环保行业国际环保巨头系列报告之三：LKQ，渠道+再制造成就全球汽车拆解之王

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 6 月 10 日 环保 LKQ：渠道+再制造成就全球汽车拆解之王 ——国际环保巨头系列报告之三 行业深度 ◆汽车拆解之王，全球领先的汽车零部件分销商。LKQ 于 1998 年由美国几家汽车零部件回收企业合并成立。业务范围涵盖报废汽车回收拆解、零部件再造、替代件分销、废旧金属回收以及自助业务等。秉承着为客户提供最全面、最有效、最经济的汽车零部件解决方案的使命，公司始终坚持四个基本战略：通过提供多元化产品成长，持续地理扩张，适应技术发展，合理化资产配置。2017 年公司营收 97.37 亿美元，净利润 5.34 亿美元，是当之无愧的全球汽车拆解第一股。 ◆北美碰撞件市场绝对龙头，欧洲多国汽车后市场“冠军选手”，并购主导型扩张成就渠道优势。 北美市场，在碰撞件领域，LKQ 占据回收再制造市场 25%份额，汽车后市场 50%份额，规模约为第二大分销商的 20 倍。回收市场，通过兼并收购在 5 年内成长为北美汽车回收零部件最大分销商，年回收报废汽车 30万辆左右。通过延伸回收拆解-零部件再造-自助业务-废旧金属回收产业链，纵向挖掘报废汽车最大经济价值。汽车后市场，持续并购扩张使得 LKQ迅速建立起全国性的销售与服务网络，并与回收业务产生协同效应，构建起稳固的竞争优势。 欧洲市场，LKQ 是英国、比荷卢、意大利最大的的机修件分销商，也是德国乘用车零部件最大的零售分销商。自 2011 年 LKQ 通过四次重要并购布局欧洲市场。扩张战略类似北美：先收购区域性龙头企业，覆盖广阔市场；业务整合之后通过分支机构开设与后续收购跟进进一步扩大区域性影响；最终搭建泛欧洲分销网络。预计收购 Stahlgruber 完成后，欧洲业务占比达 47%，首次超越北美业务。 ◆中国市场：放开五大总成再制造释放 800 亿市场空间。2017 年中国汽车保有量 2.17 亿辆，预计 2020 年汽车报废量破千万，但正规回收率仅为30%。行业核心症结在于报废汽车的补贴直接给到个人车主，拆解企业仅依靠废金属销售获利，盈利空间有限，只能压低收车费用，致使车源大量流向黑市。今后五大总成再制造放开有望打破行业僵局。 ◆取他山之石，中国市场具有后发优势。相较欧美市场，中国市场成熟历程必将大幅缩短，国内企业需把握时机，及时找准发展方向：（1）企业盈利模式向零部件再制造转型，这是补贴直接到个人车主的现状之下企业盈利空间提升唯一途径；同时革新技术以求实现精细化、专业化、绿色化拆解。（2）盈利能力提升之后，以并购扩张的方式迅速占领市场份额。（3）与互联网高度融合，整合众多零散资源，合理化资源调配。 ◆风险分析：政策推进力度不及预期，财政补贴政策变动，行业竞争加剧，并购带来的整合风险，政策、财务风险等。 增持（维持） 分析师 王威 (执业证书编号：S0930517030001) 021-22169047 wangwei2016@ebscn.com 殷中枢 (执业证书编号：S0930518040004) 021-22169040 yinzs@ebscn.com 联系人 郝骞 021-22169317 haoqian@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -30%-15%0%15%30%04-1707-1710-1701-18环保沪深3002018-06-10 环保 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 绝对龙头无可匹，上升通道再奋蹄 ............................................................................................ 6 1.1、 经营业绩持续增长，增速支撑想象空间 .................................................................................................. 7 1.2、 三大业务部门覆盖欧美市场 .................................................................................................................... 9 1.3、 LKQ 财务状况分析 ................................................................................................................................ 10 2、 回收拆解业务：纵向挖掘报废车最大经济价值 ........................................................................ 13 2.1、美国：市场化引导汽车拆解依矩而为 ..................................................................................................... 13 2.2、 纵向挖掘报废汽车最大经济价值 ........................................................................................................... 16 3、 横向兼并，从回收到汽车后，从美国到欧洲 ........................................................................... 21 3.1、并购基因深植，成营收拉动主要因素 ..................................................................................................... 21 3.2、 LKQ 并购扩张策略 ................................................................................................................................ 22 4、 中国：汽车拆解八百亿市场空间打开在即 ............................................................................... 31 4.1、 汽车市场火爆发展，回收拆解尚需规范 ................................................................................................ 31 4.2、 放开五大总成再制造，释放 800 亿市场空间 ..................................................