休闲服务行业2020年年报及2021年一季报总结：需求快速反弹，顺周期逻辑开启

1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 休闲服务 2021 年 05 月 10 日 需求快速反弹，顺周期逻辑开启 看好 ——休闲服务行业 2020 年年报及 2021 年一季报总结 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 研究支持 王越 A0230118110002 wangyue@swsresearch.com 联系人 王越 (8621)23297818×转 wangyue@swsresearch.com 本期投资提示：  一季度疫情后修复逻辑占据主导，核心资产受流动性影响估值承压，二季度预计将突出顺周期行情。申万一级行业中，2021Q1 休闲服务板块以 10.02%的涨跌幅位列第四，相对大盘仍有比较明显的超额收益；一季度春节之前，受益于海南旺季，离岛免税销量表现持续上行，催化中免股价达到历史高点。春节之后，逐步进入相对平季，核心资产估值下压，且受业绩因素影响，中免股价开始下行。除免税外，随着 2 月之后局部疫情缓和，景区、酒店受益于疫情后的复苏逻辑，股价表现相对强势。2021Q1，休闲服务板块基金重仓持股占基金股票投资市值比重提升至 2.3%，达到 5 年来历史新高，Q1 低估值+顺周期行情开启，酒店板块的市场关注度明显提升，持仓占比增加。  一季度板块营收水平持续改善，但局部疫情仍对经营产生一定压力。2021Q1 人造景区/免税/酒店/旅行社/餐饮/自然景区六个子板块相较于 2019Q1，营收恢复比例分别为50.6%/132.4%/56.7%/9.6%/92.2%/63.5%，平均扣非净利润分别为 0.17/28.34/-0.89/ -0.65/-0.16/-0.21 亿元，除免税和人工景区外，其余子版块仍处于小幅亏损状态。Q2 之后，景区和酒店需求端预计迎来“补偿式”恢复，预计营收和利润端会有较好表现，而离岛免税预计进入销售淡季，预计销量进入环比持平阶段。  海南旺季销售表现良好，短期估值略有承压。五一期间，海口海关共监管离岛免税购物金额 9.93 亿元(+248%)，日均销售额 1.99 亿元，高于清明（1.49 亿元）和春节期间（1.42亿元），进入相对淡季依然环比增长，表现亮眼。中免前期发布公告，谋求港股二次上市，预计后续存在资本运作和产业链扩张的可能。短期内受流动性影响，预计估值层面略有压力，预计 Q3 之后随着离岛免税月度销量或政策预期改善，有望带来拐点。  休闲需求预计“补偿式”恢复，国内客流快速反弹。2021 年“五一”假期，全国国内旅游出游 2.3 亿人次，按可比口径恢复至疫前同期的 103.2%，目前部分核心景区仍采取门票预约制度，供给端仍存在一定限制。疫情加速了需求结构性转型，人工休闲景区后期的表现预计会远超自然景区。当前印度疫情持续恶化，境外航线短期内预计仍无法放开。但赴澳游已经明显处于恢复周期内，预计将带动澳门博彩、免税等消费的快速修复。  加速拓店持续兑现，顺周期行情全面开启。STR 数据显示，酒店行业 3 月 RevPAR 同比2019 年同期下滑 16.62%（2 月 Revpar 同比 2019 年同期下滑 45.96%）,3 月经营数据边际改善确立，入住率恢复至 19 年 9 成。五一酒店提价趋势明显，从航空端数据也可以看到 Q2 整体需求继续上行，预计可以达到或超过 19 年同期水平。头部酒店集团年报已经确立今年加速开店的计划，Q1 板块收益明显，预计 Q2 顺周期+成长性逻辑全面开启。  投资建议：从目前恢复的情况看，免税>酒店=本地生活>餐饮>国内游>出境游。五一期间离岛免税销售额维持快速增长，对于中免当前市值起到稳定作用。酒店五一假期 ADR的提升非常明显，预计入住率端已经超过 19 年同期水平，Q2 预计会持续顺周期行情的较好表现。各大景区 4 月开始客流反弹迅速，五一形成了良好的催化，预计 Q2 会有较好的利润表现。推荐关注：中国中免，首旅酒店，天目湖。  风险提示：海外疫情持续导致出境游及部分公司海外业务负面影响加长；居民收入及消费恢复不及预期的风险；疫情未完全消除导致的区域性影响。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 22 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 从目前恢复的情况看，免税>酒店=本地生活>餐饮>国内游>出境游。五一期间离岛免税销售额维持快速增长，对于中免当前市值起到稳定作用。酒店五一假期 ADR 的提升非常明显，预计入住率端已经超过 19 年同期水平，Q2 预计会持续顺周期行情的较好表现。各大景区 4 月开始客流反弹迅速，五一形成了良好的催化，预计 Q2 会有较好的利润表现。推荐关注：中国中免，首旅酒店，天目湖。 原因及逻辑 1. 离岛免税销售本身存在季节因素的影响，Q2 将跟随海南整体旅游情况，进入相对的销售淡季，销售额月度环比增速可能会收窄，Q3 之后旺季到来，单月销售额又会随之提升。短期内受流动性影响，预计估值层面略有压力，但现阶段性价比合理，预计Q3 之后随着离岛免税月度销量或政策预期改善，有望带来拐点。 2. 现阶段休闲需求的恢复对于配套行业的需求刺激很大，因此可以看到酒店和航空端的涨价非常明显。从一季度的新开门店数和储备门店数来看，已经验证加速开店的预期。Q1 由于局部疫情的影响，头部酒店集团还存在亏损现象，预计 Q2 之后，顺周期+成长性兑现，经营端会出现明显改善。 3. 五一国内旅游人数已经超过去年同期，长线游恢复进度略有跟上，但结构上依然偏向休闲游，再叠加上部分景区目前仍采用预约制度，所以核心景区的恢复情况明显慢于全国整体。景区下一轮催化预计需要等到暑期，可以关注一些估值较低、业绩成长空间较大的休闲景区。 有别于大众的认识 1.市场担忧疫苗普及后如果出入境限制放松，境外免税也会对国内造成冲击，同时一些租金、税率等非经常性因素会造成利润不及预期。但我们认为当前韩国免税销量已经恢复至疫情前的 75%-80%，而国内离岛免税依然保持高增速，说明需求端的市场远未挖掘完全。即使出入境限制解除，境外免税品从价格和品类上竞争力都在削弱。而非经常因素对利润的扰动是短期的，会在后期实现冲回，并不影响长期业绩成长逻辑。 2.市场认为酒店当前估值相对合理，Q2 改善空间不大；而我们认为，随着入住率的提升，各大酒店已经进入提价阶段，叠加上费用端的摊薄，戴维斯双击能制造更大的利润弹性。而今年如果开店超预期，也会提升明年和后年的利润兑现。上行周期本身酒店估值中枢便会上移，Q2 顺周期行情下首旅酒店仍然具备较高的性价比。 oPoNoQuNoPpPpQsRpQtPpO8ObP6MoMrRsQnMfQnNnQjMqRoMaQnNpPwMqQtOuOnNpQ 3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 22 页 简单金融 成就梦想