航空钛合金核心供应商，高温合金业务蓄势待发

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持 市场价格：84.60 分析师：陈鼎如 执业证书编号：S0740521080001 Email：chendr@r.qlzq.com.cn 分析师：张帆 执业证书编号：S0740521070001 Email：zhangfan01@zts.com.cn 联系人：杜先康 Email：duxk@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 464 流通股本(百万股) 313 市价(元) 84.60 市值(百万元) 39,258 流通市值(百万元) 26,446 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1. 利润率进一步提升，业绩超预期 20211021 2. 航空钛材龙头，高温合金新秀 20210801 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,446.11 2,112.83 2,934.94 3,982.33 5,130.66 增长率 yoy% 32.87% 46.10% 38.91% 35.69% 28.84% 净利润（百万元） 158.24 370.77 742.98 1,113.84 1,463.60 增长率 yoy% 17.26% 134.31% 100.39% 49.92% 31.40% 每股收益（元） 0.34 0.80 1.60 2.40 3.15 每股现金流量 -0.24 -0.48 -0.20 3.70 -1.34 净资产收益率 0.06 0.13 0.21 0.25 0.25 P/E 248.09 105.88 52.84 35.25 26.82 P/B 15.28 13.98 11.34 8.75 6.69 备注：以 2022 年 3 月 25 日收盘价计算 报告摘要  国产高端合金领军者，业绩持续稳健增长。公司前身超导有限成立于 2003 年，2012年完成股份制改革，2019 年登陆科创板。公司是国内高端钛合金棒材、丝材、锻坯的主要供应商，是目前国内唯一低温超导线材制造商，是目前全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业。近年国内高端合金市场需求旺盛，叠加公司产品结构持续优化、规模效应逐步显现，业绩呈现持续稳健增长。2020 年实现收入 21.13 亿元，同比增长 46.10%，实现归母净利润 3.71 亿元，同比增长134.31%，综合毛利率为 37.91%。2016-2020 年营收 CAGR 为 21.24%，2016-2020年归母净利润 CAGR 达 23.61%。  聚焦航空钛合金，受益军机放量和国产民机批产。2020 年国内航空航天用钛材销量占比仅 18.4%，远低于 50%的国际水平。随着国内先进军机加速放量和国产大飞机批产，航空用钛材需求有望持续高增长，我们测算，2021-2030 年我国军机钛材需求有望超过 12 万吨，2021-2040 年我国民机钛材需求有望超过 16 万吨。公司是国内军用航空钛合金核心供应商，近年产能利用率和产销率均维持高位，随着定增项目达产，产能瓶颈有望突破，钛合金业绩将进一步增厚。  低温超导技术全球领先，有望受益于 MRI、MCZ 等需求放量。MRI 方面，2018 年日本/美国每百万人 MRI 保有量分别为 55.2/40.4 台，同期中国每百万人 MRI 保有量仅 9.7 台。随着国民生活水平提升、人口老龄化加速，我国临床检查需求旺盛，在国家政策的大力支持下，MRI 市场需求有望加速放量。我们测算，2025 年国内MRI 用超导线材需求量预计将达 4084 吨。MCZ 方面，国内半导体设备市场规模和技术水平持续提升，叠加硅片大尺寸趋势，MCZ 用超导磁体需求有望加速放量。公司超导技术及产业布局全球领先，近年加大 MRI 用超导线材产能建设，MCZ 磁体已实现稳定交付，随着国内下游需求释放，超导线材业绩有望持续高增长。  切入高温合金市场，开辟第二增长曲线。受益于先进航发、燃气轮机等领域的发展，近年国内高温合金市场需求快速增长，2022 年预计达 390 亿元。高温合金是航空发动机热端部件的主要材料，在现代航空发动机中，高温合金用量占发动机总重量的 40%-60%。我们测算，未来十年我国军用航发市场高温合金年均需求（采购+维护）有望达 240 亿元，未来二十年我国民用航发市场高温合金年均需求（采购+维护）有望达 208 亿元。公司是国内高温合金新锐，现已取得军、民用高温合金供应资质。高温合金和钛合金是军用航空制造两大主干材料，下游客户分布广泛，随着新建产能达产和产品认证成功，高温合金将成为公司新的业绩增长点。  盈利预测及估值：我们预计公司 2021-2023 年收入分别为 29.35/39.82/51.31 元，由于规模效应及期间费用控制带来的利润率提升水平超预期，叠加公司交付进度加快，我们上调公司归母净利润至 7.43/11.14/14.64 亿元（前值 7.06/8.24/11.44 亿元），对应 EPS 分别为 1.60/2.40/3.15 元，对应 PE 分别为 52.84/35.25/26.82 倍。公司是国内高端钛合金行业领军企业，军品占比较高，同时近年加强高温合金产品布局，将受益于下游需求快速放量，给予公司 2022 年 40 倍 PE 估值，给予“增持”评级。  风险提示：军机列装进度不及预期；产能建设不及预期；毛利率提升不及预期；市场空间测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 航空钛合金核心供应商，高温合金业务蓄势待发 西部超导（688122.SH）/国防军工 证券研究报告/研究简报 2022 年 3 月 27 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 研究简报 投资主题 报告亮点 公司是国内高端钛合金领跑者，是国内唯一低温超导线材制造商，近年加速布局高温合金产品，随着下游需求释放，公司业绩有望持续快速增长。本文对各下游市场进行定性和定量分析，基于行业竞争格局与公司自身优势，分析其未来成长空间。 投资逻辑  2020 年我国航空航天钛材销量占比 18.4%，远低于 50%的国际水平，公司持续聚焦高端应用，产能瓶颈突破在即，有望优先受益于军机放量和国产民机批产。  相比发达国家，我国 MRI 普及率较低，在国民生活水平、人口老龄化及政策规划等多因素驱动下，国内 MRI 市场有望加速成长，公司超导线材技术全球领先，业绩有望持续高增长。  高温合金和钛合金是军用航空制造两大主干材料，下游客户分布广泛且技术壁垒较高，公司近年大力布局高温合金产品，有望打造第二增长曲线。 关键假设、估值与盈利预测  钛合金：根据公司 2021 年 3 月 31 日投资者调研纪要，2021-22 年钛合金产能预计达6000-7000 吨。同时，根据公司 2021 年半年报，在建工程中 3 台 8 吨真空自耗电弧炉建设进度达 92.77%，公