模式动物龙头，技术领先的“活试剂”供应商

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 模式动物龙头，技术领先的“活试剂”供应商 [Table_StockNameRptType] 南模生物（688265） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-03-03 [Table_BaseData] 收盘价（元） 58.58 近 12 个月最高/最低（元） 82.0/56.18 总股本（百万股） 77 流通 A 股（百万股） 17 流通股比例（%） 22.6 总市值（亿元） 45.67 流通市值（亿元） 45.67 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002 邮箱：tangc@hazq.com 主要观点：  公司作为模式动物龙头，发展稳健、增长可期 南模生物深耕模式动物领域二十年，主要从事基因修饰模式动物和模式生物技术服务。公司生产的基因修饰动物模型主要指基因修饰小鼠模型。作为赛道中的头部企业，营收稳健： 2020 年公司营收为 1.96亿元，同比增长 26.74%，2014-2020 年复合增长率为 34.57%。归母净利润有所波动，但盈利能力持续增强中：2020 年公司归母净利润 0.45亿元，同比增长 91.64%，2014-2020 年复合增长率为 28.49%，2018-2020 年复合增长率 73.21%，由于 2017 年公司实施股权激励带来管理费用提升，导致净利润为负。订单量呈现快速增长态势：2020 年全年订单达 7226 个，2021H1 订单量为 5309 个，订单增速也在快速提升。重点发力增长潜力突出的标准化模型业务：2021 年上半年，各细分业务的营收占比最大的为标准化模型，占比 32.59%，其次依次是模型繁育（26.87%）和定制化模型（14.68%）。  基因编辑技术体系完善，核心业务市场份额突出 南模生物拥有基于 CRISPR/Cas 系统的基因编辑技术、ES 细胞打靶技术、基因表达调控技术、辅助生殖技术等核心自主研发的四大核心技术。目前公司共拥有 14 项授权发明专利。其中，境内授权专利 13 项，境外授权专利 1 项。公司整合多年研发积累的成品小鼠模型，在2021 年推出了优吉鼠资源库，截至目前，库内拥有 6000 多种标准化模型，相对于传统的定制模型，现货标准化模型可将发货时间缩短 1倍以上。与同行业头部公司相比，南模生物拥有的模型数量处于领先地位。公司 2019 年在国内定制化模型和繁育及饲养服务的市场占有率分别排名第二和第一。  模式动物赛道炙手可热，国内市场空间广阔 模式生物最早是从实验室走出来的行业，目前发展为面向科研服务和新药研发两大方向，对应科研客户和工业客户，覆盖生命科学领域和生物医药领域。在生命科学领域，随着基础研究经费投入力度加大，带动动物模型使用量持续增加和市场规模增长。在生物医药领域，创新药研发和 CRO 行业蓬勃发展带动上游模式动物需求爆发，工业端客户的需求潜力突出，为行业发展提供了良好的机遇。全球市场稳步增长，2019 年基因修饰动物模型市场规模约为 100 亿美元，2016-2019 年 CAGR 约为 9.6%，预计 2025 年将增至 166 亿美元。中国市场空间广阔，基因修饰动物模型市场规模从 2016 年的 5.82 亿美元增长至 2019 年的 7.33 亿美元，年复合增长率为 8.0%，预计 2025 年将增至 12.1 亿美元。  公司战略清晰，发展可期 未来公司将继续加大研发创新投入，延伸药物研发上下游市场，开拓工业客户，目前公司工业客户市场占比不断上升，尤其是 CRO 公司-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%12/281/41/111/181/252/12/82/152/223/1南模生物沪深300[Table_CompanyRptType] 南模生物（688265） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 22 证券研究报告 和创新药企的需求有望成为新的增长动力。另外公司还有计划的加大海外市场的布局，在当前国外营收低基数、高增速的背景下（营收占比由 2018 年的 1.65%增长到 2021H1 的 7.14%），海外市场也将成为新的增量板块。  投资建议 我们预计公司 2021~2023 年收入分别为 2.72/3.67/4.81 亿元；同比增速为 38.84%/34.70%/31.15%；归母净利润分别为 0.59/0.84/1.16 亿元；净利润同比增速 32.85%/42.02%/37.96%；对应 2021~2023 年 EPS 为0.76/1.08/1.49 元/股；对应估值为 76X/53X/39X。考虑到国内新药研发蓬勃发展，对上游模式动物的持续高需求，公司在模式动物领域的领先布局和海外市场的增长预期，我们首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示 业绩增长不及预期；行业细分市场空间较小，未来增长不及预期；基因编辑通用技术升级迭代风险；实验动物管理风险 。 [Table_Profit]  重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 196.19 272.40 366.92 481.21 收入同比（%） 26.7% 38.8% 34.7% 31.1% 归属母公司净利润 44.56 59.19 84.06 115.97 净利润同比（%） 91.6% 32.8% 42.0% 38.0% 毛利率（%） 60.3% 61.7% 62.9% 63.7% ROE（%） 17.5% 3.0% 4.1% 5.4% 每股收益（元） 0.78 0.76 1.08 1.49 P/E 0.00 75.87 53.42 38.72 P/B 0.00 2.29 2.19 2.08 EV/EBITDA -1.19 50.19 29.60 20.14 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 南模生物（688265） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 22 证券研究报告 正文目录 1 模式动物龙头，发展稳健、增长可期 ........................................................................................................................................ 5 1.1