2021年业绩同比高增，政策助推三氯蔗糖景气攀升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年03月22日买 入金禾实业（002597.SZ）2021 年业绩同比高增，政策助推三氯蔗糖景气攀升核心观点公司研究·财报点评基础化工·化学制品证券分析师：杨林证券分析师：薛聪010-88005379010-88005107/0755-81981378yanglin6@guosen.com.cnxuecong@guosen.com.cnS0980520120002S0980520120001证券分析师：刘子栋证券分析师：张玮航021-60933133021-60933136liuzidong@guosen.com.cn zhangweihang@guosen.com.cnS0980521020002S0980522010001联系人：曹熠021-60871329caoyi1@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值不适用收盘价40.11 元总市值/流通市值22502/22421 百万元52 周最高价/最低价54.19/28.08 元近 3 个月日均成交额259.08 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《金禾实业（002597.SZ）-代糖景气度维持高位，甜味剂龙头业绩高增长》 ——2022-03-14《国信证券-金禾实业-002597-首次覆盖深度报告：代糖风潮兴起，龙头布局加速》 ——2021-10-29《金禾实业-002597-2014 年半年报点评：经营持续向好，安赛蜜值得期待》 ——2014-08-19《金禾实业-002597-单寡头时代，安赛蜜景气反转》 ——2014-07-02《金禾实业-002597-重大事件快评：安赛蜜格局在重塑，价格有望持续上涨》 ——2014-06-26三氯蔗糖新增产能，2021 年业绩大幅提升。公司发布 2021 年年度报告，2021全年实现营业收入 58.45 亿元，同比增长 59.44%；实现归母净利润 11.77 亿元，同比增长 63.82%。四季度单季度实现营业收入 18.26 亿元，同比增长91.39%；实现归母净利润 4.64 亿元，同比增长 150.06%。公司基本每股收益2.1 元/股。报告期内，公司 5000 吨/年三氯蔗糖项目建成投产，公司定远生产基地-循环经济产业园一期项目中 4500 吨/年佳乐麝香溶液、1000 吨/年呋喃铵盐项目投产，氯化亚砜二期已开工建设，目前主体工程已基本建设完成。公司 5000 吨/年甲乙基麦芽酚项目已经建成进入试生产状态，各项指标基本达到预期，将尽快推进该项目全面达产、达标。另外公司还规划了 3 万吨 DMF项目，目前处于审批工作推进过程中，项目建成后将进一步削减原料成本波动对公司产品成本的影响，利用产业链一体化优势稳定公司盈利能力。政策约束新增产能，三氯蔗糖维持高价。目前全球三氯蔗糖产能 2.73 万吨，国内产能为 2.38 万吨。正常排产企业包括金禾实业、康宝生化、三和维信、科宏生物和河北速可乐士，产能约为 1.58 万吨。2021 年三氯蔗糖被划分为高污染行业，根据国内能耗双控政策在全国各地的执行情况及配套政策，原则上国内企业难以获得三氯蔗糖新批新建项目。2009 年-2018 年，需求年均复合增速约为 15%。2018 年中国三氯蔗糖市场需求量接近 3000 吨，占全球总市场需求量的 30%左右。预计目前全球三氯蔗糖需求量在 1.5 万吨左右。目前国内三氯蔗糖行业格局基本供需平衡。根据中科院对我国无糖饮料市场规模的测算和预测，预计到 2027 年，我国无糖饮料市场年均增速为 12%，海外三氯蔗糖增速维持在 10%左右。预计能耗双控政策管控下，国内短期难有新增产能，三氯蔗糖将随着需求持续释放而进入供需偏紧的时期。我们认为，三氯蔗糖价格将持续维持高位。风险提示：疫情导致下游食饮需求收缩的风险；项目投产不及预期的风险；产品价格大幅波动的风险。投资建议：公司主营业务三氯蔗糖受“两高”政策限制，行业新增产能难以获批，代糖饮品需求持续放量，三氯蔗糖供需紧平衡下行业维持高景气度。我们认为，公司 2021 年新增三氯蔗糖将贡献全年业绩，新增 5000 吨麦芽酚产能，定远二期规划持续推进，公司在代糖领域布局持续拓展，站稳全球代糖龙头地位。预计公司 22-24 年归母净利润为 16.80/18.28/22.48 亿元，同比增速 42.8%/8.8%/23.0%；对应 EPS 为 3/3.26/4.01 元；当前股价对应 PE为 13.4/12.3/10X，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)3,6665,8456,9026,9247,652(+/-%)-7.7%59.4%18.1%0.3%10.5%净利润(百万元)71911771680.391827.522248.00(+/-%)-11.2%63.8%42.8%8.8%23.0%每股收益（元）1.282.103.003.264.01EBITMargin21.6%23.9%25.3%26.3%29.0%净资产收益率（ROE）14.5%20.2%24.0%22.1%22.9%市盈率（PE）31.319.113.412.310.0EV/EBITDA23.315.013.112.510.6市净率（PB）4.553.853.212.722.29资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2三氯蔗糖新增产能，2021 年业绩大幅提升。公司发布 2021 年年度报告，2021 全年实现营业收入 58.45 亿元，同比增长 59.44%；实现归母净利润 11.77 亿元，同比增长 63.82%。四季度单季度实现营业收入 18.26 亿元，同比增长 91.39%；实现归母净利润 4.64 亿元，同比增长 150.06%。公司基本每股收益 2.1 元/股。报告期内，公司 5000 吨/年三氯蔗糖项目建成投产，目前产能负荷已经开满。公司定远生产基地-循环经济产业园一期项目中 4500 吨/年佳乐麝香溶液、1000 吨/年呋喃铵盐项目投产，氯化亚砜二期已开工建设，目前主体工程已基本建设完成，公司正在积极推动定远二期项目用地储备工作，为二期项目建设打下基础。公司子公司金沃科技为主体建设的 5000 吨/年甲乙基麦芽酚项目已经建成进入试生产状态，各项指标基本达到预期，公司将尽快推进该项目全面达产、达标。另外为了保障公司原料安全，公司还规划了 3 万吨 DMF（二甲基甲酰胺）项目，目前处于审批工作推进过程中，项目建成后将进一步削减原料成本波动对公司产品成本的影响，利用产业链一体化优势稳定公司盈利能力。图1：2017 年-2021 年营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：2017 年-2021 年归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理公司盈利能力同比增长，大宗化学品毛利率提升。2021 年公司毛利率和净利率分别为 28.17%和 20.13%