业绩新高度 成长新速度

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公司研究 深度报告 业绩新高度 成长新速度 ——旗滨集团（601636.SH） 建筑材料/玻璃制造 II 投资摘要： 公司兼具规模与效率的双重优势，有着有中小企业无法企及的低成本壁垒。  产能规模增长至 17600t/d，稳居行业前列。上市以来净利润年化增速 27%，领跑全行业，且兼具盈利质量，2020 年净现比达 1.71，支撑公司资本开支，通过全球化采购、向上游产业链并购不断深化规模优势。  通过轮番投入技术改造持续提升效率。公司每重箱产品能耗仅为 9.12 千克标准煤，大幅领先行业 11-13 千克标准煤/重箱的能效水平，“双控”背景下将迎新的发展机遇。 传统浮法玻璃业务的下游政策底已现，供给端因冷修需求延后或将边际收紧，玻璃价格有望触底回升，中长期供需格局紧张态势仍将延续。  玻璃是成长型建材，受益于节能提标及用途多元化，需求逐年提升。短期内玻璃需求受地产资金链影响有所滞后，但房屋竣工交付仍是刚性逻辑，当前在施面积与销售面积均大幅领先竣工面积，积蓄强劲竣工动能。在地产政策边际放松后竣工仍有望维持正增长，叠加下半年专项债加速发行，建筑业活动旺盛，玻璃需求仍将保持强劲。  供给端受政策限制无大规模产能投放，本年度供给增长源自于价格高企下大量企业延后冷修，仅冷修或停产 12 条产线，相比去年的 26 条大为减少。而我们测算当前超龄产线数量达 59 条，占在产产能的 22%，预计未来这部分延后的冷修计划将恢复，另有部分产能转产光伏玻璃，供给将边际收缩。  行业近期处在下游需求预期最底部及供给端超潜能释放阶段，待供需两端反转或孕育新一轮行情，中长期玻璃供需维持紧平衡，价格将持续高位振荡。 光伏玻璃等创新业务将赋予公司新成长速度。  光伏乘政策东风，需求具备高确定性，且双玻组件渗透率提升，光伏玻璃需求将成倍增长。供给端龙头企业加速产能布局但行业内仍有较多中小规模落后产能，价格具备韧性。  今年是浮法玻璃应用为光伏背板元年，公司同时横向扩张布局压延玻璃，为客户提供全套解决方案，至 2022 年末产能将达 8500t/d，位列行业第三。凭借规模与能效的核心竞争力，公司玻璃原液融化阶段单位成本较光伏玻璃领军企业低 33%，切入新产业成本优势将释放，高质量成长可期。  公司积极布局药用玻璃及电子玻璃领域，孕育新的成长机遇。  2022 年业绩迎来大规模释放，预计营收占比将达 37%，其业务的高成长性也将赋予公司更高估值。 投资建议：预计公司 2021 年~2023 年净利润分别为 45.2 亿元、53.8 亿元、60.9 亿元。，当前市盈率分别为 8.94 倍、7.54 倍、6.23 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：房屋竣工不及预期；光伏玻璃需求疲软；新产能投产低于预期。 财务指标预测 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 9,305.76 9,644.09 13,602.58 17,668.90 20,884.60 增长率（%） 11.07% 3.64% 41.05% 29.89% 18.20% 归母净利（百万元） 1,346.43 1,825.36 4,522.53 5,378.27 6,085.72 增长率（%） 11.49% 35.57% 147.76% 18.92% 13.15% 评级 买入（首次） 2021 年 11 月 23 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S1660519040001 刘宇栋 研究助理 SAC 执业证书编号：S1660121110016 交易数据 时间 2021.11.22 总市值/流通市值（亿元） 431.41 总股本（万股） 268,621.69 资产负债率（%） 33.77 每股净资产（元） 4.57 收盘价（元） 16.06 一年内最低价/最高价（元） 10.27/28.93 公司股价表现走势图 资料来源：Wind，申港证券研究所 相关报告 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021-052021-072021-09旗滨集团沪深300旗滨集团（601636.SH）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 34 证券研究报告 净资产收益率（%） 16.35% 19.27% 38.81% 37.65% 35.26% 每股收益(元) 0.52 0.69 1.68 2.00 2.27 PE 30.89 23.15 9.54 8.02 7.09 PB 5.24 4.55 3.70 3.02 2.50 资料来源：公司财报、申港证券研究所 旗滨集团（601636.SH）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 34 证券研究报告 内容目录 1. 行业龙头兼具成长基因 多维度竞争优势打造壁垒 .............................................................................................................. 6 1.1 周期产业里的成长型白马.......................................................................................................................................... 6 1.2 强劲现金流驱动成长 资产结构不断优化 .................................................................................................................. 7 1.3 盈利能力彰显龙头属性 ............................................................................................................................................. 7 1.4 成本端：多措并举铸就低成本优势 ........................................................................................................................... 8 1.4.1 生产设施配套港口 全球化采购加深成本优势 ................................................................................................ 9 1.4.2 产业链一体化 硅砂自给率领先行业 .........................................................