2022年海外宏观展望：反转之年

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2021 年 11 月 12 日 年度策略 反转之年——2022 年海外宏观展望 回顾 2021 年，全球资本市场的交易逻辑依次围绕“经济复苏-通胀抬升-政策收紧”来进行。站在当前时点，全球经济已过了复苏最快的阶段，通胀压力已经接近峰值，同时资产价格对高通胀和政策收紧的预期已经反映得非常充分。展望 2022 年，我们认为全球经济和资产价格将迎来一系列反转，具体包括如下 7 个方面。 反转一：全球经济由复苏转为放缓。目前疫情对全球经济活动的影响已经明显减弱，并趋于常态化，即便后续全球疫情完全消退，也难以对经济形成显著提振。景气指标显示，全球经济已呈现出触顶迹象，2022 年大概率持续放缓。美国经济已从三季度开始放缓，除疫情反弹和供应制约外，更多反映的是内生性因素，2022 年大概率延续放缓。我们预计 2021 全年美国实际 GDP 同比为 5.5%，2022 年将降至 4.0%左右。 反转二：通胀预期由上行转为下行。2021 年全球通胀持续大幅抬升原因主要有两个，一是能源价格上涨，二是供应瓶颈。能源价格方面，全球经济放缓和冬季过后，原油需求将会回落；同时，全球原油产量虽然未必能恢复至疫情前，但继续回升是确定性方向，因此 2022 年全球原油供需缺口趋于持续收窄，油价趋于回落，或者至少不会再继续大幅上涨。供应瓶颈方面，美国消费需求已经见顶，而全球工业生产仍在修复，同时物流状况也有望逐步改善，因此消费供需缺口已经开始收敛。根据我们的测算，到 2022 年底，美国 CPI 同比有望回落至 2%-3%。 反转三：加息预期由升温转为降温。截至 11 月 11 日，市场隐含的 2022 年美联储加息次数为 2.5 次，首次最快在 6 月。近期加息预期快速升温，主因能源价格上涨引发通胀预期大幅抬升。回溯历史，美联储每一轮加息周期开启时，美国 CPI 同比和 PMI至少有一个在上升，而 2022 年二者大概率是同步向下。我们判断，2022 年初开始，随着美国 CPI 和 PMI 出现明确拐点，市场加息预期大概率降温。若美国经济和通胀符合我们的判断，美联储 2022 年加息 1 次是大概率事件，时点可能在 9 月或更晚。 反转四：中美关系由缓和转为趋紧。近期美国释放出扩大关税豁免的信号，引发对中美关系回暖的预期。我们在年初就已经提示，2021 年中美关系可以偏乐观，原因在于民主党控制国会两院的情况下，拜登政府的主要精力将放在内政方面。2022 年11 月将迎来美国国会中期选举，拜登对华政策的立场将主要服务于中期选举诉求。目前民调显示拜登支持率十分不理想，且大部分美国民众支持对华更加强硬。鉴于此，我们认为 2022 年中美关系大概率会比 2021 年明显趋紧。 反转五：美元指数由震荡转为上涨。2020 年下半年至今，美元指数始终在 89-95 的区间波动，处在 2015 年以来的低位。2022 年全球经济放缓，美国经济相对强势，将支撑美元走强。但由于本轮美联储的收紧节奏较为落后，美元指数上涨空间有限。我们预计 2022 年底前，美元指数将升至 98 以上，高点可能破 100。美元指数走强叠加中美关系趋紧，2022 年人民币汇率趋于贬值，但压力不会太大。此外，美元走强叠加全球流动性收紧，经济基本面较差的新兴市场可能面临资本流出的压力。 反转六：美债利率由上行转为下行。美债名义利率和实际利率均会受到经济、通胀预期、货币政策、流动性等因素的影响，但通胀预期对二者影响方向相反，其他因素影响方向相同。2022 年基准情景为，美国经济延续放缓、通胀预期回落、加息预期降温、流动性由过剩转为平衡。在此背景下，美债名义利率大概率温和下行，实际利率（TIPS 收益率）则趋于上行。美元走强叠加实际利率上行，黄金大概率继续下跌。 反转七：美股走势由上涨转为调整。我们观测了 4 种不同视角的估值指标，包括各类市盈率、相对货币供应量估值、相对利率水平估值、相对经济体量估值，目前均显示美股处于明显高估状态，当前估值水平难以支撑美股继续大幅上涨。此外我们回溯历史发现，美股存在明显的“加息效应”，即：每一轮美联储加息周期起点的前后6-10 个月，美股均表现为震荡或下跌。2022 年伴随美国经济放缓、货币政策收紧，叠加高估值水平，美股大概率以震荡调整为主，难以延续当前的涨势。 风险提示：美国通胀持续超预期；疫情超预期演化；美国政府停摆；地缘冲突超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘新宇 执业证书编号：S0680521030002 邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《Taper 终官宣，鹰还是鸽？——美联储 11 月议息会议点评》2021-11-4 2、《警惕 11 月海外市场 4 大风险》2021-10-21 3、《9 月非农略弱，不影响 Taper 和加息路径》 2021-10-9 4、《10Y 美债为何上破 1.4%？后续怎么看？》 2021-9-24 5、《美元反弹，人民币为何坚挺？能否持续？》 2021-8-24 6、《年初以来美债收益率走势复盘与展望》 2021-8-3 7、《美债与 TIPS：联系、展望、对资产价格影响》 2021-4-2 2021 年 11 月 12 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 前言：全球经济与市场已到转折点 ........................................................................................................................... 4 反转一：全球经济由复苏转为放缓 ........................................................................................................................... 4 反转二：通胀预期由上行转为下行 ........................................................................................................................... 6 反转三：加息预期由升温转为降温 ........................................................................................................................... 9 反转四：中美关系由缓和转为趋紧 .......................................................................................................