电信运营商的新黄金时代：竞合格局下高质量发展期开启，基本面向好有望迎价值重估

通信行业 | 证券研究报告 — 行业深度 2021 年 12 月 3 日 [Table_IndustryRank] 强于大市 主要催化剂/事件  2021 年 10 月 24 日  三大运营商发布三季报，业绩表现良好，5G用户数达 6.24 亿户，移动 ARPU 值有所提升 相关研究报告 [Table_relatedreport] 《运营商的 5G“新黄金时代”》20210621 《5G 开启 700M 集采，力夺通信产业链》20210629 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 通信: 运营商 [Table_Analyser] 证券分析师：吕然 (8610)66229185 ran.lv@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521050001 证券分析师：庄宇 (8610)66229000 yu.zhuang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520060004 [Table_Title] 电信运营商的新黄金时代 竞合格局下高质量发展期开启，基本面向好有望迎价值重估 Table_Summary] 运营商拐点明确，行业估值有望重塑。中美贸易摩擦背景下，以运营商为核心的“去 A 化”通信网络建设迫在眉睫。当前，国内运营商基本面与估值出现背离。对比全球运营商，中国运营商估值偏低，分红更具吸引力。在行业竞争环境优化叠加高质量增长利好政策下，有效减缓电信运营商成本端压力，提振运营商行业整体景气度，估值或进入修复期。 支撑评级的要点  商业模式从“低价”转为“高质量服务”，三大运营商 ARPU 值呈上升趋势。在用户渗透饱和、流量红利消退、OTT 冲击严重等行业大背景下，三大运营商开始逐步回归理性，明确高质量发展。从竞争全面转向竞合，向高质量发展转型。根据三大运营商 2021 年半年报，移动 ARPU 值都呈现出一定的增幅, 收益质量明显提升。  行业壁垒高筑保障竞争格局相对稳定。监管部门在进行许可证申请审核时，对经营者的企业性质、技术水平、生产经营场所、资金实力等均有较高要求，经营资质的限制为新进入者设立了较高的准入门槛, 行业新进入者在短期内难以与现有电信运营商竞争。  5G 共建共享开启竞合局面，助力降低前期资本开支的压力及后期运维成本，提升运营商利润空间。价格战叫停，行业竞争逐渐回归更加理性合理状态。在共建共享模式下，大幅降低了以往新一代通信设施建设初期资本开支大幅增长的压力，5G 建设大幅提升网络效能、投资效能。运营商有望实现共赢，加速 5G 普及发展进程。  国家为促进、引导通信行业的规范发展，发布相关行业利好政策，创造了良好的产业政策环境。为加速经济发展、提高现有产业生产率、培育新市场和产业新增长点，实现包容性增长和可持续发展，国家大力普及信息通信技术并提高技术的高效利用率，以实现提高生产效率，优化经济结构的发展战略。在数字化转型不可阻挡的发展洪流中，国家为促进规范和引导信息通信行业规范发展，制定并发布一系列相关的产业政策，为信息通信行业进一步向高质量数字化方向发展保驾护航，创造良好的产业政策环境。 评级面临的主要风险  市场竞争进一步加剧，5G 相关产业链发展、技术研发等不及预期，业务转型拓展未达预期，行业政策不利变化，上游产业链受国际环境影响等风险。 2021 年 12 月 3 日 电信运营商的新黄金时代 2 目录 1 行业介绍：寻求高价值商业模式，高壁垒保障三足鼎立格局 ............ 6 1.1 运营商核心商业模式：用户数 XARPU 值 ......................................................................... 6 1.2 行业壁垒高筑保障竞争格局相对稳定 ................................................................................ 9 2 行业格局：竞争格局优化，步入高质量增长周期 .............................. 12 2.1 通信业重组促进行业发展，最终形成稳定行业竞争格局 ................................................... 12 2.2 政策层面保驾护航，推动转向高质量发展 ........................................................................ 13 2.3 5G 共建共享开启竞合局面 ................................................................................................ 19 2.4 科技创新打开发展空间，推动行业发展 ............................................................................ 23 3 业绩表现：业绩边际改善，数字经济打造中国新蓝海....................... 30 3.1 业务收入走出颓势，步入上行区间 ................................................................................... 30 3.2 个人通信及信息化服务：5G 商用快速部署，移动业务规模持续扩大 ............................... 34 3.3 家庭通信及信息化服务：千兆光网部署加速，5G+云推动智家业务发展 .......................... 35 3.4 产业数字化：商业模式巨变的新动力 ................................................................................ 37 3.5 云计算：政企上云需求持续增加 ....................................................................................... 39 3.6 积极布局新板块，探索业务发展新方向 ............................................................................ 42 4 估值分析 .......................................................................................... 45 4.1 中国三大运营商与全球运营商相比处于估值低位 .............................................................. 45 4.2 中国三大运营商