基金经理能力圈研究系列报告之一：无法被复制的能力，基金经理交易能力详解

1 权益量化研究 权益量化研究 证券研究报告 2021 年 08 月 17 日 无法被复制的能力：基金经理交易能力详解 ——基金经理能力圈研究系列报告之一 相关研究 证券分析师 蒋辛 A0230521080002 jiangxin@swsresearch.com 邓虎 A0230520070003 denghu@swsresearch.com 研究支持 蒋辛 A0230521080002 jiangxin@swsresearch.com 联系人 蒋辛 (8621)23297818×转 jiangxin@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 交易并不是价值毁灭的投资策略，重点在于是否能将换手率转化为收益率。通常投资者都认为具备较高换手率的基金经理可能才具备交易能力，但我们研究发现结论刚好相反：换手率越高交易能力可能越弱，甚至交易部分几乎产生的是负收益。 ⚫ 换手率较低但交易能力出色基金的背后原因。（1）基金经理的更换，例如宝盈优势产业；（2）适度调仓以应对风格切换，例如汇丰晋信动态策略、金鹰改革红利；（3）打新增厚部分收益，例如汇安丰泽；（4）规模变动所带来的影响，例如圆信永丰优享生活。 ⚫ 交易只是少部分基金经理才具备的能力。全市场主动权益基金经理的平均交易能力为 0，但也有少部分基金经理能够将换手率转化为收益率：例如既有较高换手的融通健康产业（万民远）、中欧养老产业（王健、许文星），也有较低换手的易方达瑞程（林森）、圆信永丰优悦生活（范妍），2019-2020 年每一期的交易能力都为正，最终为组合增厚收益。 ⚫ 哪些维度可能影响基金经理的交易能力？（1）基金规模大小决定交易能力的上限，基金规模在 50 亿之后调仓难度较大，交易能力接近 0；（2）个股集中度最低或者最高的一组，交易产生的收益反而更高，以个股集中度最低为例，量化基金即为最好的例子；（3） PE越高的基金其交易能力可能更弱，流通市值越高的基金交易能力越接近 0；（4）最大回撤控制越好的基金，计算的交易能力指标也越靠前。 ⚫ 三种主流的交易方式。（1）较为频繁的调仓，该类基金我们认为市场敏感度较高，或采用景气度的投资方法，或更偏好中小市值股票，例如交银趋势优先（杨金金）；（2）为应对市场风格的适度调仓，例如广发睿毅领先（林英睿），更多是从中观入手，不偏好高估值或拥挤的赛道，更专注寻找有行业景气拐点的行业，调仓主要应对市场风格的切换；（3）与选股能力并存，交易主要是优化组合，例如海富通改革驱动（周雪军），选股能力突出且持股周期也较长，选股是基金的主要收益来源，主要交易的是自己熟悉的股票，以达到优化组合增厚收益的目的。 ⚫ 具备哪些交易能力的基金经理更值得我们关注？交易能力是基金经理的能力而并非运气，因此可以作为基金筛选的条件。但选股才是主要收益来源，交易只能作为收益增厚的策略，因此最终通过三个维度对基金进行筛选：选股能力、换手率限制、交易能力。最终构造的FOF 组合，自 2012/9/1-2021/8/13 的累计收益为 471.56%，年化收益率为 22.37%；期间偏股基金指数的累计收益率为 232.02%，年化收益率为 14.91%；相对偏股基金指数的年化超额收益为 7.46%，信息比率为 1.25。 ⚫ 风险提示与声明：本报告数据均来自公开信息，不涉及对未来走势的预测，相关模型构建与测算均基于申万宏源研究客观研究，可能存在模型失效等风险。本报告不涉及基金评价业务，不涉及对基金公司、基金经理、基金产品的推荐。阅读本报告时，投资者需结合自身风险偏好及风险承受能力，充分理解基金产品波动、基金经理个人长期投资风格、历史业绩、选股能力、风险偏好等因素，对基金业绩可能造成的影响。报告内容仅供参考，投资者需特别关注官方基金披露信息。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 权益量化研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共33页 简单金融 成就梦想 1.如何正确看待基金经理的交易能力 .................................. 5 1.1 交易能力的识别：模拟组合收益&利润表数据 .................................... 5 1.2 常见的误区：具备交易能力的基金经理换手都较高 ........................... 8 1.3 市场整体：少部分基金经理才拥有的能力 ........................................ 13 2.哪些维度可能会影响基金经理的交易能力 ...................... 15 2.1 基金规模决定交易能力的上限 ............................................................. 16 2.2 基金经理的风格与能力圈 ...................................................................... 18 3.基金经理三种主流的交易方式 ....................................... 20 3.1 较为频繁的调仓：市场敏感度较高 ..................................................... 20 3.2 适度的调仓：应对市场风格变化 ......................................................... 22 3.3 组合优化策略：与选股能力并存 ......................................................... 24 4.具备哪些交易能力的基金经理更值得关注 ...................... 27 4.1 具备可持续的交易能力：能力而非运气 ............................................. 27 4.2 两大关键因素：投资理念&能力圈认知 ............................................. 29 5.风险揭示与声明 ............................................................ 32 目录 mNtMrOsOuMmRrRrNoNwPmMbRbP9PtRrRmOoPeRrRuMiNrQuM6MmNsNvPrQoRwMqMoN3 权益量化研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共33页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：基金经理交易能力的识别 ............................................................................ 5 图 2：基于基金半年报/年报数据的持仓模拟组