煤炭行业供给专题报告：后供给侧改革时代，向新格局进化

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 / 行业研究 / 煤炭行业 煤炭行业供给专题报告 后供给侧改革时代：向新格局进化 2018 年 6 月 20 日 强于大市（维持）投资要点 供给侧改革进入新阶段，行业供给将向新格局进化。供给侧改革已从单纯的去产能变为优化产能结构，即通过减量置换增加优质产能的比重，政策目标从去产能的静态数量目标逐步深入到动态均衡及结构的优化，供给侧改革进入新阶段，预计未来行业供给格局将朝三个维度进化。进化格局一：产能处于温和扩张阶段，增速难以大幅上升。短期来看，由于 2017 年以来产能置换矿井集中投产的较多，预计今年产量增速在3%～4%，但 2019 年增速大概率会下滑。中期 2~3 年来看，一方面煤企资产负债表还在修复过程中，大规模的资本开支并未出现；另一方面新建煤矿的成本大幅增加，而去杠杆政策导致企业难以通过发行长期债券来融资。因此煤炭产能的扩张受到一定的约束。长期来看，随着行业集中度的逐渐提升，供给弹性也将得到一定的控制。进化格局二：全球煤价维持高位，进口量难有进一步扩张。全球主要煤炭生产国的煤炭产量仍处在一个缓慢增长的阶段，其中美国（页岩气替代作用）、印尼（政府管控煤炭开发）的煤炭产量更是处于下行趋势，整体来看全球产量增速预计在 1.3%左右。另一方面，全球用电需求仍保持较高增长水平，而火电的占比近十年来稳定在 40%以上的高位。预计全球煤炭供需仍将保持一定的缺口，国外煤价增长快于国内。因此，进口煤价格优势或逐步缩小，煤炭进口量难以有效增加，预计未来三年每年的煤炭进口量不会超过 2.6 亿吨。进化格局三：“北煤南运”格局面临大变革，全国煤炭运输成本曲线也将下移。2019 年底蒙华铁路开通后，运往“两湖一江”的煤炭将主要通过蒙华铁路直接南下，预计将有效分流海江联运的 1.4 亿吨煤炭运量需求，导致煤炭沿海运费约 30%的下降，从而提升国内煤炭相较进口煤的成本竞争优势；进口煤量将下降 3%~4%，对国内煤价能够产生一定的边际支撑作用。另一方面，运往“两湖一江”的运输费用将较以往降低60~80 元/吨，这将折成利润分配给生产者（煤炭企业，煤炭售价有望上升）和消费者（下游电厂，电煤成本有望下降）。因此通过蒙华铁路销售给“两湖一江”的煤价有望上涨 6%左右。风险因素：经济增速再度放缓，下游需求出现波动；煤炭产量监管政策放松；政策超预期抑制煤价上涨；蒙华铁路建设进度低于预期。投资策略：逢低适时增配，长期关注产能扩张和受益于运输格局变化的企业。整体来看行业产能周期未到，中期供给并不会大幅扩张。预计进口煤价格优势将逐步缩小，则煤炭进口难以有效增加。在宏观经济有望平稳发展及人均用电需求逐步提升的背景下，煤价有望继续维持高位。煤炭股有一定的安全边际，目前无论从 P/E 还是 P/B 看，煤炭股都有明显的估值优势，市场对行业产能扩张及需求较为悲观，后续煤炭供给增速的放缓及边际需求的改善很容易带动预期和情绪的逆转，催化反弹行情。因此我们维持板块“强于大市”的评级。建议逐步逢低适时增配煤炭股，长期建议关注产能有所扩张和受益于运输格局变化的企业：陕西煤业、中国神华。重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 陕西煤业 8.95 1.04 1.19 1.29 1.35 9 7 6 6 买入 中国神华 21.19 2.26 2.33 2.53 2.56 9 10 9 9 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2018 年 6 月 15 日收盘价 中信证券研究部 祖国鹏 电话：010-60836712 邮件：zgp@citics.com 执业证书编号：S1010512080004 相对指数表现 资料来源：中信证券数量化投资分析系统 相关研究 1. 煤炭行业周报（2018 年第 22 期）—短期供需矛盾仍难缓和，板块上涨趋势明确 ............................ (2018-06-11) 2. 煤炭行业周报（2018 年第 21 期）—煤价全面上涨，板块反弹有望强化 ................................... (2018-06-04) 3. 煤炭行业周报（2018 年第 20 期）—政策影响煤价预期，板块调整后反弹有望强化 ............................ (2018-05-28) 4. 煤炭行业周报（2018 年第 19 期）—煤价淡季走强，推动板块继续反弹 ................................... (2018-05-21) 5. 煤炭行业 2018 年热点聚焦之六—动力煤价淡季上涨，支撑板块反弹行情 ................................... (2018-05-21) 6. 煤炭行业周报（2018 年第 18 期）—预期改善，板块反弹逐步展开 ................................... (2018-05-14) -7%-2%3%8%13%18%23%28%33%170619170919171219180319180619沪深300 煤炭 煤炭行业供给专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 投资聚焦 .............................................................................................................................. 2 进化格局一：微观激励和政策层面都会约束产能扩张节奏 .................................................. 3 产能温和扩张周期的起点 ..................................................................................................... 3 企业资本开支并未明显增加 ................................................................................................. 4 新矿建设成本大幅上升 ........................................................................................................ 5 去杠杆政策导致企业融资环境趋紧 ...................................................................................... 6 行业集中度逐渐提升，有效防止无序扩张 ................................................