国防军工行业2021年三季度总结：行业盈利能力持续改善，业绩兑现或加速

1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 国防军工 2021 年 11 月 09 日 行业盈利能力持续改善，业绩兑现或加速 看好 ——国防军工行业 2021 年三季度总结 证券分析师 韩强 A0230518060003 hanqiang@swsresearch.com 武雨桐 A0230520090001 wuyt@swsresearch.com 研究支持 陈海波 A0230121010004 chenhb@swsresearch.com 联系人 陈海波 (8621)23297818×转 chenhb@swsresearch.com 本期投资提示：  我们从业绩表现、盈利能力、营运指标等方面对军工行业 2021 年三季报进行了分析总结，并通过横向、纵向、静态和动态等视角阐明了军工行业在边际上正在发生重要的变化。  从收入利润表现来看：行业整体业绩实现高增长，各板块业绩略有分化，各产业链业绩有序传导。1）2021 年 Q3 军工行业整体归母净利润同比上升 38.0%，为近三年最佳三季报业绩表现；2）分武器装备板块来看，各板块业绩有所分化，航空、航天和军工电子高景气板块归母净利润分别同比增长 50.1%、30.5%和 47.1%；3）分产业链环节来看，产业链各环节业绩有序传导，上游原材料/元器件环节业绩延续高增长，归母净利润同比增长67.06%，中游结构件/分系统同比增长 23.0%，下游总装环节同比增长 34.1%。  从盈利能力来看：行业整体盈利能力持续改善，装备板块和产业链环节整体均实现稳步提升。1）军工行业整体毛利率、净利率分别为 20.4%和 7.7%，较去年同期均提升 1.3pct，盈利能力延续持续改善态势；2）分武器装备板块来看，整体盈利能力有所提升，除地面兵装较去年同期略降外，航天、军工电子、航空和航海板块毛利率依次有所提升；净利率除地面兵装较去年同期降低外，军工电子、航空板块增幅较大，航海、航天领域小幅增长；3）分产业链环节来看，上游原材料/元器件环节盈利能力改善明显，中游结构件/分系统和下游总装环节亦实现毛利率和净利率的小幅双增长。随着下游订单放量导致的规模效应叠加降本增效显著，行业盈利能力有望不断提升。  从营运指标来看：合同负债维持高位，行业景气度有保障。1）军工行业整体存货同比上升 33.8%，应付票据及应付账款同比增长 17.0%，与行业营收增速匹配，此外，预收账款和合同负债同比大幅增长 121.5%，和中报数据维持相当水平，显示业绩有所保障，行业景气度持续；2）分武器装备板块来看，航空板块预收账款和合同负债同比增长 540.4%，表现最为亮眼，此外地面兵装、航海装备和军工电子板块预收账款和合同负债亦实现较大幅度增长，同比增长 66.7%、50.2%和 91.8%；3）分产业链环节来看，总装环节预收账款+合同负债增幅最大，同比增长 128.6%，上游原材料/元器件和中游结构件/分系统环节分别同比增长 113.5%和 79.5%。各产业链环节营运指标变化有序传导，军工行业高景气度有保障。  三大主线确定投资方向，精选细分赛道龙头标的。1）航空主机厂：预计未来几年航空重点型号将持续放量，重点推荐中航沈飞、航发动力，建议关注中航西飞、中直股份；2）电子信息化：军队信息化建设加速叠加自主可控要求，重点推荐中航光电，建议关注火炬电子、振华科技、航天电器、鸿远电子等；3）高端原材料：随着我国航空主力型号高端材料渗透率持续提升，叠加型号持续放量及国产替代，重点推荐抚顺特钢、中航高科、光威复材、宝钛股份、西部超导等。  风险提示：装备采购不达预期、定价改革推进不及预期、军民融合不及预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 29 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 我们从收入和利润、盈利能力、营运指标等方面对军工行业 2021 年三季报进行了分析总结，通过横向、纵向、静态和动态等视角阐明了军工行业在边际上正在发生重要的变化。1）从业绩表现来看，行业整体业绩实现高增长，归母净利润同比上升 38.0%，为近三年最佳三季报业绩表现；2）从盈利能力来看，行业盈利能力持续改善，毛利率和净利率均达近五年三季报新高，装备板块和产业链环节整体盈利能力均实现稳步提升；3）从营运指标看，合同负债维持高位，行业景气度有保障。 “航空主机厂+电子信息化+高端原材料”三大主线确定投资方向，精选细分赛道龙头标的。1）航空主机厂：预计未来几年航空重点型号将持续放量，重点推荐中航沈飞、航发动力，建议关注中航西飞、中直股份；2）电子信息化：军队信息化建设加速叠加自主可控要求，重点推荐中航光电，建议关注火炬电子、振华科技、航天电器、鸿远电子等；3）高端原材料：随着我国航空主力型号高端材料渗透率持续提升，叠加型号持续放量及国产替代，重点推荐抚顺特钢、中航高科、光威复材、宝钛股份、西部超导等。 原因及逻辑 1）军工行业市场空间有望不断打开。短中期，我国先进武器装备补量与提质正加速进行中；中长期，深化军民融合，促进国防建设与经济发展的良性互动，将助力军工行业长期可持续快速成长。 2）军工行业盈利能力有望不断提升。短中期，管理改善、规模效应降低企业成本；中长期，定价改革、军民融合打开企业盈利上限。 有别于大众的认识 市场对于军工行业长期的业绩增长持续性存在担忧，有部分投资者认为军工行业整体业绩改善为阶段性行情。我们分析认为，因过往年度整体订单规模以及产品批产交付等诸多原因导致行业整体业绩低于预期，但三大逻辑凸显军工行业投资价值。1）从短期来看，下游大额订单落地验证了军工行业未来 3-5 年的高景气度和高确定性，随着订单快速执行，重点企业业绩有望在未来几年不断高增长；2）从长期来看，国家对国防建设的需求正在发生积极变化，预计随着短中期武器装备补量提质，中长期新装备不断研发、军外贸不断拓展以及军民融合不断深化，这些都将保障军工行业长期可持续快速发展；3）规模效应、管理改善、定价改革等多项举措助力行业盈利能力稳步提升，军工行业的高景气度有望持续兑现至业绩。 oPoQmOqNxOnOqRmOpMrQsMaQcM9PsQoOtRrQfQoPmNeRmMwPbRmNrPMYnQrMMYpPwP 3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 29 页 简单金融 成就梦想 1. 军工行业整体业绩实现高增长，盈利能力持续改善 ........... 7 1.1 军工行业盈利规模创新高、盈利能力再加速 .........................................7 1.2 毛利率和净利率均达近五年新高，行业盈利能力持续改善 .............. 10 1.3 行业基本面持续向好，合同负债持续高位 ................................