转型发力，掘金有机糟渣资源化新蓝海

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次覆盖） 市场价格：19.69 分析师：汪磊 执业证书编号：S0740521070002 电话：021-20315185 Email：wanglei01@r.qlzq.com.cn 联系人：郑汉林 Email：zhenghl@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿股) 0.92 流通股本(亿股) 0.69 市价(元) 19.69 市值(亿元) 18 流通市值(亿元) 14 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（亿元） 3.04 2.50 3.50 5.33 7.37 增长率 yoy% 34.73% -17.55% 39.60% 52.46% 38.34% 归母净利润（亿元） 0.44 0.48 0.69 1.20 1.81 增长率 yoy% 140.88% 8.36% 44.08% 74.57% 51.19% 每股收益（元） 0.64 0.52 0.75 1.31 1.98 每股现金流量 1.01 0.26 0.61 0.61 1.23 净资产收益率 11.86% 6.43% 7.00% 10.80% 12.62% P/E 30.94 38.07 26.42 15.14 10.01 PEG 0.66 1.24 0.53 0.37 0.18 P/B 4.06 2.57 1.94 1.74 1.36 备注：股价取自 2021 年 1 月 5 日 报告摘要  专注高含水废弃物处理，成就资源化细分领域领先企业。公司成立于 2006 年，通过自主研发泥浆脱水固结一体化技术体系，探索河湖淤泥、市政污泥、工业渣泥等技术产业化的路径。随后进入了快速复制扩张的阶段，加大战略布局，收入规模明显扩大。2014 年进行战略转型，重点向筹建淤泥处理中心及酒糟饲料化项目转移，盈利能力增强。目前，公司具备完善的技术创新研发体系，拥有环保工程专业承包壹级资质、湖北省企业技术中心、湖北省工程研究中心等研发创新平台，先后获得1 项国家火炬计划、2 项国家重点新产品、4 项省级科技进步奖、10 项湖北省科技成果、国家专利 105 项等众多荣誉奖项，并且成功运行了绍兴钱清、绍兴福全、温州瓯海、温州鹿城、常州金坛、武汉青山、襄阳襄城等项目。成为业内具有高知名度和影响力的品牌、细分领域的领先企业。公司 2021 年前三季总营收 2.36 亿，净利润 0.49 亿，较去年同期同比上涨 56.94%，河湖淤泥处理业务运营受疫情影响逐渐减少，公司加大白酒糟资源化利用领域市场开拓力度、销售收入大幅增长。  创新引领战略重心转移，糟渣资源化有望快速增长。鲜白酒糟中性洗涤纤维含量高、能值低，养分利用效率较低，适口性差，放任不管又会变质滋生大量黄曲霉毒素等造成环境污染，直接粗加工后作为饲料会导致牲畜安全最终导致食品安全问题。公司迎合‚减抗禁抗‛政策，采用有机糟渣微生物固态发酵核心技术，可以有效提高酒糟利用率，生产兼具营养性、功能性、适口性的微生物发酵有机饲料，同时可以改善肠道微生物平衡提高动物的生产能力和免疫能力。此外通过生物技术将餐厨垃圾变废为宝，利用沼渣养殖昆虫获得优质蛋白，一方面可以安全环保地处理餐厨垃圾，另一方面培养的昆虫具有较高的经济价值，副产品虫沙是优质的有机肥料。我国餐厨垃圾占比一直处于较高水平，随着垃圾分类的全国推广以及相应政策的不断出台，未来餐厨垃圾处理领域市场空间将陆续打开。有机糟渣资源化已成为新蓝海，细分行业大企业较少，公司捕捉市场机遇，快速推进有机糟渣资源化业务，技术创新能力出众，糟渣处理业务营收增长强劲，有望把握先发优势扩大市场占比。  政策导向和技术体系双重助力，环保业务稳定。河湖淤泥、工程泥浆、市政污泥、有机糟渣和工业渣泥是当前国家环保治理重视的领域。我国污泥存量大，污泥治理起步晚，市场空间较大。国家对环境治理的投入逐年加大，市场潜力高，高含水废弃物上下游涉及行业广泛，市场需求稳定。多年研发投入与技术创新形成稳定核心技术架构体系，自研技术优势明显，形成专利保护体系。高效的工厂化运营，可复制性极强的创新模式推动公司业务快速扩张。  投资建议：预计 2021-2023 年公司营业收入分别为 3.50、5.33、7.37 亿元，分别同比增长 39.60%、52.46%、38.34%，归母净利润分别为 0.69、1.20、1.81 亿元，分别同比增长 44.08%、74.57%、51.19%；对应 EPS 分别为 0.75、1.31、1.98，PE 分别为26.42、15.14、10.01 倍。公司在高含水废弃物处理领域深耕多年，具备成熟的技术体系，同时受益于国家污染治理政策、饲料‚禁抗‛、养殖业‚减抗、限抗‛政策，污泥处理市场稳定，逐渐进入糟渣处理蓝海，作为目前市场稀缺的糟渣资源化上市公司，有望保持快速增长态势。首次覆盖，给予‚买入‛评级。  风险提示：政策推进不及预期、宏观经济超预期下行、市场竞争加剧、项目推进进度不及预期、行业测算基于一定假设和前提，存在不达预期的风险。 转型发力，掘金有机糟渣资源化新蓝海 路德环境（688156.SH）/环保 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 1 月 5 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 投资主题 报告亮点 一是报告详细介绍了高含水废弃物的细分领域及应用，从细分领域为切入，介绍各个细分领域的市场潜力，随着国家对污泥处理的重视度提高，未来各个污泥处理细分领域都将迎来快速的发展。二是报告梳理了糟渣资源化业务的流程，重点介绍了酱香型白酒的固态发酵，并预测了糟渣资源化的市场空间。三是报告分析了公司的核心竞争力，认为公司依靠自研技术与模式创新，开拓有机糟渣资源化市场，预计政策利好下，公司业绩有望取得显著增长。 投资逻辑 公司经过十年的不断研究探索，已具备完善的技术创新研发体系，拥有完善的环保工程资质，完成多次国家级项目，业务布局广泛，拥有国家专利 105 项，成为业内具有较高知名度和影响力的品牌、细分领域的领先企业。公司作为最早一批研究工业糟渣处理再利用的企业，已和国内多个一线酒厂达成战略合作，未来该业务将成为企业新的盈利增长点。 关键假设、估值与盈利预测 选择专注环保及资源化的高能环境和路德环境，以及涉及河湖淤泥处理业务的北清环能作为可比公司。可比公司 2021-2023 年 PE 均值分别为 44.79、28.55、19.50倍。公司在高含水废弃物处理领域深耕多年，具备成熟的技术体系，同时受益于国家污染治理政策、饲料“禁抗”、养殖业“减抗、限抗”政策，污泥处理市场稳定，逐渐进入糟渣处理蓝海，公司作为目前市场少有的糟渣资源化上市公司，业绩弹性较强。 核心假设：公司传统河湖淤泥和工程泥浆处理服务受国家政策持续利好具有稳定的增长趋势，有机糟渣资源化服务是公司目前阶段的全新发力点，历经多年的研发积累，目前已经实