债市启明系列：重庆城投信用融资观察

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 重庆城投信用融资观察 债市启明系列｜2022.3.2 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 李晗 首席信用债分析师 S1010517030002 徐烨烽 信用债分析师 S1010521050002 中央经济工作会议之后，“稳增长”成为 2022 年经济工作的关键词。然而，“三重压力”之下的实体经济在不少领域仍面临一定困难，上半年稳增长的任务紧迫而艰巨。在此背景下，无论中央还是地方政府，都寄希望于财政和基建投资先手发力，盘活经济。尽管政府目标积极，但市场对于稳增长的力度和节奏仍存在一定分歧。因此当前投资者对城投关注度提升，尤其是 2022 年城投平台项目投资和资金运营状况。本次我们将视角放到重庆区域，来了解一下经济财力与存量债务位于全国中位水平地区的信用融资表现。 ▍ 重庆经济财政状况位于全国中位水平。从 2020 年各省市的区域经济和财政状况来看，按照 GDP 排序，重庆在全国排名第 17，2020 年全年实现 GDP 25,002.79 亿元，同比增长 3.9%，一般公共预算收入和支出水平相对靠后，在全国排名分别为第 19、24 名，政府性基金收入全国第 15，税收收入占比为68.30%。从 2020 年各省市区域政府债务情况来看，按债务率从高到低排序，重庆的政府债务率处于全国较低水平，财政自给率为 42.80%，自给能力较强。 ▍ 重庆信用债存量、发行情况及地区特点。截至 2022 年 2 月 25 日，重庆债券余额达 12,271.96 亿元，在全国占比 2.12%，排名第 10；债券数量达 1875只，在全国占比达 3.31%，排名第 10。从发行主体来看，215 家为国有企业，债券余额占总存量的 86.73%。截至 2022 年 2 月 25 日，重庆信用债余额违约率仅 0.44%，在全国排名 25；发行人个数违约率为 2.15%，均为非国有企业，在全国排名 16。 ▍ 重庆城投债情况。截至 2022 年 2 月 25 日，重庆存量城投债余额为 6,078.41亿元，全国占比 4.57%，位列全国第 6；债券数量 813 只，全国占比 4.54%，同样位列全国第 6。重庆城投债区域利差近一年来整体收窄，AAA 级城投债年初利差为 167bps，目前为 153bps，今年以来收窄 14bps；AA+级城投债年初利差为 190bps，目前为 195bps，今年以来收窄 4bps；AA 级城投债年初利差为 360bps，目前 390bps，今年以来收窄 30bps。 ▍ 信用策略：随着经济增速逐步企稳，多重行政级别的城投利差压缩，信用债市场再度迎来投研考验。对于信用类属的城投债而言，我们认为利差终将走向分化，择券也更需遵循经济逻辑。受益于年初基准下行，流动性宽松，高等级城投债表现尚佳，而一旦利率震荡回调，挖掘短久期、弱资质区域债券也将成为策略选择。现阶段利差着实微薄，冰层上游泳大可不必，对于负债稳定亦或收益需求更高的机构而言，参考过往舆情终在国家各类维稳手段下平稳的度过的诸多案例，哪有舆情买哪里似乎胜率更高，建议此类机构可伺机待发，守“铢”待兔。 ▍ 风险因素：监管政策再度收紧，资金市场利率上行，再融资难度加大等。 债市启明系列｜2022.3.2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 重庆经济财政情况 ............................................................................................................. 1 重庆信用债存量、发行情况及地区特点 ............................................................................ 2 重庆城投债情况................................................................................................................. 6 债市策略 ........................................................................................................................... 7 风险因素 ........................................................................................................................... 7 股票市场 ......................................................................................................................... 11 转债市场 ......................................................................................................................... 11 插图目录 图 1：近一年来重庆 AAA 级信用债发行量全国占比 ......................................................... 5 图 2：近一年来重庆 AAA 级信用债发行额度全国占比...................................................... 5 图 3：2020 年 3 月 1 日至 2022 年 3 月 1 日公开市场操作和到期监控（亿元） ............. 8 图 4：2017 年 1 月 1 日至 2022 年 3 月 1 日流动性投放和回笼统计（亿元） ................. 9 图 5：2022 年 3 月 1 日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比 ............ 9 表格目录 表 1：2020 年各省市区域财政状况（亿元、%） ............................................................. 1 表 2：各省市区域债务状况（2020 年） ........................................................................... 2 表 3：各省市存量信用债情况（截至 2022 年 2 月 25 日） ............................................... 3 表 4：各省市信用债发行情况（2021 年 2 月 25 日至 202