高分红提供安全边际，看好未来发展韧性

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年03月17日买 入冀东水泥（000401.SZ）高分红提供安全边际，看好未来发展韧性核心观点公司研究·财报点评建筑材料·水泥证券分析师：黄道立证券分析师：冯梦琪0755-821306850755-81982950huangdl@guosen.com.cnfengmq@guosen.com.cnS0980511070003S0980521040002证券分析师：陈颖0755-81981825chenying4@guosen.com.cnS0980518090002基础数据投资评级买入(维持)合理估值不适用收盘价10.91 元总市值/流通市值28999/15416 百万元52 周最高价/最低价16.89/10.29 元近 3 个月日均成交额145.67 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《冀东水泥-000401-重大事件快评：现金分红比例提升，安全边际凸显》 ——2021-11-22《冀东水泥-000401-2021 年中报点评：区域需求持续释放，重组助力未来发展》 ——2021-08-18《冀东水泥-000401-2020 年财报点评：经营质量持续改善，区域建设有望继续发力》 ——2021-03-17《冀东水泥-000401-重大事件快评：四季度业绩大增，全年销量稳步回升》 ——2021-01-21《冀东水泥-000401-2020 年中报点评：销量回升助业绩改善，下半年需求有望集中释放》 ——2020-08-14利润小幅下降，分红比例大幅提升。2021 年公司实现营收 363.38 亿元，同增 2.42%，归母净利润 28.10 亿元，同减 1.40%，扣非后归母净利润24.19 亿元，同减 12.78%，基本 EPS 为 1.769 元/股，业绩下降主要受煤炭价格大幅上涨和水泥熟料销量下降影响，非经常性损益主要来自产能指标收入等。公司拟 10 派 7.5 元（含税），合计现金分红金额 19.94亿，分红率达 70.96%，彰显公司对未来经营发展稳健前行的信心。盈利水平小幅承压，资债水平继续优化。2021 年公司销售水泥熟料 9972 万吨，同比降低 7.1%，主要由于去年下半年地产、基建需求下行，同时能耗双控、限电限产使得产量下降。公司全年水泥熟料吨收入同比上升 33.37 元至320.37 元，主要由于下半年供给不足之下价格大幅上涨；受煤炭价格大幅上涨影响，全年吨成本上升 45.99 元至 235.21 元，导致吨毛利下降 12.61 元至 85.17 元。公司积极推动企业“培优”，费用控制方面进一步强化，剔除销售费用中运输成本口径调整后，2021 年期间费用率下降 0.48pct 至14.65%，其中财务费用率下降 0.69pct 至 1.81%，主要由于有息负债规模减少及融资利率下降。随着资债结构优化，资产负债率进一步下降至 44.01%。报告期内，公司经营活动现金流净额为 62.11 亿元，同比下降 28.8%，主要受成本上涨等因素所致。资产整合完成，产业布局保持优化。报告期内，公司完成对合资公司金隅冀东水泥（唐山）有限责任公司 47.09%股权吸收合并，有助于未来管理效率、资产质量、盈利能力等进一步提升。公司积极推进水泥行业并购整合、产能置换，报告期内完成宏威水泥资产并购，以及山西华润福龙水泥股权收购，铜川万吨线建成投产、其他产能置换及迁建项目进展顺利；骨料新增产能1000 万吨。风险提示：供给增加超预期；项目落地不及预期；疫情反复。投资建议：高股息率提供安全边际，维持 “买入”评级。“稳增长”背景之下，京津冀一体化、雄安新区、北京城市副中心的建设进程有望加快，公司熟料产能占京津冀区域总产能 50%以上，具有较强的区域话语权，未来还将继续做大水泥、骨料产能规模，加强绿色转型，增强发展韧性。目前公司股息率约 6.9%，提供良好安全边际，预计 2022-24 年 EPS 分别为 1.51/1.62/1.70 元/股，对应 PE 为 7.2/6.7/6.4x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)35,48036,33838,91840,66942,052(+/-%)2.8%2.4%7.1%4.5%3.4%净利润(百万元)28502810401143054516(+/-%)5.5%-1.4%42.7%7.3%4.9%每股收益（元）1.961.771.511.621.70EBITMargin18.8%12.8%14.0%14.3%14.4%净资产收益率（ROE）16.1%8.8%11.8%11.8%11.6%市盈率（PE）5.66.27.26.76.4EV/EBITDA4.35.36.35.75.4市净率（PB）0.830.460.850.800.75资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2利润小幅下降，分红比例大幅提升。2021年公司实现营收363.38亿元，同增2.42%，归母净利润 28.10 亿元，同减 1.40%，扣非后归母净利润 24.19 亿元，同减 12.78%，基本 EPS 为 1.769 元/股，业绩下降主要受煤炭价格大幅上涨和水泥熟料销量下降影响，非经常性损益主要来自产能指标收入等。公司拟 10 派 7.5 元（含税），合计现金分红金额 19.94 亿，分红率达 70.96%，彰显公司对未来经营发展稳健前行的信心。图1：冀东水泥营业收入及增速图2：冀东水泥归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理（2015 年增速为-5041.9%）盈利水平小幅承压，资债水平继续优化。2021 年公司销售水泥熟料 9972 万吨，同比降低 7.1%，主要由于去年下半年地产、基建需求下行，同时能耗双控、限电限产使得产量下降。公司全年水泥熟料吨收入同比上升 33.37 元至 320.37 元，主要由于下半年供给不足之下价格大幅上涨；受煤炭价格大幅上涨影响，全年吨成本上升 45.99 元至 235.21 元，导致吨毛利下降 12.61 元至 85.17 元。公司积极推动企业“培优”，费用控制方面进一步强化，剔除销售费用中运输成本口径调整后，2021 年期间费用率下降 0.48pct 至 14.65%，其中财务费用率下降 0.69pct至 1.81%，主要由于有息负债规模减少及融资利率下降。随着资债结构优化，资产负债率进一步下降至 44.01%。报告期内，公司经营活动现金流净额为 62.11 亿元，同比下降 28.8%，主要受成本上涨等因素所致。图3：冀东水泥历年水泥熟料销量及增速图4：冀东水泥吨收入和吨成本情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：冀东水泥吨毛利情况图6：冀东水泥期间费用率（%）资料来源：公司公告、Wind、