全球房地产市场历史专题之一：美国篇，最后的田园牧歌（1800~1873）

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 06 月 29 日 专题研究 固定收益研究 研究所 证券分析师： 靳毅 S0350517100001 021-68930187 jiny01@ghzq.com.cn 证券分析师： 吕剑宇 S0350521040001 021-60338175 lvjy@ghzq.com.cn 美国篇：最后的田园牧歌（1800-1873） ——全球房地产市场历史专题之一 相关报告 《市场跟踪：通胀上行阶段，股市怎么走？板块 如 何 轮 动 ？ 转 债 怎 么 配 置 ？ 》 — —2021-02-25 《通胀分析专题之六：PPI 上行阶段，转债如何配置？》——2020-12-10 《2021 年资产配置展望：全球疫情下的因果轮回》——2020-11-12 《债券市场跟踪：4 季度，短债进入关键投资窗口期》——2020-11-06 《江苏省信用债深度挖掘系列之一：江苏城投全景解析》——2020-10-15 投资要点：  南北战争前，美国房地产的侧重点在乡村，核心是农业土地的交易。从拿破仑战争到运河项目再到西部淘金，三次土地泡沫推动了美国土地市场的繁荣和危机爆发。随之，美国的城镇化开始起步，城市房地产开始取代农田土地，成为资本市场中新的焦点。  在南北战争以北方的全面胜利告终之后，北方的资本家、工厂主们全面把持住了政府和议会，扶植工业成为了美国政府与主流社会的共识。铁路运力庞大，成本低廉，且远没有运河那样受地理的限制，成为了解决美国内陆交通问题的最好方案。由铁路带来的广大国内市场，产生了对劳动力的大量需求，美国城镇化开始加速。  太平洋铁路的建成，带动了奥马哈房地产市场的繁荣，这一巨大的示范效应，让美国的房地产市场进入了巅峰。芝加哥的大火，摧毁了城区低矮的木屋，让建筑升级换代成为可能。房地产商的推动下，芝加哥房地产市场也“燃烧”了起来。而 1873 年《铸币法案》的推出浇灭了铁路建设和房地产市场的热情，从 1874 年起，由铁路危机引发的经济危机，伴随着房地产市场的萎靡不振，一直持续到了1878年。期间全美房价不断走低。  风险提示：市场波动风险。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 1、 引言 今日的美国，坐拥世界上最先进的科技水平、最强大的军事实力和最一流的工业制造能力，其 GDP 雄踞世界第一已经有百年之久了。作为美国最大、最发达的城市，纽约的房地产价格无不显示着居住在街头巷尾的市民的财富实力。2018年，纽约曼哈顿的平均住宅价格高达每平方英尺 1773 美元（折合人民币 13 万元每平方米），其中最奢华的房产价格甚至可以达到每平方英尺 10000 美元，寸土寸金般的房地产价值反映出纽约被称为“世界的中心”、“世界的十字路口”名副其实。 不过“罗马并非一日建成”，哈德逊河两岸摩天大楼一栋栋拔地而起、房地产价格步步攀升的背后，与这个国家的产业变迁息息相关。由曼哈顿岛北上，旧纽约港、华尔街、百老汇、中央铁路、谷歌公司总部坐落其中，这些时代印记鲜明的地标性建筑，勾勒出了从殖民贸易，到工业革命，再到互联网浪潮的产业发展路径。它们塑造了整座城市的灵魂，更成为美国房地产发展历史的注脚。 2、 1800-1860 年 农业时代—最后的田园牧歌 在南北战争1前，除了纽约、波士顿等个别贸易型城市凭借着先天优良的地理条件，有所发展以外，地广人稀的美国内陆仅散布着农田与农庄，城市的踪迹难以寻觅。因此这一时期美国房地产的侧重点在乡村，核心是农业土地的交易（见图1），与今日我们所熟知房地产的含义大不相同。 图 1：1800—1860 年公共土地销售情况与农 产品价格走势2 资料来源：：CEIC、国海证券研究所 1 南北战争（American Civil War，即美国内战），从 1861 年 4 月 12 日 持续至 1865 年 4 月 9 日，是美国历史上唯一一次内战，参战双方为北方美利坚合众国和南方的美利坚联盟国。 2 农产品价格指数以 1910-1914 年为基期（100） 40506070809010011012013014005000100001500020000250001800 1804 1808 1812 1816 1820 1824 1828 1832 1836 1840 1844 1848 1852 1856 1860图表标题公共土地销售面积农产品价格指数(右轴，1910-1914=100）千英亩1817年土地泡沫1837年土地泡沫1857年土地泡沫 rQnOsMuNmNmMpQtQsNqMqR6MdNaQoMnNpNrQfQqQoQiNoMzQ7NmOoMvPnOoQwMnQsO 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 2.1、 第一次土地泡沫：拿破仑掀起的飓风 1803 年，受到欧洲大陆国家的敌对，拿破仑决定广泛的寻找政治盟友，拉近同大洋彼岸的新兴国家——美国的关系。他拍板向美国出售了路易斯安纳殖民地超过 200 万平方公里的土地，这一行动史称“路易斯安纳购地案”（Louisiana Purchase）。接纳了路易斯安纳后的美国国土面积增加了近一倍，密西西比河西岸大量肥沃的无主土地经政府测量后，进入到公开市场出售，为数年后土地市场的第一次繁荣和泡沫埋下了伏笔。 在 1814 年左右的第六次反法同盟中，国际粮价也进入顶峰。在高涨的粮食价格面前，美国农民们都跃跃欲试，准备购买新的土地，扩大生产并赚取更多的利润，只是很多人苦于手中没有现金来购买土地。这时美国初具雏形的金融系统为土地市场的繁荣添了一把火。其中最重要的角色莫过于合众国第二银行，这是一家公私合营的银行，除了负责经营国库，具有一部分中央银行的职能之外，还负责发放商业贷款。政府考虑到农民的呼声，同时为了鼓励民众开发购地后尚且荒芜的中西部，决定联合合众国第二银行向购买土地的农民提供贷款。土地购买者可以仅用 1/4 的首付购买土地，并在 4 年内还清贷款，这无疑降低了土地购买和投机的门槛。 允许贷款买地的政策出台后，美国农民参与土地市场的热情被完全点燃了。活跃的土地市场和不断上涨的土地价格引来了投机者，从政府手中买地后，转手卖给他人就能获利的事情屡见不鲜。最终，在美国农民和投机者的共同努力下，1818年美国政府售出的土地面积较 1813 年上涨了 6 倍。 戏剧性的是，在大洋彼岸的拿破仑一手扇起了美国土地市场的飓风，却也给这个市场带来一片狼藉。1815 年拿破仑兵败滑铁卢，欧洲大陆的战事也因为拿破仑的失败而偃旗息鼓，当地农业生产逐渐恢复，国际粮食价格几近腰斩。许多刚刚贷款购买土地的美国农民们发现，由于粮食价格变得过低，即使他们出售所有的收成也难以偿还贷款，最后只能选择破产。土地市场的震荡，最终引发了美国这个农业国家全面的经济危机，19 世纪 10 年代第一次土地市场的繁荣和泡沫就此消亡。 2.2、 第二次土地泡沫：运河故事 在土地市场的第一次喧嚣沉寂 20 年之后，繁荣再次悄然来临。这一次引起泡沫的主因不再是战争，而是