策略专题研究报告： 成长调整后看好哪些领域

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 12 月 26 日 专题研究 策略研究 研究所 证券分析师： 胡国鹏 S0350521080003 hugp@ghzq.com.cn 证券分析师： 袁稻雨 S0350521080002 [Table_Title] 成长调整后看好哪些领域 ——策略专题研究报告 最近一年走势 相关报告 《——策略专题研究报告：暖冬行情布局消费成长*胡国鹏，袁稻雨》——2021-12-12 《——策略专题研究报告：历年春季躁动前后市场风格如何演绎？*胡国鹏，袁稻雨》——2021-12-05 《——全球产业洞察系列 1：顺势做拆分，聚焦赢未来*胡国鹏，袁稻雨》——2021-11-23 《——策略专题研究报告：风格定输赢——风格研究系列 1*胡国鹏，袁稻雨》——2021-11-22 《——策略专题研究报告：地产下行周期大类资产如何配置*胡国鹏，袁稻雨》——2021-11-21 投资要点： ◼ 核心要点： ◼ 1、成长行情的灵魂是产业周期，2019 年以来成长行情的产业周期脉络是自主可控-5AIoT-碳中和-元宇宙，同 2010-2015 年智能手机、移动互联网背景下的产业周期演绎一样，遵循从基础设施、硬件和设备到场景、软件和应用的演进规律。 ◼ 2、2010-2015 年的科技产业周期背景下成长行情大致可分为三个阶段，第一个阶段是 2009-2010 年 V 型反转后电子、计算机领涨的普涨行情，第二个阶段是 2011-2012 年盈利下行环境下成长阶段性的回调，期间传媒计算机回撤较小，第三个阶段是2013-2015 年的成长新高，传媒、计算机领涨，科技周期由通信、智能手机等硬件升级轮动至手游、影视和互联网+等软件领域的相继爆发。 ◼ 3、2011-2012 年成长回调阶段中，科技产业周期正位于由硬件兴起至软件兴起过渡的窗口期，核心有几方面因素，一是经济运行偏弱环境下硬件行业景气度回落；二是硬件行业估值与业绩匹配度下降；三是智能手机渗透率尚未提升到一定的阈值，导致软件与应用市场规模的扩张将至未至，直至 2013 年内容端实现突破后催化智能手机与 3G 渗透率进一步越过阈值，带来硬件与软件端的放量增长。 ◼ 4、本轮科技产业周期同样需要经历由硬件崛起至软件落地的过渡阶段，一方面新能源车渗透率的提升是线性的，将逐步过渡至市场主导，但股价走在了基本面之前，另一方面，软件端的爆发尚缺乏载体，且需要满足智能化所必需的渗透率阈值，因此后续成长或将面临结构性分化。 ◼ 5、后续成长可以关注两条线索，一是从性价比的角度考虑，优选估值与业绩匹配度较高的行业，如军工、传媒、计算机等，二是沿着产业周期的演绎路径寻找较为确定的方向，关注汽车智能化和元宇宙背景下的软件开发、IT 服务、光学图像等细分领域。 -0.06-0.020.030.070.110.15沪深300国海证券股份有限公司 2 ◼ 摘要： 1、2010-2015 年的科技产业周期背景下成长行情大致可分为三个阶段，第一个阶段是 2009-2010 年 V 型反转后电子、计算机领涨的普涨行情，第二个阶段是 2011-2012 年盈利下行环境下成长阶段性的回调，期间传媒计算机回撤较小，第三个阶段是 2013-2015 年的成长新高，传媒、计算机领涨。具体来看，2009 年 7 月至 2010 年 11月的成长行情中，电子、计算机行业领跑市场，LED、光学元件、分立器件等硬件端细分行业涨幅遥遥领先，其中电子行业上涨的动力源于业绩端的持续改善，而计算机行业则受估值驱动上涨。2010 年12 月至 2012 年 12 月成长行情停滞，在流动性收缩的环境下市场估值整体下杀，业绩成为行业表现的胜负手，传媒、计算机在业绩支撑下跌幅相对较小。2013 年 1 月至 2015 年 6 月的成长行情向软件产业及场景应用扩散，传媒、计算机表现占优，软件开发、IT 服务、影视院线、游戏等软件端细分行业涨幅居前，传媒和计算机行业于本轮行情迎来业绩与估值的戴维斯双击。 2、科技产业周期中硬件爆发至软件突破的轮动是成长行情细分赛道轮动的底层逻辑，2010-2015 年消费电子是主线，科技周期由通信、智能手机等硬件升级主题轮动至手游、影视和互联网+等软件爆发。2010 年至 2015 年的科技产业周期以通信技术的迭代为背景，智能手机渗透率突破关键阈值为催化剂，产业链主题由设备端向应用端过渡，对应着电子、计算机、传媒成长细分行业在本轮周期内轮动占优。一方面，2010 年-2015 年我国经历了“2G-3G-4G”通信产业周期的更迭以及智能手机对传统手机的替代，在终端设备渗透率持续提高的背景之下，消费电子成为贯穿 2010 年-2015 年的主线。另一方面，随着终端设备的渗透率持续突破关键阈值，产业周期主题完成从设备端向应用端的过渡。具体来看，2009 年至 2010 年苹果产业链兴起，智能手机引发的“换机潮”助力硬件端爆发；2013 年我国智能手机渗透率达到 70%，内容端实现突破，手游、国产电影等内容进入大众视野；2014 年我国智能手机的渗透率突破 80%，移动智能终端操作系统成为移动互联网生态的核心，内容应用成为科技产业周期的主题。 3、2011-2012 年成长回调阶段中，科技产业周期正位于由硬件兴起至软件兴起过渡的窗口期，核心有几方面因素，一是经济运行偏弱环境下硬件行业景气度回落；二是硬件行业估值与业绩匹配度下降；三是智能手机渗透率尚未提升到一定的阈值，导致软件与应用市场规模的扩张将至未至，直至 2013 年内容端实现突破后催化智能手机与3G 渗透率进一步越过阈值，带来硬件与软件端的放量增长。2011 至2012 年在市场普跌的环境下成长行情停滞，流动性的收缩导致成长行业估值整体回调，在此阶段业绩是行业表现的胜负手，受业绩支持的传媒、计算机行业表现占优。在科技周期由硬件向软件过度时期，消费电子行业作为前期产业主线仍维持相对优势，但软件内容产业中景气度上行的数字媒体行业市场表现更优。中观层面，2011 至 2012pUhU9ZjWdYiYoPoMoNbRbPbRoMmMnPpOeRpOoMkPtRsN9PpOqOuOtPnMwMrMyR国海证券股份有限公司 3 年，宏观经济的走弱对终端设备需求形成抑制，硬件行业相对景气度回落，软件产业发展趋势虽已形成，但由于 3G 与智能手机的渗透尚不充分，仍蓄势待发。随后，在 2013 年智能手机与 3G 渗透率进一步越过阈值后，才再度催化硬件与软件的放量增长。 4、本轮科技产业周期同样需要经历由硬件崛起至软件落地的过渡阶段，一方面新能源车渗透率的提升是线性的，将逐步过渡至市场主导，但股价走在了基本面之前，另一方面，软件端的爆发尚缺乏载体，且需要满足智能化所必需的渗透率阈值，因此后续成长或将面临结构性分化。自 2018 年中美贸易摩擦爆发后，我国科技创新的重要性进一步增强，新一轮科技创新周期在政策助推下启动。从标志性的主题和事件来看，科技产业周期的演绎脉络为“自主可控-5AIoT-碳中和-元宇宙”。从硬件端来看，明年由于锂