高端化表现强劲，短期销量承压

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：94.80 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 分析师：房昭强 执业证书编号：S0740520090005 Email：fangzq@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,364.48 流通股本(百万股) 695.91 市价(元) 94.80 市值(百万元) 129.353 流通市值(百万元) 65,972 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 青岛啤酒（600600.SH）_点评报告：吨酒收入加速增长，高端化更上一层楼 2 青岛啤酒（600600.SH）_点评报告：高端化加速，利润持续释放 3 青岛啤酒（600600.SH）_点评报告：均价逐季回暖，持续推动降本增效 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 27,984 27,760 30,535 32,891 35,534 增长率 yoy% 5.30% -0.80% 10.00% 7.72% 8.03% 净利润（百万元） 1,852 2,201 2,795 3,604 4,659 增长率 yoy% 30.23% 18.86% 26.99% 28.93% 29.26% 每股收益（元） 1.36 1.61 2.05 2.64 3.42 每股现金流量 2.94 3.63 2.55 3.73 5.37 净资产收益率 9.66% 10.67% 12.42% 14.47% 16.65% P/E 69.84 58.76 46.26 35.88 27.76 PEG 2.74 2.07 1.95 1.41 0.98 P/B 6.75 6.27 5.74 5.19 4.62 备注：股价选取自 2021 年 10 月 28 日收盘价 投资要点  事件：公司 2021Q1-3 实现收入 267.71 亿元，同比增长 9.62%；实现归母净利润 36.11亿元，同比增长 21.25%；实现扣非后归母净利润 32.16 亿元，同比增长 20.09%。其中2021Q3 实现收入 84.80 亿元，同比增长-3.01%；实现归母净利润 11.95 亿元，同比增长 6.43%；实现扣非后归母净利润 10.57 亿元，同比增长 0.25%。  疫情反复下销量承压，高端化表现依旧强劲。2021Q3 公司啤酒销量为 231.3 万千升，同比下滑 8.8%，主要系 7 月底开始疫情反复，对现饮渠道形成一定冲击。单三季度公司千升酒营收为 3666 元/千升，同比增长 6.3%，保持强劲的提升趋势，主要受益于产品结构升级。分品牌看，2021Q3 青岛主品牌实现销量 125.6 万千升，同比持平；其他品牌销量为 105.7 万千升，同比下降 17.4%。千升酒营收增速环比 Q2 略有放缓，我们认为主要系三季度疫情下，夜场等高端现饮渠道受影响明显，后续随着疫情平稳，千升酒营收有望实现更快增长。2021Q3 公司吨酒成本同比上升 6.9%至 2124 元/千升，环比 Q2 进一步提升。主要系包材等价格大幅上涨且前期的低价原材料逐步消化完，同时三季度销量下滑导致固定成本摊薄减少，我们认为成本端压力将助推公司的提价进程。由于吨酒成本的上涨，2021Q3 公司毛利率同比下降 0.31 个 pct 至 42.06%。  销量承压短期收缩销售费用，盈利能力保持提升。2021Q3 公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.83、+0.53、+0.01、+0.76 个 pct 至 13.70%、4.96%、0.06%、-0.69%。销售费用率下降主要系三季度销量表现疲软，公司短期减少了费用投入。财务费用率上升系办理理财产品等债务工具，收益主要计入公允价值变动收益。综合来看，2021Q3 公司销售净利率同比提升 1.11 个 pct 至 14.51%，在销量承压及成本高企的背景下表现良好。  盈利预测：公司高端化进程加速，推动均价加速提升。成本压力下，参考历史经验，公司有望在淡季开启提价。根据公司三季报，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023 年收入分别为 305.35、328.91、355.34 亿元，归母净利润分别为 27.95、36.04、46.59 亿元（原值为 26.95、36.20、46.94 亿元），EPS 分别为 2.05、2.64、3.42 元，对应 PE 为 46 倍、36 倍、28 倍。还原关厂影响后归母净利润预计为 29.55、37.64、46.59 亿元，对应 PE 为 44 倍、34 倍、28 倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动 高端化表现强劲，短期销量承压 青岛啤酒（600600.SH）/饮料制造 证券研究报告/公司点评 2021 年 10 月 29 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：青岛啤酒三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 利润表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2019A2020A2021E2022E2023E2019A2020A2021E2022E2023E营业总收入27,98427,76030,53532,89135,534货币资金15,30218,46719,83222,94427,450 增长率5.3%-0.8%10.0%7.7%8.0%应收款项226125240153271营业成本-17,080-16,541-17,702-18,391-19,070存货3,1823,2813,1113,2233,133 % 销售收入61.0%59.6%58.0%55.9%53.7%其他流动资产2,2922,7552,7302,7272,689毛利10,90311,21912,83414,50116,464流动资产21,00224,62825,91329,04833,544 % 销售收入39.0%40.4%42.0%44.1%46.3% % 总资产56.3%59.3%61.0%63.8%66.9%营业税金及附加-2,313-2,219-2,319-2,383-2,467长期投资413402401401398 % 销售收入8.3%8.0%7.6%7.2%6.9%固定资产10,22210,30310,20010,01810,216营业费用-5,104-4,985-5,496-5,822-6,218 % 总资产27.4%24.8%24.0%22.0%