重组蛋白行业龙头，高品质保障高成长

百普赛斯（301080） 证券研究报告·公司研究· 医药生物 1 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 重组蛋白行业龙头，高品质保障高成长 买入（首次） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 246 391 562 777 同比（%） 138.47% 58.84% 43.56% 38.42% 归母净利润（百万元） 116 177 266 372 同比（%） 943.79% 52.39% 50.56% 39.95% 每股收益（元/股） 1.45 2.21 3.33 4.66 P/E（倍） 113.08 74.20 49.25 35.19 投资要点  深耕重组蛋白，业绩高速增长：百普赛斯为中国重组蛋白龙头，产品贯穿生物药研发流程，近年来业绩增长迅速，2021 年公司预计营收3.82-4.02 亿元（+55%-63%，同比，下同），归母净利润 1.70-1.87 亿元（+47%-61%），若取业绩预告中值，则 2017-2021 年营收与归母净利润的复合增长率分别高达 69.94%，128.76%，新冠疫情后规模效益提升明显，盈利能力大幅提升。公司底层技术深厚，产品质量过硬，深入理解工业客户，高成长不依赖于新冠业务，受益于行业景气及公司业务拓展，我们认为 2022-2024 年公司业绩仍能保持 40%-50%高速增长。  生物试剂长坡厚雪，国产替代方兴未艾：生物试剂为生命科学研究卖铲人，从科研院校到医药企业，应用范围广泛，特别是重组蛋白几乎贯穿生物药的始终。依托生物药的蓬勃发展及研发投入高增长，2020 年生物试剂国内市场规模为 159 亿元，2020-2024 年 CAGR 约为 13.08%，重组蛋白为 10 亿元，额外受益于抗体药及细胞基因疗法的额外增量，2020-2024 年 CAGR 约为 17.41%。国外巨头长期垄断市场，国内企业经过十余年发展产品质量已逐渐媲美进口，外加新冠疫情带来的难得窗口期，我们认为国产替代为不可逆的趋势。  公司底层技术深厚，发展后劲充足：与同业公司相比，百普赛斯持续的高研发投入铸就了深厚的底层技术，产品质量过硬（单个产品应用检测数据个数为 3.09 个），批间一致性高，体现了公司对于工业客户的深入理解，同时全球化业务布局打开企业发展空间。工业客户研发主要集中于热门靶点，公司销售额百万以上的品种数量占比仅为 4.12%，但贡献了 46.2%的营收，我们认为短期内 SKU 数量不会影响公司业绩增长。我们预计新冠业务在公司 2021 年营收中占比将进一步降为 23.5%，今年仍将有较大保有量，非新冠业务 2017-2021 年 CAGR 高达 58.8%，未来有望维持 50%高速增长，随着全球市场影响力的进一步增强以及业务的横向拓展，发展动能充足。  盈利预测与投资评级：公司为国内重组蛋白龙头，行业高景气发展，我们预计公司 2021-2023 年营收分别为 3.91 亿元，5.62 亿元，7.77 亿元；归母净利润分别为 1.77 亿元，2.66 亿元，3.72 亿元；当前股价对应估值分别为 74×，49×，35×，考虑到新冠业务仍有保有，非新冠业务保持高速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：进口替代不及预期，新产品研发不及预期，市场竞争加剧，新冠业务需求下滑等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 163.80 一年最低/最高价 155.11/256.56 市净率(倍) 5.42 流通 A 股市值(百万元) 3276.00 基础数据 每股净资产(元) 5.36 资产负债率(%) 18.82 总股本(百万股) 80.00 流通 A 股(百万股) 20.00 [Table_Report] [Table_Author] 2022 年 03 月 10 日 证券分析师 朱国广 执业证号：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师 周新明 执业证号：S0600520090002 -23%-11%0%11%23%34%46%57%2021-102021-122022-02沪深300百普赛斯 2 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 深耕重组蛋白，业绩高速增长 ...................................................................................................... 5 1.1. 深耕行业十余年，重组蛋白品类丰富 ................................................................................ 5 1.2. 重组蛋白贡献主要营收，业绩高速增长 ............................................................................ 6 2. 生物试剂长坡厚雪，国产替代方兴未艾 ...................................................................................... 8 2.1. 生物试剂：生命科学卖铲人 ................................................................................................ 8 2.2. 下游市场蓬勃发展，生物试剂需求旺盛 .......................................................................... 10 2.3. 国际巨头垄断市场，国产替代迎来契机 .......................................................................... 12 3. 百普赛斯：底层技术深厚，发展后劲充足 ................................................................................ 15 3.1. 高研发投入铸就差异化技术优势 ...................................................................................... 15 3.2. 深入理解工业客户，严格把控产品质量 .......................................................................... 18 3.3. 高成长不