水泥制造行业研究周报：基本面平稳运行，春季躁动仍可期

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明水泥制造强于大市强于大市维持2022年01月15日（评级）分析师 鲍荣富 SAC执业证书编号：S1110520120003分析师 王涛SAC执业证书编号：S1110521010001分析师 武慧东 SAC执业证书编号：S1110521050002联系人 林晓龙基本面平稳运行，春季躁动仍可期行业研究周报2➢近期水泥行业动态：上周水泥指数下跌8.74%，我们认为主要系市场资金面因素扰动，基本面未出现大幅下行，未来上涨逻辑不改，Q1春季躁动行情依然可期。上周全国水泥市场价格519元/吨，环比回落7.1元/吨，年同比高69.7元/吨。价格回落区域主要为上海、江苏、福建、广西、海南和贵州，幅度为30-50元/吨。1月中旬，随着春节临近，工人陆续返乡，工程和搅拌站开工率继续下降，水泥企业出货率降至43%，水泥价格延续回落态势，符合预期。➢核心观点：水泥指数存在明显的“春季躁动”行情，近二十年Q1水泥指数上涨13年，跑赢上证综指16年，近五年相对收益均值为7%。我们认为稳增长政策发力叠加22年初价格高起点为本轮躁动提供有利支撑，春季行情可期。未来行业关注点将聚焦于“双控”“双碳”目标下行业供给端改变带来的机会：a)政策要求2025年标杆产能比重超过30%，未来行业2500T/D及以下规模产能有望陆续退出，总产能将收缩8.6%以上。b)水泥行业或于2022年纳入碳交易，碳税+减排改造加剧小企业成本压力，龙头竞争优势凸显，有望通过兼并收购进一步扩张，话语权增强，价格中枢有望逐步抬升。当前水煤价差同比高67元/吨，反映企业盈利情况好于去年。我们认为未来一月份水泥价格可能仍有小幅调整，但大幅回落可能性不大，22年开年价格高起点。需求端预期22年Q1基建端有望开门红，地产端底部回暖，中长期来看，水泥行业整体或呈 “量减价增”趋势发展，若22年纳入碳交易，或加速供给端集中度提升，龙头份额提升有望支撑业绩增长。从股息率及估值角度，水泥公司具有较高的投资性价比。➢成长性角度，推荐【华新水泥】（西南地区水泥价格有望走出洼地，海外水泥、骨料业务增长弹性高）、【上峰水泥】（水泥产能增长弹性大，一主两翼发展为公司注入新活力）、【万年青】（江西水泥龙头，区域基建潜力大，目前公司估值相对更便宜），另推荐【海螺水泥】（规模及成本优势兼备的全国龙头，碳交易执行后有望最受益）。注：表中市值数据截至2022年1月14日收盘, 公司盈利预测均来自天风建材团队风险提示：水泥需求大幅下滑、旺季价格上涨不及预期、骨料行业竞争加剧。资料来源：Wind、天风证券研究所近期行业动态及核心观点：证券代码证券名称总市值（亿元）当前价格归母净利润（亿元）EPSPEPB股息率2018201920202021E 2022E2018201920202021E 2022E2018201920202021E 2022E2018201920202021E 2022E201820192020600585.SH海螺水泥2,306 39.06 298.1 335.9 351.3 370.1 402.1 5.636.346.636.987.597.736.866.566.235.731.781.451.231.060.934.3%5.1%5.4%000672.SZ上峰水泥154 18.9214.7 23.3 20.3 25.2 29.3 1.812.872.493.093.6010.466.607.606.115.264.322.662.151.711.392.1%4.8%4.5%000789.SZ万年青96 12.0511.4 13.7 14.8 17.8 20.9 1.431.721.862.242.628.457.026.495.394.601.581.281.030.900.746.6%5.8%5.8%002233.SZ塔牌集团125 10.5217.2 17.3 17.8 27.0 31.5 1.451.451.492.262.647.287.247.044.653.981.401.281.201.101.018.1%8.1%7.1%600449.SH宁夏建材57 11.864.3 7.7 9.6 11.3 13.3 0.901.612.022.372.7913.247.385.885.014.251.090.960.850.740.642.5%4.3%5.6%600720.SH祁连山80 10.286.5 12.3 14.4 17.9 19.8 0.841.591.852.312.5512.196.475.554.454.031.261.070.930.810.692.9%5.6%6.6%600801.SH华新水泥399 19.0351.8 63.4 56.3 65.5 76.2 3.463.022.693.133.637.706.297.096.095.242.391.711.551.271.086.0%6.4%5.7%3图：SW水泥指数与沪深300一季度涨跌幅对比➢水泥指数存在明显的“春季躁动”现象。我们统计了2002-2021年水泥指数数据。在过去的20年中，有13年水泥指数实现上涨，最高涨幅为2007年达47%，平均涨幅为18%。20年中有16年水泥指数跑赢沪深300，其中2007、2011、2017这三年水泥指数的相对收益较高，分别为13%/22%/11%，近五年水泥指数相对收益均值为7%。➢Q1实物投资增速与水泥行情的相关性较弱，政策基调或更为重要，从水泥价格来看，Q1水泥价格同比涨幅决定了Q1水泥行情的幅度。图：SW水泥指数一季度相对收益水泥指数存在明显的“春季躁动”现象资料来源：Wind、天风证券研究所-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021SW水泥一季度涨幅沪深300一季度涨幅-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%相对收益图：2008-2021年水泥指数走势与水泥价格高度相关010020030040050060070002,0004,0006,0008,00010,00012,0002008/1/42008/7/42009/1/42009/7/42010/1/42010/7/42011/1/42011/7/42012/1/42012/7/42013/1/42013/7/42014/1/42014/7/42015/1/42015/7/42016/1/42016/7/42017/1/42017/7/42018/1/42018/7/42019/1/42019/7/42020/1/42020/7/42021/1/42021/7/4申万水泥指数全国水泥均价（元/吨）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016