出口产业链多行业联合分析：集装箱货代端运价回落，产业链利润有望向中游转移

行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 交通运输 纺织服装/化工/家电/轻工 2021 年 11 月 04 日 集装箱货代端运价回落，产业链利润有望向中游转移 看好 ——出口产业链多行业联合分析 相关研究 "国务院印发《2030 年前碳达峰行动方案》多处涉及船海产业，日本加大新能源船舶研发和替换投入-申万宏源交运造船数据跟踪(20211025-20211029）" 2021 年 10 月 31 日 "百世和极兔共同宣布达成战略合作意向，天津沿海集装箱运价反弹-申万宏源交运一周天地汇（20211025-20211029）" 2021 年 10 月 31 日 证券分析师 闫海 A0230519010004 yanhai@swsresearch.com 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 宋涛 A0230516070001 songtao@swsresearch.com 刘正 A0230518100001 liuzheng@swsresearch.com 屠亦婷 A0230512080003 tuyt@swsresearch.com 研究支持 邹杰伟 A0230121060001 zoujw@swsresearch.com 联系人 邹杰伟 (8621)23297818×转 zoujw@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 运费展望：班轮公司报价高位维持一段时间，但与货主直接相关的货代端报价有进入下行趋势，集装箱一二级差价有望收窄，中游物流成本有望显著改善。景气周期集装箱运价上涨经历两个过程（1）装载率提升，班轮公司提价（2）装载率达到极限，货值决定运价。货代端报价与货值相关，船公司报价与装载率有关。未来运价回落也将经历（1）高货值货物出口需求下滑，单箱货值回落，装载率保持高位（2）装载率下滑，班轮公司调整价格，进入是否率先主动停航保份额还是保装载率的博弈阶段。随着圣诞节高货值货物出口潮结束，虽然船公司装载率仍将保持满载，但家具轮胎等低货值货物出口占比有望增加，二级市场货代端的运价大概率仍在下行的趋势。船公司装载率维持在比较高的水平。 ⚫ 交通运输：供应链重要性提升，直客比例提升，推荐华贸物流。过去中国出口以代工厂为主 FOB 贸易模式下，海外货代迎来历史性发展，本土货代华贸物流无法像海外头部货代一样赚取大量海运价差。本次供应链扰动加大了本土品牌掌控加强物流话语权的意愿，华贸物流直客比例有望大幅提升，有望重演海外货代与海外品牌一起成长的路径。 ⚫ 轻工行业：成品家居受影响显著，期待后续盈利弹性释放。受运费影响最大的为沙发品类，其单柜货值较低，普遍在 1w-2w 美元/柜，敏华控股的海运费占外销收入也从 11%提升至 FY2021 的 18%，侵蚀利润。订单端，2021Q3 基数较高，Q4 有望环比略微恢复；出货端与订单节奏相近，2021Q3 受东南亚产能影响现逐步恢复生产，后续景气度还需关注美国补贴计划落地情况，以及东南亚产能有望在 2022 年恢复，可能存在压价、转移中国国内工厂订单的可能，对国内中小企业经营压力有所提升。在盈利方面，短期虽然国内往美东、美西的运费价格有所回落，但是由于越南从 9 月下旬开始复工，绝大部分工厂仍面临海运资源紧张的问题。我们主要推荐敏华控股和顾家家居，外销利润率被海运费侵蚀较严重，在后续年份有望恢复到 8-10%的合理净利率水平，贡献利润弹性。 ⚫ 化工：推荐行业底部反转的轮胎板块，建议关注赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。中国轮胎企业凭借产品力持续提升，目前多数企业主要利润来源为外销，因此今年以来集装箱紧张、海运费高企影响轮胎产品出口以及产品提价，使得几个企业盈利能力受损。9 月中下旬开始，海运费有所下行，公司产销有望恢复，行业拐点来临。截至目前自中国/东南亚至美西和美东的运价从高点回落 10%-20%，四季度有望迎来海运压力持续缓解，面对海外市场的旺盛需求，轮胎企业库存有望快速消化，成本有望下行。 ⚫ 家电：品牌出口型企业最受益海运价格回落，ODM/OEM 型企业订单需求有望边际改善。2020 年海运费上涨中， ODM/OEM 型出口企业并不是最大的受损方，因为大部分中国家电企业，例如莱克电气、新宝股份等，出口代工的定价模式以 FOB 为主，运费由客户承担，但是运费的上涨，可能会导致这些代工企业在全球市场竞争中丧失成本优势，进而导致订单流出，那么运价回落对这些企业而言也仅受益于订单回流或加速流入带来的边际改善，影响更大的还是以自付运费的品牌出口型企业为主，如 JS 环球生活、石头科技以及美的集团等，盈亏同源，海运价格下行将带来这些企业成本的显著下降。 ⚫ 纺织服装：FOB 模式下运价上涨对纺服出口成本影响较小，纺织制造 Q3 业绩高增，跨境电商利润短期承压。由于纺织服装产品体积小，海运费用上涨对纺服出口成本影响较小，FOB 结算方式下运价可向下游传导。由于集装箱短缺、海外产品供应短缺，整个产业链呈现出对交货及时性的诉求优先于成本控制，只要能把货品按时按量交付，下游客户愿意承担运费上涨等成本。跨境电商企业在运费和原材料涨价下利润短期承压，看好 Q4 旺季业绩修复。推荐安克创新、吉宏股份、华利集团、百隆东方、健盛集团、新澳股份，建议关注盛泰集团。 ⚫ 风险提示：供应链再次受到扰乱；出口下滑速度超预期；经济增速低于预期 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共22页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 交通运输：自主品牌出海，从分包向总包直客比例上升，推荐华贸物流。过去中国出口以代工厂出口的 FOB 贸易模式下，即运费由收货人即海外品牌商支付，物流话语权在收货人手中，中国本土物流公司发展受限更多的是海外货代在中国本土的分包商，华贸物流无法像海外头部货代一样赚取大量海运价差。本次供应链扰动加大了本土品牌掌控加强物流话语权的意愿，随着中国品牌崛起 CIF 和跨境电商模式占比提升，本土品牌与本土跨境物流公司合作加深，华贸物流直客比例有望大幅提升，从过去的分包商走向跨境物流的总包商，本土物流行业有希望复制欧美发展路径出现 3-5 家千亿市值物流公司。 海运运价回落，不同商品受运价影响幅度不同。轻工行业：成品家居受影响显著，期待后续盈利弹性释放。我们主要推荐敏华控股和顾家家居，外销利润率被海运费侵蚀较严重，在后续年份有望恢复到 8-10%的合理净利率水平，贡献利润弹性。家电：品牌出口型企业最受益海运价格回落，ODM/OEM 型企业订单需求有望边际改善。影响更大的还是以自付运费的品牌出口型企业为主，如 JS 环球生活、石头科技以及美的集团等，盈亏同源，海运价格下行将带来这些企业成本的显著下降。化工：海运费有所下行，公司产销有望恢复，推荐行业底部反转的轮胎板块，建议关注赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。纺织服装：运价上涨对纺服出口成本影响较小，海运采取 FOB 方式结算，费用可以向下游客户转嫁，上游纺织制造 Q3 业绩高