薄膜电容龙头，新能源重塑空间与格局

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 法拉电子（600563） 证券研究报告 2022 年 03 月 04 日 投资评级 行业 电子/元件 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 208 元 目标价格 254 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 225.00 流通 A 股股本(百万股) 225.00 A 股总市值(百万元) 46,800.00 流通 A 股市值(百万元) 46,800.00 每股净资产(元) 14.02 资产负债率(%) 23.71 一年内最高/最低(元) 261.20/88.87 作者 潘暕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 薄膜电容龙头，新能源重塑空间与格局 薄膜电容技术迭代放缓，国内产品性能指标与海外接近且具有成本优势，国产替代趋势明显。与海外企业相比，法拉在近两年资本开支相对激进。行业格局稳定，叠加公司成长属性增强，公司或将进入加速成长期。 从传统领域走向新能源，市场空间扩容 薄膜电容有较强行业延展性，从传统领域的家电、照明等延展至电动车、光伏风电。2019 年全球电容器市场规模约 203 亿美元，薄膜电容器占 7%。 ✓ 新能源汽车：预计 22、25 年市场空间分别为 35.8、90.5 亿元，CAGR 36%。 ✓ 光伏：预计 22、25 年市场空间分别为 13、23.9 亿元，CAGR 23%； ✓ 风电：预计 22、25 年市场空间分别为 3.3、5 亿元，CAGR 15%； ✓ 储能：预计 22、25 年市场空间 2.3、11.3 亿元，年 CAGR 71%。 竞争格局变化：需求端、生产端均转向国内，国产替代正当时 早期薄膜电容需求端主要在欧美、日韩，海外企业具有先发优势。随着国内家电、工控、电动车、光伏等领域发展，薄膜电容生产端也向国内转移。 从产品参数看，我们认为法拉与外资品牌已较为接近。但从盈利水平看，法拉毛利率、净利率水平均高于海外同类型企业。国内企业制造优势显著，成本控制、与下游配合能力均优于海外。 从资本开支看，法拉近几年扩产速度明显快于海外企业。法拉 2020 年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付得现金为 1.32 亿元，同比增加50%，在 2021 年 Q1-3 提升至 2.33 亿元，同比增加 235%。 对工艺理解深刻，自动化产线+一体化布局带来成本优势 法拉专注于薄膜电容产品，对于松下、TDK，电容器为大集团中的小业务。基美营收结构中占比最大的为固态电容，Nichicon 也包括各种电容器产品。 法拉重视自动化生产，自 1983 年引进国外先进技术和设备。薄膜电容工艺流程复杂，法拉向上游布局金属膜。蒸镀电极具有自我修复功能，安全性更高，法拉自制蒸镀环节，向上游环节布局降低成本。 相比其他竞争对手，法拉更注重在新能源的布局，2020 年新能源营收占比48%。以 TDK 为例，2022 财年 Q3 被动元器件下游行业分布：汽车、通信、工业设备、其他占比分别为 40.7%、16.5%、29.8%、12.9%。 盈利预测与估值 预计 2021-2023 年法拉收入 28.4、38.3、50.6 亿元，同增 50%、35%、32%；归母净利 8.3、11、14.3 亿元，同增 49%、33%、30%。 公司新能源营收占比有望从 2020 年 48%提升至 2023 年 74%。考虑公司业绩增速、历史估值，给予 2023 年 PE 40X，对应市值 572 亿，目标价 254元/股。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期、客户开拓不顺利、行业竞争加剧、原材料短缺、测算具有一定主观性仅供参考。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,680.32 1,890.57 2,840.78 3,829.37 5,060.51 增长率(%) (2.39) 12.51 50.26 34.80 32.15 EBITDA(百万元) 662.05 795.40 1,000.22 1,369.05 1,719.39 净利润(百万元) 455.95 555.56 829.14 1,101.93 1,430.15 增长率(%) 0.91 21.85 49.24 32.90 29.79 EPS(元/股) 2.03 2.47 3.69 4.90 6.36 市盈率(P/E) 103.56 84.99 56.95 42.85 33.02 市净率(P/B) 17.94 16.31 14.65 12.85 11.03 市销率(P/S) 28.10 24.98 16.62 12.33 9.33 EV/EBITDA 14.67 28.63 46.55 32.95 26.74 资料来源：wind，天风证券研究所 -14%13%40%67%94%121%148%2021-032021-072021-11法拉电子沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 引言 ................................................................................................................................................. 5 2. 薄膜电容：大功率、高电压趋势，新能源重塑空间与格局 ................................................. 5 2.1. 薄膜电容：具有耐高电压、长寿命、温度性能优异等优点 ........................................... 5 2.2. 下游变化：从传统领域走向新能源，市场空间扩容 ......................................................... 7 2.3. 薄膜电容特点：高温高压耐受、可靠性等要求高，但价值量占比小 ....................... 11 3. 竞争格局变化：需求端、生产端均转向国内，国产替代正当时....................................... 12 3.1. 竞争格局：主要集中在日本、美国，法拉为国内龙头 .................................................. 13 3.1. 需求端、生产端均转向国内，国产替代加速 ..................................................................... 14 3.2. 产品性能与外资接近，国内企业制造优