绝味食品首次覆盖报告：持续巩固传统主业壁垒，前瞻布局打造新成长曲线

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 25 人均可支配收入 605[Table_Main] 公司研究|日常消费|食品、饮料与烟草 证券研究报告 绝味食品(603517)公司首次覆盖报告 2022 年 3 月 1 日 [Table_Title] 持续巩固传统主业壁垒，前瞻布局打造新成长曲线 ——绝味食品首次覆盖报告 [Table_Summary] 报告要点：  休闲卤味食品市场空间大增速快，行业格局分散整合空间大 随着居民消费水平的不断提高，卤制品消费场景逐渐从佐餐延展至休闲卤制品。2020 年，我国休闲卤制品市场规模达到 1235 亿元，2015-2020 年 CAGR 达18.84%，休闲卤制品占卤制品市场的比例从 2013 年的 23%上升至 2020 年的41%。由于进入门槛相对较低，当前休闲卤制品市场中夫妻店及小品牌店仍占绝大多数（2020 年 CR5 仅 19.2%），但近年来绝味食品等龙头企业大力拓店，规模效应不断提升，连锁品牌集中度加速提升，未来行业整合空间仍大。  行业龙头绝味食品已建立显著的规模效应，未来仍将快速拓店扩大优势 绝味食品自成立以来便以加盟店为主体经营休闲卤制品，截至 2021H1 门店数量已超 1.3 万家，而煌上煌和周黑鸭门店数量不足 5000 家。此外，公司建立起近 20 个生产基地，实现“冷链生鲜，日配到店”。庞大的门店和供应链网络相辅相成，构建起显著的规模优势。2020 年绝味单位营业成本为 25.50 元/kg，明显低于周黑鸭和煌上煌的 37.63/28.84 元/kg，同年绝味单位运输费用为 1.19元/kg，同样大幅低于周黑鸭和煌上煌的 2.19/1.39 元/kg。当下绝味获得的竞争优势背后是更为本质的前瞻性战略制定能力及高效的管理能力。展望未来，龙头企业开店空间仍然广阔，而无论是股权激励对收入的考核，还是“星火燎原”剑指低线市场，均表明绝味继续推进全国化布局的战略依然清晰且坚定。公司卤制品主业仍有望保持快速且稳定的增长，同时进一步扩大自身的竞争优势。  投资探索美食圈渐入收获期，供应链对外服务铸就业绩第二增长曲线 公司围绕“深耕鸭脖主业、构建美食生态”的发展战略，先后投资入股了 50 余家美食生态圈企业，并逐渐进入收获期。2021 年 Q3，绝味转让和府捞面部分股权以及千味央厨上市共贡献了 2.1 亿元的投资收益。除了财务投资收益，我们更期待未来公司成功打造起相互协作的美食平台，从而突破鸭脖主业瓶颈，丰富业务矩阵。此外，公司逐步开放供应链服务，在全国冷链市场快速增长的背景下，绝配供应链业务发展势头迅猛，有望铸就公司新的成长曲线。  投资建议与盈利预测 我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 65.98/79.22/95.36 亿元，同比增长 25.05/20.07/20.37%，归母净利润为 10.23/11.65/13.91 亿元，对应 EPS 为1.67/1.90/2.26 元，对应 PE 为 32/28/23X，首次覆盖并给予“买入”评级。  风险提示 上游原材料价格波动、门店扩张不及预期、食品安全问题等。 [Table_Finance] 附表：盈利预测 财务数据和估值 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5171.96 5276.08 6597.62 7921.81 9535.64 收入同比(%) 18.41 2.01 25.05 20.07 20.37 归母净利润(百万元) 801.20 701.36 1023.35 1165.40 1391.17 归母净利润同比(%) 25.06 -12.46 45.91 13.88 19.37 ROE(%) 17.54 14.13 17.98 18.12 18.97 每股收益(元) 1.30 1.14 1.67 1.90 2.26 市盈率(P/E) 40.72 46.52 31.88 28.00 23.45 资料来源：Wind,国元证券研究所 [Table_Invest] 买入|首次评级 [Table_TargetPrice] [Table_Base] 基本数据 52 周最高/最低价（元）： 89.38 / 51.92 A 股流通股（百万股）： 608.63 A 股总股本（百万股）： 614.71 流通市值（百万元）： 32330.46 总市值（百万元）： 32653.55 [Table_PicQuote] 过去一年股价走势 资料来源：Wind [Table_DocReport] 相关研究报告 《国元证券行业研究：于模糊中寻找确定性—2022 年食品饮料行业年度策略》2021.12.10 [Table_Author] 报告作者 分析师 徐偲 执业证书编号 S002052105003 电话 021-51097188 邮箱 xucai@gyzq.com.cn 联系人 丁旺 电话 021-51097188 邮箱 dingwang@gyzq.com.cn 联系人 童杰 电话 021-51097188 邮箱 tongjie@gyzq.com.cn -38%-27%-16%-5%6%3/15/318/3011/292/28绝味食品沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 25 目 录 1.休闲卤制食品龙头企业，多维领跑同行 .............................................................................. 4 1.1 深耕休闲卤制品产业，门店规模领先 ...................................................................... 4 1.2 门店快速扩张构筑规模优势，盈利能力领先同行 .................................................. 5 1.3 首发股权激励计划覆盖人员众多，健全长效激励制度 .......................................... 7 2.休闲卤味食品市场大增速快，分散的行业格局正加速整合 .............................................. 8 2.1 休闲卤味增速领跑，市场空间广阔 .......................................................................... 8 2.2 竞争格局分散，品牌市占率提升空间大 ................................................................ 11 3.鸭脖主业继续拓店扩大竞争优势，美食生态大力孵化构筑新曲线 ................................ 13 3.1 门店与供应链网络相辅相成，长期竞争优势有望继续扩大 ...........................