流动性洞见系列四：区域失衡上篇：资金往哪里流淌？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 1 月 25 日 总量研究 区域失衡上篇：资金往哪里流淌？ ——流动性洞见系列四 核心观点： 通过对 2010 年以来，我国内地 31 个省区信贷融资、债券融资和股权融资的梳理分析，可以发现，在以上 3 个主要融资渠道视角下，我国资金流向在省区层面呈现出明显的分化现象。总体而言，东部沿海省区的融资明显好于中部区域、西部区域和东北区域，在东部沿海省区中，南方区域明显好于北方区域，并且这一分化趋势还在持续加剧。 信贷融资视角：信贷融资呈现出明显的区域分化特征，并且分化呈现加剧态势 第一，2016-2021 年相比于 2010-2015 年，浙江、广东、上海和江苏等 4 个省区信贷增速中枢是处于上行态势，而其余 27 个省级行政区域的信贷增速中枢均处于下行态势。 第二，信贷增速中枢的变动在省级行政区域层面具有明显的区域特征，2016-2021 年相比于 2010-2015 年， 浙江等 4 个省区信贷增速中枢在向上移动，江西等 14 个省区信贷增速中枢回落幅度在 5 个百分点以内，福建等 13 个省区信贷增速中枢回落幅度在 5 个百分点以上。总体来看，西部区域和东北区域的信贷中枢回落明显高于其他区域。 信用债融资视角：广东、上海、江苏等省区的信用债发行额明显高于其他省区 第一，信用债融资额中枢的变动在省级行政区域层面具有明显的区域特征，2016-2021 年相比于 2010-2015 年， 北京等 4 个省区信用债融资额中枢上行超过 5000 亿元，浙江等 16 个省区信用债融资额中枢上行超过 1000 亿元，广西等11 个省区信用债融资额中枢上行幅度在 1000 亿元以内。 第二，无论是信用债融资额绝对值较高的省区，还是信用债融资额中枢增幅（2016-2021 年相较于 2010-2015 年）较大的省区，均主要集中在北京、广东省、上海、江苏、浙江等东部沿海区域，尤其是东部沿海区域的南方区域。信用债融资额中枢增幅较小的省区，主要集中在青海省、西藏、新疆、黑龙江、辽宁、吉林等西部区域和东北区域。 城投债融资视角：江苏、浙江、山东、四川等省区近几年城投债净融资多增明显 城投债净融资额中枢的变动在省级行政区域层面具有明显的 分化特征，2016-2021 年相比于 2011-2015 年，江苏等 16 个省区城投债净融资中枢呈现上行态势，其中，江苏等 5 个省区城投债净融资额中枢上行超过 500 亿元；宁夏等 15 个省区城投债净融资中枢呈现下行态势，其中，北京等 8 个省区城投债净融资额中枢下行幅度超过 100 亿元。 股权融资视角：上海、浙江、北京及广东等省区的股权融资明显高于其他省区 股权融资额中枢的变动在省区层面具有明显的区域特征，2016-2021 年相比于2010-2015 年，上海等 25 个省区股权融资额中枢呈现上行态势，其中，上海等4 个省区股权融资额中枢上行超过 1000 亿元，江苏等 10 个省区股权融资额中枢上行超过 100 亿元；西藏等 6 个省区股权融资额中枢呈现下行态势。 注：信贷数据截至 2021 年 10 月，信用债发行额数据截至 2021 年 12 月，城投债净融资额数据截至 2021 年 12 月，股权融资数据截至 2021 年 12 月。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘文豪 执业证书编号：S0930521070004 021-52523802 liuwh@ebscn.com 相关研报 怎么看降息的幅度与节奏？——1 月 17 日调降MLF 操作利率点评（2022-01-17） 货币微松能为稳增长做些什么？——光大宏观周报（2022-01-16） 当我们谈及流动性的时候，我们在说什么？ —— 流动性洞见系列三（2021-12-23） 人民币汇率见顶了吗？ —— 流动性洞见系列二（2021-12-06） 周期不止，宽松不息 — — 光大宏观 周报（2021-12-05） 美国货币政策外溢的三重预期差 —— 流动性洞见系列一（2021-11-21） 全球再平衡：能源革命、共同富裕、制造重构 —— 2022 年宏观年度策略报告（2021-11-02） 美债交易逻辑已悄然变化 —— 美联储观察系列二（2021-09-02） 为什么我们认为四季度可能会降息？—— 货币政策前瞻系列四（2021-07-22） 美联储的抉择：加息减速，缩减加速 —— 美联储观察系列一（2021-06-28） 货币政策为什么对本轮通胀反映甚微？—— 货币政策前瞻系列三（2021-05-26） 银行间杠杆会成为货币政策的约束吗？—— 货币政策前瞻系列二（2021-05-19） 通过构建月度宏观杠杆率，我们如何判断货币政策？—— 货币政策前瞻系列一（2021-04-22） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 目 录 一、信贷融资呈现出明显的区域分化 ...................................................................................... 3 二、债券融资呈现出明显的区域分化 ...................................................................................... 5 三、股权融资呈现出明显的区域分化 ...................................................................................... 7 四、经济和人口与融资分化具有一致性 ................................................................................... 8 图目录 图 1：我国近几年信贷增速具有明显的区域分化特征 ......................................................................................... 3 图 2：内地 31 个省级区域的大区划分................................................................................................................. 4 图 3：南方区域与其他区域的信贷中枢走势具有显著差异 ...............................................