科技行业前瞻研究行业前瞻研究系列报告96：如何看待北美在线广告市场中期格局，从TikTok、IDFA等说起

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 如何看待北美在线广告市场中期格局：从TikTok、IDFA 等说起 前瞻研究行业前瞻研究系列报告 96｜2022.3.15 中信证券研究部 核心观点 陈俊云 首席前瞻研究 分析师 S1010517080001 许英博 首席科技产业 分析师 S1010510120041 联系人：贾凯方 受宏观逆风、IDFA、Tiktok 崛起等诸多因素影响，北美在线广告市场成长性、相对份额结构等，正在发生快速、系统性变化，并相应影响北美主要互联网企业的业绩表现，市场关注度较高。我们预计 2022 年北美在线广告市场仍能维持双位数增长，供应链缓解、线下经济恢复带来的零售、餐饮、旅游等行业的恢复，料为主要驱动力，同时苹果 IDFA 政策对主要企业广告业务的影响亦有望逐步减弱，短期谷歌、亚马逊最具确定性，中长尾厂商料加速出清。中期维度，短视频巨头 TikTok 料持续获得用户流量份额，但 Meta、谷歌亦在积极追赶，中期有望形成三足鼎立的局面。同时 TikTok 广告平台能力建设&潜在政策风险、Meta Reels 的用户流量增长&货币化进度等，仍需要持续关注。未来 6~12月时间维度，我们相对偏好：谷歌、亚马逊，并谨慎看待 Meta。 ▍报告缘起：北美在线广告市场面临多重扰动，并影响头部企业业绩表现。从中信证券研究部前瞻组重点覆盖和跟踪的北美互联网公司 4Q21 的业绩来看，苹果IDFA&谷歌隐私沙盒以及欧盟等用户隐私政策的调整、TikTok 的持续高增长以及宏观经济层面的逆风，使得各互联网公司之间的业绩指引呈现出极大分化，其中谷歌相对乐观，Meta 则较为保守。作为大型互联网公司主要的收入来源（2021年占谷歌收入的 70%、Meta 收入的 95%以上），上述变量将直接对公司的基本面产生影响，进而影响公司的估值和股价表现。 ▍广告市场：预计 2022 年收入将维持双位数增长，下半年好于上半年。我们预计2022 年北美及全球在线广告将实现双位数以上的增长，主要逻辑在于：1）线下经济复苏。随着北美地区线下活动的逐步开放，以旅游、出行等为代表的线下经济将逐步复苏，带动相应广告主开支的快速反弹。2）电商业务驱动。疫情加速了全球零售业的数字化转型，根据 emarketer 数据，一般而言电商 GMV 构成中约 8%-10%为营销开支。随着更多零售商的数字化，参考 2021 年北美大约15%-20%的比例，我们预计上述比例在全球范围有望进一步提高。此外，视频流量的增长已经成为明确的趋势，emarketer 预测，北美视频广告可触达用户将在 2022 年渗透到 45%以上用户，增长前景可观。政策方面，苹果 IDFA 发布后，谷歌计划在 2022 年推出并落实隐私沙盒，从长周期视角看，隐私政策将持续进行演进，系统性推升行业的合规成本，大概率将加速中长尾厂商的出清。 ▍视频流媒体：TikTok 短期向上势头强劲，中期预计实现三足鼎立。根据 Sensor tower 的数据，2019-2021 年 TikTok 在北美的用户在线总时长从 420 万小时增长至 1534 万小时，在北美社交媒体中增速最快，一定程度挤占了其他社交媒体的用户流量。短期来看，我们认为 TikTok 的行业领跑地位仍然突出，但北美大型科技公司和初创公司仍具备一定增长前景，短视频行业格局尚未完全定型。但从中期视角看，短视频作为需要强运营的行业，头部科技公司相对更为占优，YouTube Shorts 依靠在视频运营的经验快速增长，4Q21 单日浏览量超过 150亿，单季度累计浏览量 5 万亿，用户规模基本成型。Instagram 依靠社交用户与KOL 的优势，在全球范围推出 Reels 进入短视频市场。我们认为，经过行业出清之后，北美短视频市场大概率将形成 TikTok、YouTube Shorts、Instagram Reels 三足鼎立的格局。 ▍中期展望：谷歌、亚马逊、TikTok 短期相对占优，Meta 仍需观察。综合广告主结构、用户流量以及宏观趋势等因素，我们认为大型科技公司的广告业务将呈现一定程度的分化。从广告主结构看，虽然大型科技公司均受益于电商零售增长，但谷歌具备大量的旅游出行等线下广告主，亚马逊在供应链好转后料将具备更大弹性，因此谷歌、亚马逊更为占优。从流量维度看，短视频作为全球增长最快的 前瞻研究行业 评级 无评级（维持） 前瞻研究行业前瞻研究系列报告 96｜2022.3.15 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 互联网应用之一，TikTok 的先发优势依旧明显，YouTube、Instagram 虽在持续追赶，但预计短期内 TikTok 仍更加占优。从宏观经济与监管维度，谷歌搜索广告对用户数据的依赖度相对较低，自身对安卓隐私政策的理解亦相对较强。对Meta 而言，我们认为随着 Reels 用户流量的增长以及货币化的推进，参考过去Stories 的经验，我们预计 Reels 将在 2023 年贡献百亿美元量级收入。TikTok虽然用户高增长，但在广告产品、营销团队推广上仍需时日，参考字节跳动在国内的经验，我们预计 2021 年公司广告收入在百亿元量级，中期成长空间依旧广阔，但仍需关注 TikTok 可能面临的监管政策变动风险。 ▍风险因素：全球疫情加剧导致经济复苏放缓的风险；地缘政治冲突导致的风险；北美及全球互联网监管趋严的风险；产品研发以及货币化进展不及预期的风险等。 ▍投资策略：我们预计 2022 年北美在线广告市场仍能维持双位数增长，供应链缓解、线下经济恢复带来的零售、餐饮、旅游等行业的恢复将为主要驱动力，同时苹果 IDFA 政策对主要企业广告业务的影响亦有望逐步减弱。短期谷歌、亚马逊最具确定性，中长尾厂商料加速出清；中期维度，短视频巨头 Tiktok 料持续获得流量份额，但 Meta、谷歌亦在积极追赶，中期有望形成三足鼎立的局面，Tiktok广告平台能力建设&潜在政策风险、Meta Reels 的用户流量增长&货币化进度等，仍需要持续关注。未来 6~12 个月的时间维度，我们相对偏好：谷歌、亚马逊，并谨慎看待 Meta。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司 市值 (亿美元) 估值方式 估值倍数 2021-2024业绩 CAGR 2021 2022E 2023E 2024E 谷歌 16,650 PE 23 21 19 17 10.3% 亚马逊 14,436 EV/EBITDA 20 16 12 9 29.0% Meta 5,080 PE 13 14 12 11 6.6% 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 3 月 14 日收盘价 tWlYjZkW8ZqUmNqR8O8Q7NpNoOpNsQfQpPoNeRoPrM7NnMpMuOoNnQxNnNpN 前瞻研究行业前瞻研究系列报告 96｜2022.3.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 报告缘起 .........................