预调酒业务欣欣向荣，扣非利润表现超预期

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 百润股份 002568.SZ 预调酒业务欣欣向荣，扣非利润表现超预期 ⚫ 公司公布 21 年三季报，21 年前三季度实现营收 19.15 亿元(yoy+ 44.5%)，归母净利润 5.63 亿元(yoy+47.0%)，扣非归母净利润 5.32 亿元(yoy+ 69.4%)；其中 21Q3 实现营收 7.03 亿元(yoy+31.0%)，归母净利润 1.94 亿元(yoy+13.5%)，扣非归母净利润 1.91 亿元(yoy+43.6%)。21Q3 归母净利润增速低于营收增速，主因 20Q3 确认政府补助 5,083 万元，21Q3 仅为277 万元；公司三季度营收和扣非利润均实现较高增速，业绩超市场预期。 核心观点 ⚫ 预调酒业务稳定增长，需求向好渠道完善。21 年前三季度，预调酒实现收入 16.86 亿元(yoy+42.2%)，同比高增；其中 21Q3 实现收入 6.30 亿元(yoy+30.1%)，增速环比放缓，主因渠道库存梳理、线上竞品分流、基数提高等所致。21Q3 前三季度预调酒业务实现净利润 4.09 亿元(yoy+37.9%)，扣非净利润 3.81 亿元(yoy+63.5%)，扣非利润增速高于营收增速，主营业务盈利能力进一步提升。边际上，预计渠道网络继续扩张，终端门店数量稳步增长。香精等其他业务，21 年前三季度实现收入 2.29 亿元(yoy+64.0%)，归母净利润 1.54 亿元(yoy+77.9%)，下游需求稳步恢复，继续贡献增量。 ⚫ 同口径下毛利率改善，控费严格盈利改善。21Q3 毛利率 65.85%(yoy-3.58pct)，预计主要仍受会计准则调整影响；21 年前三季度毛利率 66.54% (yoy-2.71pct)，同口径下预计同比提升。21Q3 销售费用率 20.95%(yoy-6.72pct)，同口径下预计仍下降，主要受益于营收扩大的摊薄作用；管理费用率 4.95%(yoy+0.66pct)，税金及附加占营收比重 5.01%(yoy-0.27pct)。综合，21Q3 扣非归母净利率 27.14%(yoy+2.38pct)，盈利能力改善。 ⚫ 培育新品下沉低线，看好长期增长空间。公司近年来不断加大新品投放力度，清爽定位接近啤酒，有望提升餐饮渠道及低线城市渗透；强爽瞄准男性消费者，有望贡献重要增量。国内预调酒行业发展方兴未艾，公司迎合风口抢占先机，新品开发及产能储备均大幅领先竞品，看好长期发展前景。 财务预测与投资建议：根据财报，略下调营收和毛利率，上调费用率，预测公司 21-23 年每股收益分别为 1.04、1.42、1.87 元（原 21-23 年预测为 1.11、1.54、1.99 元）。我们沿用历史估值法，在剔除负值后，公司近 5 年历史平均估值为 77 倍，给予公司 21 年 77 倍 PE，对应目标价 80.08 元，维持增持评级。 风险提示：营销推广不及预期、费用大幅增加、原材料成本大幅上涨风险。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021 年 11 月 02 日） 67.73 元 目标价格 80.08 元 52 周最高价/最低价 101.03/47.02 元 总股本/流通 A 股（万股） 74,979/51,209 A 股市值（百万元） 50,783 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2021 年 11 月 02 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 7 -9.08 -9.08 40.78 相对表现 10.6 -11.21 -4.75 38.16 沪深 300 -3.6 2.13 -4.33 2.62 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 证券分析师 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 联系人 周翰 021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,468 1,927 2,749 3,659 4,703 同比增长(%) 19.4% 31.2% 42.7% 33.1% 28.5% 营业利润(百万元) 391 672 979 1,336 1,759 同比增长(%) 135.2% 71.7% 45.7% 36.4% 31.6% 归属母公司净利润(百万元) 300 536 780 1,066 1,403 同比增长(%) 142.7% 78.3% 45.7% 36.6% 31.6% 每股收益（元） 0.40 0.71 1.04 1.42 1.87 毛利率(%) 68.3% 65.5% 65.9% 66.4% 66.6% 净利率(%) 20.5% 27.8% 28.4% 29.1% 29.8% 净资产收益率(%) 15.3% 20.5% 21.9% 25.4% 29.1% 市盈率 158.8 89.0 61.1 44.7 34.0 市净率 23.8 14.8 12.2 10.6 9.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 相关报告 预调酒亮眼业绩持续高增，渠道完善新品推出蓄力成长： 2021-07-27 营收高增盈利能力提升，预调酒龙头后劲十足 2021-04-22 21Q1 业绩超预期，预调酒龙头增长空间广阔 2021-03-31 百润股份季报点评 —— 预调酒业务欣欣向荣，扣非利润表现超预期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 下调营收和毛利率，上调费用率，预测公司 21-23 年每股收益分别为 1.04、1.42、1.87 元（原 21-23 年预测为 1.11、1.54、1.99 元）。我们沿用历史估值法，在剔除负值后，公司近 5 年历史平均估值为 77 倍，给予公司 21 年 77 倍 PE，对应目标价 80.08 元，维持增持评级。 图 1：百润股份历史 PE Band