房地产行业2022年度策略：破与立，旧与新，分与合

行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 房地产 证券研究报告 2021 年 11 月 23 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《房地产-行业研究周报:土地供应同环比降温，楼市因城施策 —— 房 地 产 土 地 周 报 1121 》 2021-11-22 2 《房地产-行业研究周报:10 月房价维持 回 落 态 势 ， 楼 市 信 贷 环 境 改 善 —— 房 地 产 销 售 周 报1121 》 2021-11-22 3 《房地产-行业点评:单月商品房销售量价延续负增长，新开工面积同比下滑—— 统 计 局10月 数 据 点 评 》 2021-11-19 行业走势图 房地产行业 2022 年度策略：破与立，旧与新，分与合 政策：从规范化的长期视角看待短期调整 站在地产大周期的转折点之上，行业面临的是行政、金融、土地、财税等一系列长短期，供需双向的长效机制。其中供给侧金融、土地从根本上避免了房企无序扩张带来的周期波动风险，需求侧行政调控通过逆周期调节进一步稳定短周期，叠加更长视角的租赁市场建设以及房地产税等预期管理工具，我们有望迎来真正的、规范的、平稳健康发展期。 销售：需求曲线的短、中、长期展望 2021 年全国商品房销售增速前高后低，下半年增速回落除了受基数影响之外，房价涨幅放缓、调控边际收紧、涉房贷款压降、房企加速库存变现推升重点城市库存、二手房市场率先出现拐点、交付不确定性延缓需求入市、房地产税试点加快同样对需求预期影响明显。结合行业中长期的周期拐点，住房需求依然在很大程度上受短期政策引导，但是房价估值压力之下把逆周期调控的空间留给未来，引导行业总量平稳回归可能是更为稳健的路径选择。 企业：信用危机的破与出清周期的立 我们认为这一轮信用风险的本质原因还是房企种种不规范的经营模式在一系列规范化的监管整顿中暴露出来，并且被下行周期进一步放大。我们认为只有破除激进的粗放模式，才能确立平稳健康的发展观。未来短期政策基调很可能在不出系统性风险的底线思维之上保持比较强的定力，维持稳健的良性出清节奏，行业风险考验民营房企的自救能力和市场内生的消化能力。 展望：新周期的确立，集中度的启示 房地产行业天然的资金密集特性决定了扩张必然伴随杠杆率的提升，海外和历史经验均表明，市场集中度通常在顺周期下提升较快，在逆周期中波动不前。我们测算在杠杆加满（即净资产负债率达到 100%）的假设下，与 2021H1相比，地产行业 Top5、Top10、Top30、Top50 公司的总资产市占率将分别提升 2.1pct、3.0pct、3.5pct、3.4pct 至 7.7%、13.2%、22.2%、26.2%。 2022 预测：存量与增量的博弈 我们预计 2022 年全国商品房销售面积、均价、金额同比增速为-6.3%、0.2%、-6.1%；土地购置费、新开工、竣工、施工面积同比-15%、-10%、+4%、+0.5%；房地产开发投资同比-2.6%。 策略：把握左侧收并购和右侧集中度 建议持续推荐：1）优质龙头：金地集团、保利发展、融创中国、万科 A、龙湖集团、招商蛇口；2）优质成长：金科股份、新城控股、中南建设、旭辉控股集团；3）优质物管：碧桂园服务、新城悦服务、绿城服务、招商积余、保利物业。 风险提示：行业信用风险蔓延、行业销售下行、调控政策超预期 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 投资要点 核心观点 破与立 2021 年集中爆发的信用危机暴露的是此前房地产行业多轮上行周期所隐藏的不规范经营行为，在一系列规范化的监管整顿中显现，并且被下行周期进一步放大。我们认为只有行业发生结构性变革，周期才不会简单重复，只有破除激进的粗放模式，才能确立平稳健康的发展观。未来短期地产政策基调很可能在不出系统性风险的底线思维之上保持比较强的定力，维持稳健的良性出清节奏，行业风险考验民营房企的自救能力和市场内生的消化能力。 旧与新 站在地产大周期的转折点之上，行业面临的是行政、金融、土地、财税等一系列长短期，供需双向的长效机制。其中供给侧金融、土地从根本上避免了房企无序扩张带来的周期波动风险，需求侧行政调控通过逆周期调节进一步稳定短周期，叠加更长视角的租赁市场建设以及房地产税等预期管理工具，随着行业结构调整和产能出清，我们有望迎来真正的、规范的、平稳健康发展的新时期。 分与合 海外和国内历史经验均表明，房地产市场集中度与宏观经济周期关系密切，市场集中度通常在顺周期下提升较快，在逆周期中波动不前。金融供给侧改革改变的是行业规则和发展模式，红线束缚之下短期成长考验的是房企左侧加杠杆的魄力和决心，但是右侧更强的确定性决定了逆周期扩张的谨慎；中长期空间考验的是房企的赚钱能力，即 ROE 对净资产的累积是未来杠杆的根本来源。未来行业集中度有望稳步提升，但是房企增长的绝对速度依然在很大程度上取决于行业总量的走势。 把握左侧收并购和右侧集中度机遇 行业 beta 取决于行业结构调整、产能出清节奏和政策托底力度，未来或继续维持窄幅区间；alpha 在于收并购对重点房企资产负债表和利润率的修复、逆周期加杠杆的精准度、围绕住房场景价值的长期挖掘。 推荐：1）优质龙头：金地集团、保利发展、融创中国、万科 A、龙湖集团、招商蛇口；2）优质成长：金科股份、新城控股、中南建设、旭辉控股集团；3）优质物管：碧桂园服务、新城悦服务、绿城服务、招商积余、保利物业。 oPoRmMsQoNpMnNpPtPmRnPbRdN8OmOqQmOoPfQrQpOlOsQtP9PrQrPMYsRtMuOsPmQ 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录 1. 政策：从规范化的长期视角看待短期调整 .............................................................................. 9 1.1. 需求：保持定力，因城施策 ....................................................................................................... 9 1.2. 融资：地产金融长效机制加速房企缩表进程 ..................................................................... 11 1.2.1. 三条红线：结束高杠杆的激进时代 ............................................................................ 11 1.2.2. 贷款集中度：国有大行加速