通胀再研究系列之五：从3种理论框架和6个特征事实看本轮全球通胀

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021 年 8 月 6 日 总量研究 从 3 种理论框架和 6 个特征事实看本轮全球通胀 ——通胀再研究系列之五 本轮全球通胀的 8 个特点 特点 1，疫情发生以来，各国通胀大致经历了从“探底”到“恢复性回升”到“加速上升”走势，目前维持在高位；特点 2，与 2008 年金融危机时期相比，本轮通胀表现更加强劲，广度也更深，出现了全球联动的情况；特点 3，各国通胀内部均呈现一定的分化；特点 4，宽松的宏观政策是通胀的重要推手，一定程度上保证了需求扩张的能力；特点 5，大宗商品价格上涨是本轮通胀的助推器，也是影响全球通胀传导的重要因素；特点 6，目前相关指标将美国中长期通胀预期大致锚定在 2%，债券市场对通胀的影响钝化；特点 7，当前各国央行对待通胀的态度不同；特点 8，疫情期间，美联储和欧洲央行对货币政策框架进行了调整。 综合 3 种理论框架得出的关于通胀的 6 个特征事实 我们综述了货币主义、信用周期和供给冲击下的通胀理论框架，得出通胀的 6个特征事实。包括： 特征事实一，供需两端的变化带来通胀的变化；特征事实二：在现代银行信用货币体系下，需求与信用创造紧密联系，而信用的创造易受到宏观政策的影响，从而带来信用的扩张与收缩，进而引发需求波动，带来经济周期和通胀的变化；特征事实三，宏观政策主要从需求侧影响通胀，货币供给如果不能引发供需的变化，则很难对通胀产生实质性影响；特征事实四，经济主体的信用扩张能力还与其资产负债表的健康程度有关，因此低杠杆国家信用扩张能力更强，通胀波动更大，通胀的中枢也相对更高；通缩往往在遭遇债务危机的经济体发生；特征事实五，对通胀有影响的供给冲击有短期和中长期之分。短期的供给冲击只能影响一定时期的通胀水平，对通胀的冲击也有极限；特征事实六，一些中长期的供给冲击，如劳动工资、全球化、人口老龄化等，会影响或者改变宏观经济演化的路径，从而影响经济体通胀的中枢水平。 后续展望 需求影响减弱带来全球通胀高位回落，通胀短期内无忧。目前全球经济景气指数高位回落，大宗商品价格指数也出现冲高回落后趋稳迹象，全球范围通胀压力迈过高点。4 月以来，主要国家 M2 同比增速均现明显下降，同样预示着影响通胀的需求端因素在减弱。 供给端影响逐渐显现痕迹，可能抬升中期通胀中枢水平。疫情对产业链、供应链的冲击使得新兴国家为应对通胀压力而过早加息。新兴国家的遭遇，可能提醒一些重要的经济体，需要进一步完善本土产业结构、产业链。劳动力市场摩擦加剧情况开始显现，劳动者在就业市场上议价能力上升，从而改变新世纪以来全球化大背景下劳动议价能力不足的现象，推动劳动工资水平的整体上升，提升通胀中枢。我国的低碳政策对通胀的影响目前处于引而不发阶段。 风险提示 近期疫情有所反复，后续全球经济复苏的不确定因素仍存；国内经济仍处于恢复进程中，疫情也有所反复，后续经济恢复仍有不少不确定性，疫情带来的衍生风险也不能忽视。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-56513035 zhang_xu@ebscn.com 分析师：危玮肖 执业证书编号：S0930519070001 010-56513081 weiwx@ebscn.com 分析师：李枢川 执业证书编号：S0930521040004 010-56513038 lishuchuan@ebscn.com 联系人：方钰涵 010- 56513071 fangyuhan@ebscn.com 联系人：毛振强 010- 56513030 maozhenqiang@ebscn.com 相关研报 全球再通胀如何影响我国通胀环境——通胀再研究系列之四（2021-02-26） 我国核心 CPI 分析方法与后续展望——通胀再研究系列之三（2020-09-21） PPI 自上而下分析框架的构建与下半年展望——通胀再研究系列之二（2020-07-14） 为何我们需要特别关注 PPI？——通胀再研究系列之一（2020-07-14） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 固定收益 目 录 导言 ....................................................................................................................................... 5 1、 本轮全球通胀的 8 个特点 ................................................................................................. 5 特点 1：疫情发生以来，各国通胀大致经历了从“探底”到“恢复性回升”到“加速上升”走势，目前维持在高位 5 特点 2：与 2008 年金融危机时期相比，本轮通胀表现更加强劲，广度也更深，出现了全球联动的情况 ....... 6 特点 3：各国通胀内部均呈现一定的分化 ........................................................................................................ 9 特点 4：宽松的宏观政策是通胀的重要推手，一定程度上保证了需求扩张的能力 ........................................ 10 特点 5：大宗商品价格上涨是本轮通胀的助推器，也是影响全球通胀传导的重要因素 ................................ 12 特点 6：目前相关指标将美国中长期通胀预期大致锚定在 2%，债券市场对通胀的影响钝化 ....................... 13 特点 7：当前各国央行对待通胀的态度不同 .................................................................................................. 14 特点 8：疫情期间，美联储和欧洲央行对货币政策框架进行了调整 ............................................................. 15 2、 3 种理论框架下的通胀 6 个特征事实 ................................................................................ 16 2.1、 货币主义的通胀理论框架 ...................................................................