炼化项目即将投产，静待光伏EVA资产注入

化工 | 证券研究报告 — 首次评级 2021 年 10 月 26 日 [Table_Stock] 000301.SZ 增持 原评级: 未有评级 市场价格:人民币 28.14 板块评级:强于大市 本报告要点  东方盛虹首次覆盖 [Table_PicQuote] 股价表现 (4%)99%202%305%408%511%Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21东方盛虹深圳成指 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 207.1 (19.8) 1.4 341.7 相对深证成指 209.4 (21.3) 6.4 333.5 发行股数 (百万) 4,835 流通股 (%) 36 总市值 (人民币 百万) 136,053 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,563 净负债比率 (%)(2021E) 106 主要股东(%) 江苏盛虹科技股份有限公司 57 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2021 年 10 月 22 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 化工 : 化学纤维 [Table_Analyser] 证券分析师：余嫄嫄 (8621)20328550 yuanyuan.yu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517050002 证券分析师：王海涛 (8610)66229353 haitao.wang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300518020002 证券分析师：李可伦 (8621)20328524 kelun.li@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300518070001 联系人：曹擎 (8621)20328621 qing.cao_SH@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S130012012004 [Table_Title] 东方盛虹 炼化项目即将投产，静待光伏 EVA 资产注入 [Table_Summary] 公司深耕聚酯产业链，坚持差别化及绿色生态路线发展。炼化一体化项目将于 2021年底投产，预计将大幅增厚公司业绩。公司对斯尔邦石化的重大资产重组有序推进中，完成后公司将成为 C2/C3 综合龙头企业。 支撑评级的要点  公司是聚酯化纤行业龙头，目前拥有 230 万吨/年差别化化纤产能，差别化率达到 90%，差别化细分产品种类超百种，以高端 DTY 长丝产品为主；长丝上游化工品 PTA 产能 390 万吨/年。  公司对斯尔邦石化的重大资产重组在有序推进中：斯尔邦石化 MTO 装置主要以甲醇为原材料生产烯烃，目前拥有 EVA 产能 30 万吨/年，是国内最大的光伏级EVA 生产商，正在扩产二期产能 25 万吨/年。受益于 2020-2025 年光伏装机量大幅增长，EVA 粒子供不应求。根据百川盈孚统计，2021 年 10 月 EVA 均价较 2020 年上半年均价涨幅达 238%。公司拥有规模、技术及客户优势。除此之外，斯尔邦还拥有全国排行前列的丙烯腈、甲基丙烯酸甲酯、环氧乙烷及其衍生品产能，且二期新增产能预计都将于 2022 年投产，其中丙烯腈为 ABS、碳纤维等新材料的上游重要原材料。投产后斯尔邦将成为全国 EVA、丙烯腈及 MMA 的最大产能企业。重组后，斯尔邦石化将成为公司的全资子公司，公司将成为同时布局 C2及 C3 产业链的综合龙头企业。  盛虹炼化一体化项目将大幅增厚公司业绩：项目计划于 2021 年年底投产，将成为第三个在中国内地投产的民营炼化一体化项目。一期炼油产能 1600 万吨/年，除成品油外，配置乙烯及丙烯下游多种化工品，相对少油多化，其产品结构符合石化市场中长期发展格局和国家战略需求。盛虹炼化位于国家规划的七大石化基地之一的江苏连云港，拥有港口及华东消费区的地理优势。  现有业务产业链完善，坚持差别化及绿色生态路线发展：随着 2021 年一季度公司 PTA 新产能投放，目前 PTA 产能中 240 万吨/年产能采用新技术，能耗、醋酸等用量成本相对较低。公司聚酯长丝需要 PTA 理论产能约 197 万吨/年，因此 PTA产能已经能够完全自足，不需外采，同时仍将有一定量的 PTA 外售。目前公司涤纶长丝在建新产能 25 万吨/年，另有 50-60 万吨再生差异化长丝项目已经报批。未来在涤纶长丝的领域公司依然坚持差异化和绿色生态的发展方向。主打产品除了差异化及功能性长丝外，还有大量的再生纤维产品。 估值  基于盛虹炼化项目投产及涤纶长丝 PTA 行业景气程度，不考虑斯尔邦重组，预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 21.33 亿元，111.07 亿元，138.43 亿元，预计公司 2021-2023 年每股收益分别为 0.44 元，2.30 元，2.86 元，对应的 PE 分别为64，12，和 9.8。若考虑斯尔邦 2022 年重组并表，预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 21.33 亿元，160.14 亿元，192.55 亿元，对应的 PE（考虑股本 2022 年摊薄至 59.46 亿股）分别为 64，10，和 9。公司大炼化项目投产在即，聚酯业务具备独特优势，首次覆盖，给予公司增持评级。 评级面临的主要风险  炼化一体化项目投产不及预期；原油价格剧烈波动；政策风险导致生产受限或需求不及预期；斯尔邦并购重组失败等。 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售收入 (人民币 百万) 24,888 22,777 31,647 91,712 98,450 变动 (%) 35 (8) 39 190 7 净利润 (人民币 百万) 1,614 316 2,133 11,107 13,843 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.334 0.065 0.441 2.297 2.863 变动 (%) 90.6 (80.4) 574.3 420.8 24.6 全面摊薄市盈率(倍) 84.3 430.1 63.8 12.2 9.8 价格/每股现金流量(倍) 26.1 66.0 29.1 7.8 6.7 每股现金流量 (人民币) 1.08 0.43 0.97 3.60 4.19 企业价值/息税折旧前利润(倍) 41.4 77.2 34.1 7.6 5.8 每股股息 (人民币) 0.083 0.033 0.110 0.574 0.716 股息率(%) 0.3 0.1 0.4 2.0 2.5 资料来源：公司公告，中银证券预测 注：未考虑斯尔邦石化重组并表 2021 年 10 月 26 日 东方盛虹 2 目录 公司概况 .............................................................................................. 6 发展历史 ............