医疗美容行业产业链专题报告：长坡厚雪，万亿空间

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 长坡厚雪，万亿空间 医疗美容行业产业链专题报告｜2021.6.22 中信证券研究部 核心观点 徐晓芳 首席美妆及商业 分析师 S1010515010003 陈竹 首席医疗健康产业分析师 S1010516100003 刘泽序 首席药品行业 分析师 S1010518060001 2020 年，医美整体规模超 3000 亿元；年轻群体、低线市场、轻医美或推动 2030年规模超万亿元，预计 2020-2030 年 CAGR 约 14.4%。中外重点医美公司对比：不同阶段，相似路径——增加产品力、直营、自主+并购、爆款+矩阵。医美终端标准化、优质医生、引流获客三大痛点短期内难解，在产业匠心和资本驱动双重作用下持续分化。 ▍长坡厚雪，空间广阔。2020 年，中国医疗美容正规市场规模约 1518 亿元，同比+6%；2015-2020 年，CAGR+18.9%；我们推算 2020 年医美整体市场规模超 3000 亿元（正规:非正规=1:1.1~1.2）。未来，年轻群体、低线市场、轻医美是主要推动力。我们预测 2030 年，正规/整体医美市场规模分别为 7556/1.3 万亿元，2020-2030 年整体规模 CAGR +14.4%，在 18-64 岁适龄女性中的渗透率约 26%。各环节高毛利率（50%~92%），但净利率分化，中游品牌端附加值最高，国内终端集团化、证券化前景优于海外。 ▍生物材料：透明质酸、肉毒素占据绝对主流；中外比较：不同阶段，相似路径。透明质酸：2020 年正品行货出厂规模约 50.9 亿元，正品终端/整体分别约为127/350 亿元；供给充足，竞争充分：18 家公司，42 个注册证，每年新批 3-5张；本土品牌占比趋势性提升，海外品牌分化。目前暂无颠覆式填充替代材料出现，但胶原蛋白及刺激自身胶原再生类产品或将对其产生一定分流。肉毒素：2020 年正品行货入院规模 38 亿元，对应终端约 125 亿元，当前 4 张批文，各家差异化定位、有序竞争；应用场景广泛，待批数量有限，现有品牌将充分获益。胶原蛋白：技术进步、工艺提升、场景拓展进行时，未来 3 年或将有 3-5 张新注册证落地。PLLA 童颜针：微球工艺进步——直径小、更均匀、更光滑，剂型多样——水凝、粉剂，国内表现有望好于海外市场。PCL+CMC 少女针：“填充+修复”，消费者教育、医生培训是关键。Allergan、Galderma 启示录：开创性的产品+强产品力，直营渠道、营销融合，自主+并购、爆款+矩阵。 ▍医美终端：产业匠心与资本驱动，“流量”VS“留量”，持续分化。格局分散，CR5 约 7%~8%。三大痛点：1）难以标准化复制；2）持牌、优质医生稀缺，医生培育周期长；3）高昂获客、人工成本压制盈利能力。终端分化：流量型机构注重以高投入、低价吸引大量用户实现快速增长，盈利性弱；“留量”型机构重视以优质产品、优质医生提升老客复购和客单价，增速稳健、盈利良好（10%±3%）。当前，医美终端再现投资热潮；卫健委、海关等八大部委联合整治非法医美，涤浊扬清，“良币驱逐劣币”。媒介：提供多元化获客渠道，提供精细化投放，推动消费者教育，减少信息不对称。 ▍风险因素：整顿短期冲击较大；终端竞争加剧或致失序；资本涌入加剧行业波动。 ▍投资策略。推荐医美生物材料龙头爱美客、华熙生物，关注昊海生科、华东医药、四环医药、复锐医疗科技、奇致激光、海外公司 ABBVIE（ABBV.N，乔雅登、Botox 所属 Allergan 的母公司）；推荐由医美社区到医美生态的新氧（SY.O）；关注医美终端朗姿股份、华韩整形、奥园美谷、苏宁环球、瑞丽医美）、医美国际等，同时建议关注医美终端里的两大未上市龙头企业美莱整形和艺星整形。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价 EPS PE 评级 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 爱美客 659.00 4.51 3.66 5.29 7.39 146.1 180.1 124.6 89.2 增持 华熙生物 245.30 1.35 1.84 2.49 3.24 181.7 133.3 98.5 75.7 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 6 月 18 日收盘价 商业零售行业 评级 强于大市（维持） 医疗美容行业产业链专题报告｜2021.6.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 长坡厚雪，十年万亿 ......................................................................................................... 1 增长动力一：低线城市渗透率具备巨大增长潜力 .............................................................. 2 增长动力二：非手术类占比将进一步提升 ......................................................................... 2 2030 年医美整体规模有望过万亿，十年 CAGR 14.4% .................................................... 7 产业链：上游综合，中游集中，下游分散......................................................................... 8 各环节高毛利，净利率分化............................................................................................... 8 中游集团化，证券化 ......................................................................................................... 9 生物材料：“医用”转“医美用”，品种日益丰富 ............................................................... 11 全球视角：透明质酸、肉毒素占据绝对主流 ................................................................... 11 透明质酸：填充王者，高安全性、易操作、高性价比 ..................................................... 13 肉毒素：壁垒高，应用广 ......................................................................................