2018年信用债市场二季度季报：当下不宜追高，未来仍存机会

信用债市场季报 请务必阅读正文之后的免责条款部分 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 20 [Table_MainInfo] 当下不宜追高，未来仍存机会 ——2018 年信用债市场二季度季报 分析师： 崔健 CFA SAC NO： S1150511010016 2018 年 4 月 9 日 [Table_Summary] 投资要点：  2018 年一季度债券市场回顾 2018 年 1 月 2 日至 3 月 30 日，中债信用债总全价指数上涨 1.00%。具体来看，各关键年期指数普遍上涨，其中 7-10 年期指数表现最好，上涨 1.65%，1 年期以下、1-3 年期、3-5 年期、5-7 年期和 10 年期以上指数分别上涨 1.16%、0,80%、1.11%、0.96%和 1.14%；从品种上来看，一季度短融表现最好，其总全价指数上涨了 1.41%，中期票据指数上涨 1.25%，公司债指数上涨 0.92%，同期企业债表现稍弱，指数上涨 0.35%；从收益率变动来看，中债 AAA 级企业债收益率全线回落，关键年期中 6个月、1 年期、3 年期、5 年期和 7 年期收益率分别下行 38.49bp、31.32bp、33.45bp、34.83bp 和 28.27bp，10 年期收益率下行幅度较小，为 17.61bp。同期 AAA 级企业债信用利差以小幅收窄为主，评级利差整体平稳，期限利差则出现走扩。  经济表面向好实则存疑，央行加息不改货币中性 开年的经济数据虽然初看较好，但也暗含着一些问题，如工业增加值虽然在供热需求的推动下累计同比增长了 0.6 个百分点至 7.2%，但工业企业主营业务收益及利润总额则在价格因素明显减弱的影响下出现回落。固定资产投资增速本月上升的主要动力，房地产开发投资增速未来大概率难以持续。社零名义增速虽有所回升，但实际增速仅为 7.55%，也表明消费拉动对经济的拉动有所减弱。通胀方面，寒冷天气推升鲜菜价格是造成本月 CPI 提升的部分原因，但本月 CPI 的大涨更多来自于春节错位以及交通和娱乐消费的增加，PPI 增速在春节工厂停工以及基数较高的影响下继续回落，考虑到本月新涨价因素占比极低，且去年同期工业品价格上涨幅度较大，未来通胀风险依然较低。流动性方面，央行虽然一季度回笼流动性超过 5000 亿元，但由于定向降准生效、临时准备金动用安排、春节后投放流动性等操作安排得当，市场流动性总体良好。二季度货币市场流动性维持紧平衡局面依然是大概率事件。  当下不宜追高，未来仍存机会 一季度债市的反弹程度超出了市场的预料，而在此前悲观的情绪下，真正参与到本轮反弹的投资者数量较少，更多投资者是处在是否要去追涨上车的犹豫之中。我们认为，本轮反弹的最佳参与点已经过去，现在进场有追高之嫌。从基本面的角度看，未来经济数据转弱的可能性确实较大，从预期到实现仍需要一定时间，从流动性的角度来看，也找不到央行放松流动性的理由，从监管层的角度看，金融监管仍在延续，后续监管文件的出台也仅仅是时间问题，此外二季度新债发行量较大也会对未来债市的走向造成潜在冲击。因此，我们认为短期内对债市的边际利好已经较难出现，而一旦利空再次出现，市场情绪可能快速转向，债券收益率也会再次回升。从全年的角度来看，我们认为债市存在着一定的机会，但在此时点，踏空的风险已经较低，保持谨慎不失为目前的最优选择。从估值的角度来看，短端信用债券目前绝对收益率依然处于历史较高水平，评级利差也继续处于低位。综上，我们依然建议投资者配置高评级短久期信用债，等待出现明确信号后再参与进场。 [Table_Analysis] 证券分析师 崔健 CFA 022-28451618 cuijian2001@163.com [Table_Author] 助理分析师 王琛皞 SAC NO:S1150116080018 022-28451802 wangch@bhzq.com 固定收益研究 证券研究报告 信用债市场季报 信用债市场季报 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 20 目录 1. 信用债市场行情回顾 .............................................................................................................................................. 4 1.1 信用债总全价指数开年上涨，企业债收益率全线回落 ................................................................................ 4 1.2 信用利差小幅收窄，收益率曲线有所修复 .................................................................................................... 4 2. 经济向好中承压，CPI 提升难引通胀担忧 .............................................................................................................. 5 2.1 工业增速小幅增长，工业企业利润出线回落 ................................................................................................ 5 2.2 房地产推动固定资产投资增速持续性存疑 ..................................................................................................... 6 2.3 社零增速名义增加实际回落，外贸数据继续亮眼 ......................................................................................... 8 2.4 春节错位推动 CPI 上涨，PPI 增速继续回落 .................................................................................................. 9 3．央行精准维稳流动性，不改未来紧平衡 ............................................................................................................... 10 4．信用债市场估值回升，短期谨慎仍为上策 ...