债市聚焦系列：债基年末发行放量背后的真相

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 债基年末发行放量背后的真相 债市聚焦系列｜2022.01.10 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 章立聪 首席资管与利率债分析师 S1010514110002 债券型基金在 2021 年末发行规模突然大幅增长，11 月发行份额达 921.87 亿份，12 月达 1046.20 亿份，较 1-10 月平均每月发行份额 531.11 亿份增长近一倍，债基发行规模突然增长背后的原因是什么？后续将如何发展？ ▍统计显示，11 月以来债券型基金发行规模突然大幅增长。11 月发行份额达921.87 亿份，12 月达 1046.20 亿份，较 1-10 月平均每月发行份额 531.11 亿份增长近一倍，其中 12 月平均每只基金发行份额达 29.06 亿份，环比增加 39%。债基规模的增长绝大多数由中长期纯债基金贡献，其估值方式多采用市值法，从侧面反映机构对于利率存在下行预期。截至 2021 年中报，债券型基金机构投资者持有量占比达 89.67%，中长期债基机构投资者持有量占比高达 97.13%。因此，我们认为本轮债基发行规模的高峰，背后可能与银行资金的涌入有关。 ▍银行等机构资金涌入是主要原因。2021 年末，中央经济工作会议强调稳增长释放宽松预期，央行通过各类货币政策工具释放流动性，银行在流动性充裕的背景下负债端压力减轻。实体经济融资需求不足引发银行“资产荒”，可配置资金一部分转移到债券型基金。2021 年下半年以来信贷投放数据恢复较慢，银行资产端压力在信贷市场需求不足的情况下，拿出一部分可配置资金购买债基以增厚收益成为了更好的选择。 ▍资管新规过渡期满，部分理财资金分流至债基。2018 年资管新规出台，监管不断趋严，银行理财产品可投资范围受限。在 2021 年末资管新规过渡期满之际，银行及理财子将更多精力投放在存量整改合规的最后冲刺任务上，新发规模相对减少，因此部分具有配置需求的资金可能分流至债基，导致年末债基发行规模大增。 ▍权益市场波动加大，债基收益更稳健。2021 年自春节以来，股市波动加剧，板块轮动加快，缺乏明显的主线行情，尤其是三季度上证综指震荡下行，权益类资产表现相对较弱。 而 11 月开始，债市开始走牛，部分资金可能抽离股市，转移到目前风险收益特征较好的债基中去，导致权益型基金发行规模下滑，债基则大幅走高。 ▍后市展望：我们认为债基发行规模不会继续维持高增的态势，后续将回落到正常水平。第一， 2022 年随着稳增长不断推进，宽信用进程可能加快，叠加财政政策前置发力，信贷需求或将快速回暖，而银行资产端以信贷配置为首要任务，资金可能更多涌向信贷，债市配置将有所减少。第二，春节前取现需求将大幅增强，债基赎回压力有所加大，发行规模同样受到制约。回顾历史，历年一月份债基发行规模都处于年内低位，预计 2022 年也难以突破这个限制。第三，当前利率水平较低，后续行情不确定性较强，据中国证券报报道，部分债基采取限购措施以应对可能出现的行情波动，也会制约债基发行规模的增长。 ▍债市影响：由于本次债基发行规模大幅增长主要由中长期纯债基金贡献，短期内长久期债券的配置力量将会得到加强，但后续预计逐步回落。中长期纯债性基金 2021 年 11、12 月发行份额占债基发行规模的 72%，充分说明债基规模的增长主要是由中长期纯债基金的增长所贡献。中长期纯债基金偏好久期较长的资产以便增厚收益，因此长久期债券将会得到增配。随着后续债基发行规模回落至正常水平，债券市场对久期的偏好也将下行。 债市聚焦系列｜2022.01.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 11 月以来债券型基金发行规模大涨 .................................................................................. 1 债基规模大涨的原因 ......................................................................................................... 3 银行等机构资金涌入是主要原因 ....................................................................................... 3 资管新规过渡期满，部分理财资金分流至债基.................................................................. 4 权益市场波动加大，债基收益更稳健 ................................................................................ 5 后市展望 ........................................................................................................................... 6 国内宏观 ........................................................................................................................... 7 高频数据............................................................................................................................ 7 通货膨胀：猪肉、鸡蛋价格下跌，工业品价格大体上行 ................................................... 8 重大事件回顾 .................................................................................................................. 10 国际宏观：预期美联储加息更快，缩表提前 ................................................................... 11 流动性监测：银质押和 SHIBOR 利率涨跌互现 .............................................................. 12 公开市场操作：流动性净投放-6600 亿元 ....................................................................... 12 国际金融市场：美股全线下跌，欧股全线上涨 ................