能源开采行业：2022年煤炭股怎么看？似是2014年再现，供需格局走向宽松，关注转型标的

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2022 年 01 月 09 日 推荐（维持） 2022 年煤炭股怎么看？似是 2014 年再现 周期/能源开采 去年以来煤炭行业经历了明显的大起大落，煤价在 2021 年 9 月前开启较为极端的上涨，并创下历史峰值，带动板块在一个半月内取得明显超额收益；随后限电压力下历史上罕见的政策严控致使煤价在半个月内突然腰斩。展望未来，新增供应弹性较大预计将使行业步入供给宽松的格局，预计煤价将震荡回落。投资逻辑方面，宏观上对于传统经济的预期下调也使得市场对于周期股更为谨慎，仅仅当基本面出现实质性好转的情况下，股价方有明显上涨。2022 年板块如何看？预期 2022 年宏观政策及行业景气度方向与 2012/2014 年较为类似，较难支撑传统周期股跟随商品价格上涨的投资逻辑，板块性投资机会偏弱。2012 宏观先行的逻辑逐渐失效，参考 2014 年行情，彼时领涨个股领涨龙头开始带有主题概念，即挖掘α机会可能带来超额收益。在以煤为主基本国情的定调以及双碳政策的进一步深入下，结合行业景气度，我们认为煤企具备产业转型的能力与意愿，在新能源运营、氢能生产及运营等方向进行转型的标的需重点关注（电投能源、兖矿能源、美锦能源、中国神华）。 ❑ 供给：新增供应弹性较大，进口预计高位缩量。去产能不再是主要矛盾，保供政策下可见十四五期间新增产能弹性较大，但实际产量需关注政策影响，预期 2022 年煤炭产量再创历史新高；澳煤进口禁令仍然严苛，预计明年进口在保供结束后有所收窄。假定保供核增 3.2 亿吨产能/年在明年供暖季后退出（参考 2020-2021 保供政策的实施），进口政策依据国内供给进行调整，预计 2022 年产量 42.4 亿吨，进口 2.8 亿吨，实际供应 45.2 亿吨，同比增加 3.5%。 ❑ 需求：火电、煤化工需求不悲观，但总需求增速低于供应端。全社会发电量增速回落有限，但新能源装机大增、水电出力等因素挤压火电份额，判断 2022年全年发电量增速中枢在 5.5%，在此情况下推算火电增速达到 3.0%。钢铁建材产量增长空间有限，政策端支持现代煤化工发展，煤化工成需求另一增长点。预计 2022 年煤炭需求增速为 1.3%，呈现供过于求的格局，累库 4694万吨。预计 2022 年下半年煤价存在一定下行压力，秦皇岛 Q5500 可能低于700 元/吨。 ❑ 行情复盘：投资者购买煤炭股，主要获取 EPS 预期提升带来的收益，EPS 预期中最核心的因素为价格，受到宏观预期、供需格局的影响；此外还能获取部分业绩超预期和资产注入股票的收益。PE 方面波动较大，行业整体 PE 也受到宏观预期的影响，从 2009 年到 2021 年，伴随经济重心的转移，煤炭股从具有成长属性的周期股转变为受行政管控较为明显的周期股，PE（甚至 PB）中枢出现明显下滑，由 15-20x 下降至 10x-15x。复盘 2009-2021 年煤炭行情，宏观上对于传统经济的预期下调也使得市场对于周期股更为谨慎，仅仅当基本面出现实质性好转的情况下，股价方有明显上涨。进入 2020 年，双碳政策下对长期煤炭消费的预期压制较为明显，全年跑输大盘，实现超额收益主要在 2021.8，其中伴有煤价的大幅快速上涨。 ❑ 2022 如何看？预期 2022 年宏观政策及行业景气度方向与 2012/2014 年较为类似，较难支撑传统周期股跟随商品价格上涨的投资逻辑，板块性投资机会偏弱。2012 宏观先行的逻辑逐渐失效，参考 2014 年行情，彼时领涨个股领涨龙头开始带有主题概念，即挖掘 α 机会可能带来超额收益。在当前双碳政 行业规模 占比% 股票家数（只） 99 2.2 总市值（亿元） 35840 4.0 流通市值（亿元） 33997 4.6 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 0.6 18.2 38.7 相对表现 2.1 23.4 49.7 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《印尼紧急发布煤炭出口禁令点评—印尼出口禁令对国内动力煤市场预计冲击有限》2022-01-03 2、《11 月煤炭行业数据解读—单月产量达历史新高，旺季煤价难大涨》2021-12-18 3、《2022 年煤炭中长期合同签订履约工作方案解读—基准价提升超市场预期，高比例长协动力煤企业首先受益》2021-12-05 王西典 S1090519030004 wangxidian@cmschina.com.cn -20020406080100Jan/21May/21Aug/21Dec/21(%)能源开采沪深300供需格局走向宽松，关注转型标的 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 策下，结合行业景气度，我们认为煤企具备产业转型的能力与意愿，可关注转型方向为新能源运营、氢能生产及运营等，关注电投能源、兖矿能源、美锦能源、中国神华。 ❑ 风险提示：煤价大幅下跌、煤企转型进展低于预期、宏观政策变动、煤炭进口政策变动 oPqOmOoNmMpPtRtNrRtMqO7NaObRmOnNpNnPkPrRnMeRqRpP7NrQtMMYpPsRuOqNsO 敬请阅读末页的重要说明 3 行业深度报告 正文目录 一、供给：新增供应弹性较大，进口预计高位缩量 ..................................................................................................... 7 1、去产能：不再是十四五主要矛盾 ............................................................................................................................. 7 2、新增产能：未来弹性空间较大 ................................................................................................................................. 7 3、实际产量：重点关注政策动向 ................................................................................................................................. 8 4、进口：澳煤禁令仍然严苛，预计总量高位微降 ....................................................................................................... 9 （1）煤炭贸易中亚太市场影响较大，澳煤禁令致使焦煤价格大涨 ...........................................................