REITs专题研究报告之一：首批公募REITs上市后表现及投资收益分析

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021 年 12 月 31 日 总量研究 首批公募 REITs 上市后表现及投资收益分析 ——REITs 专题研究报告之一 1、从动态数据来看，首批公募 REITs 上市后表现可分为三个阶段 第一阶段（上市首日 2021 年 6 月 21 日）：在“打新”情绪的带动下，公募REITs 上市首日的价格整体上涨，且成交较为活跃。第二阶段（2021 年 6 月22 日—8 月下旬）：成交冷淡，价格低位震荡。第三阶段（2021 年 8 月下旬至今）：活跃度上升，价格走势向好。 2、从静态数据来看， REITs 虽均呈现上涨态势，但涨幅略有分化 通过回溯每类 REITs 的溢价率，截至 2021 年 12 月 27 日，我们发现环保类REITs 溢价率大于仓储物流类 REITs，而仓储物流类 REITs 的涨幅高于产业园区类 REITs，相比之下，高速公路类 REITs 价格上涨最不明显。我们认为其价格涨势最好的原因可归结为三点：其一、可交易规模较小，少量资金的进入或将带动价格明显的弹升；其二，国家持续出台环保类政策，行业发展前景广阔；其三，行业壁垒较高，现金流稳定性强。仓储物流 REITs 价格走势较好的主要原因在于投资人对仓储物流行业发展前景较为期待，预期现金流成长性最强。产业园区 REITs 二级市场价格走势弱于前两类 REITs 的主要原因是市场对其现金流的稳定性预期弱于环保类 REITs，对其现金流成长性预期低于仓储物流类 REITs。公共交通类的 REITs 二级市场价格涨势相对较弱，其主要原因在于：第一、可交易规模较大，等量的资金进入较难抬升价格；第二、成熟REITs 市场中并未有相似底层资产，因此投资人在分析时难以获取可对标的资产，或导致购买意愿不足。 3、以内部收益率为切入视角的 REITs 投资性价比分析 基础设施公募 REITs 收益虽然分别来自资产端和产品端，但产品端的收益主要受资产端运营的影响。公募 REITs 资产端的收益主要来自于基金的现金分派以及未来底层资产的增值收益（增值收益部分特指产权类 REITs）。产品端方面，短期来看，尤其是在 REITs 大量资金被锁定期间，产品端的价格波动受市场情绪、投资者风险偏好、宏观经济等因素影响较大，但由于首批公募 REITs至少要以募集资金的 80%（实际情况均高于 80%）投向标的项目，长期来看底层资产运营情况及收益对产品端估值影响仍占主导，因此我们认为应重点关注底层资产产生现金流并通过其测算可为投资人带来实际收益率。部分投资人认为在分析资产端收益率时应重点关注 REITs 的现金分派率，但我们认为由于不同产品的现金分派方式不同，因此现金分派率缺乏可比性，对比每类 REITs实际收益率时，IRR 或更具参考价值。 整体来看，首批 REITs 的底层资产较为优质，且通过对其 IRR 观察后，我们认为其确实具备一定的投资价值，二级市场价格的小幅上涨是合理的。但是，目前部分公募 REITs 的价格已显著高于发行价格，市场或存在一定短期投机行为。事实上，公募 REITs 的收益特征更适合长期持有，建议投资者理性看待REITs 的短期市场表现，重点关注长期投资价值，避免追涨杀跌。 4、风险提示 1、 相关政策不及预期的风险。 2、 外界不可抗力带来的风险。 3、 因经济下行或管理人能力欠缺，基础资产项目经营不及预期的风险。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 分析师：危玮肖 执业证书编号：S0930519070001 010-58452070 weiwx@ebscn.com 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 固定收益 1、 从动态数据来看，首批公募 REITs 上市后表现可分为三个阶段 首批公募 REITs 上市已 6 月有余，通过回溯 9 只公募 REITs 在二级市场上的表现，可大致将其分成三个阶段。首批公募 REITs 自 2021 年 6 月 21 日正式上市，从经营属性来看，可将 9 只公募 REITs 分为产权类 REITs 和特许经营权类REITs。从产品类别来看，9 只公募 REITs 又可分为环保 REITs、高速公路REITs、产业园区 REITs 和仓储物流 REITs。我们通过回顾首批公募 REITs 上市以来的涨跌幅和成交量的情况，将其上市后的表现分成三个阶段。 第一阶段（上市首日）：在“打新”情绪的带动下，公募 REITs 上市首日的价格整体上涨，且成交较为活跃。从价格走势来看（我们通过溢价率这一指标来对 REITs 的价格走势进行判断），9 只公募 REITs 均呈现一定的涨势。具体来看， REITs 上市首日的平均溢价率为 5.2%，其中溢价率最高的为蛇口产业园REIT（以下简称“蛇口产业园 REIT”）。 从成交情况来看，9 只公募 REITs 的总体成交量高达 4.27 亿份，成交规模为18.6 亿元，平均换手率为 20.99%，回溯 REITs 上市 6 个月以来的数据，其上市首日的成交活跃度处于历史最高水平。具体来看，换手率超过 30%的 REITs共有两只，分别为蛇口产业园 REIT 和首钢生物质 REIT；换手率在 20%—30%之间的 REITs 分别为首创水务 REIT 和张江光大园 REIT，换手率在 15%—20%之间的 REITs 共有三只，换手率在 10%—15%之间的 REITs 共有两只。此外，我们还测算了 9 只公募 REITs 的溢价率与换手率这两项指标的相关性，发现其相关系数高达 0.87，可以看出 REITs 的成交活跃度与价格走势整体趋于一致。 图表 1：9 只公募 REITs 上市首日溢价率 14.729.954.955.894.972.112.870.680.700.004.008.0012.0016.00蛇口产业园REIT首钢生物质REIT首创水务REIT张江光大园REIT沪杭甬高速REIT中金普洛斯REIT盐田港物流REIT广河高速REIT苏州工业园区REIT 资料来源：Wind，光大证券研究所绘制 单位：% 统计时间：2021 年 6 月 21 日 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 固定收益 第二阶段（6 月 22 日—8 月下旬）：成交冷淡，价格低位震荡。自“打新”之日后，9 只公募 REITs 的成交活跃度及价格走势纷纷回落。从价格走势来看， 2021 年 6 月 22 日，9 只公募 REITs 的平均溢价率降至 4.24%，截至上市第一周最后一个交易日，平均溢价率跌至 2.15%，其中广河高速 REIT 率先破发。此后盐田