 20.05%，同比-2.10%。2021 年公司期间费用率保持稳定，销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为 6.95%、5.38%、-0.49%和 11.18%。 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图 5 公司 2017 年-2021 年毛利率与净利率 图 6 公司 2017 年-2021 年期间费用率 资料来源：公司公告，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 轨道交通与新兴装备技术研发持续突破。2021 年，公司基于 3300V 全 SiC 器件的牵引变流器在深圳 1 号线载客运营，牵引能耗降低 10%。3.125MW 集中式逆变器一次性通过认证，225kW 组串式逆变器小批量挂网。3300V/6500V 智能集成功率模块 P