非银行金融行业保险年报综述：从长计议，选择有未来的公司

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从长计议，选择有未来的公司 非银行金融行业保险年报综述｜2021.4.12 中信证券研究部 核心观点 童成墩 联席首席非银金融分析师 S1010513110006 邵子钦 首席非银金融 分析师 S1010513110004 田良 联席首席非银金融分析师 S1010513110005 薛姣 非银金融分析师 S1010518110002 陆昊 非银金融分析师 S1010519070001 行业弱复苏，选择有未来的公司，A 股首选中国平安，H 股首选友邦保险，重视中国财险的估值修复机会。行业目前主要是贝塔回报机会，PB 处于底部。贝塔驱动因素可能是利率大幅上行、市场大幅上涨。 ▍寿险：等待浴火重生。○1 需求端：弱复苏，新机遇在中高端。大众收入提升缓慢，寿险需求总量弱复苏。预计新增长点在中高端、在大康养、在大额储蓄和保障类业务。寿险需求潜在催化剂：政府推动商业养老险政策落地、资管新规持续推进改变居民资产配置结构、居民收入水平持续显著提高带动居民购买寿险意愿。○2 供给端：改革中，等待浴火重生。保险传统商业模式已经落伍，一方面素质偏低的代理人与中高端需求不匹配，另一方面互联网的流量垄断、银行的客户钱包垄断正在封锁代理人的触达客户能力。保险公司目前具有在牌照保护下的风险分散优势、稀缺的长期资金和现金流优势以及在跨行业跨品种跨周期投资优势，但前端流量和后端服务资源均面临巨大挑战。弥补前端流量，保险公司可以通过并购实现破圈。弥补后端资源，保险公司可以通过自营+并购+合作实现协同。 ▍财产险：出清进行时。车险综合改革利大于弊，龙头公司积极进化。虽然车险综合改革带来了短期内行业保费下降和盈利能力恶化，但一些积极因素正在发生。从渠道层面，车险综改大幅降低了费用率，同时也大幅减少了保险公司对第三方渠道的依赖；从格局层面，车险综改加剧了行业出清，预计小公司市场份额继续下降。此外，为了应对车险改革，龙头产险公司也积极进化。主要体现在三个方面：线上化率提升，带动客户续保率提高。利用数据优势，提升客户筛选和定价能力。加大布局汽车后市场，降低赔付成本。 ▍投资：不变中寻求积极变化。负债约束和资本约束之下，保险公司大类配置原则没有改变。主要保险公司坚持以固收为主的配置原则没有改变，继续积极配置20、30 年期债券以拉长久期，权益类资产继续重视高股息率、低估值的蓝筹股配置以获得更加稳定的财务回报。面对利率波动和资产市场变化的挑战，主要保险公司正在发生一些积极变化，体现在：开始重视保险资金权益投资和主业的协同，比如康养等领域的投资；开始重视新经济的投资，通过调整机制和人才布局，提升互联网、消费等领域的投资能力；更加重视集中度风险，举牌策略虽然带来比较好的账面回报，但也带来了较大的单一风险。 ▍破圈成功要素是机制和关键人的引领。从机制和关键人的变化看，泰康、友邦、平安具有显著优势，太保积极变化。具体看，泰康长期专注康养、保持创始人引领，通过线下服务优势正在引领新一轮行业发展；友邦长期专注高端市场、具有持续专业的管理和公司文化，受益中国金融开放和高端需求释放；平安长期专注综合金融、保持创始人引领，受益于银行零售转型和综合金融协同；而太保则通过国企改革，制定长期可行战略，引入专业管理，正在积极变化。 ▍风险因素：代理人队伍继续流失、保单销售继续低迷、股市大跌风险。 ▍投资策略：从长计议，选择有未来的公司。行业弱复苏，选择有未来的公司，A股首选中国平安，H 股首选友邦保险，重视中国财险的估值修复机会。目前 A股个股排序为：中国平安、中国太保，H 股个股排序：友邦保险、中国平安、中国太保，同时关注中国财险估值修复机会。行业目前主要是贝塔回报机会，PB处于历史底部。贝塔驱动因素可能是利率大幅上行、市场大幅上涨，维持保险行业“中性”评级。 非银行金融行业保险年报综述｜2021.4.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 保险行业 评级 中性（维持） 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） BVPS（元） PB 评级 20A 21E 22E 20A 21E 22E 中国平安 A 77.16 41.72 47.96 54.82 1.85 1.61 1.41 增持 中国平安 H 91.20 41.72 47.96 54.82 1.84 1.60 1.40 增持 中国太保 A 35.56 22.37 24.51 27.00 1.59 1.45 1.32 买入 中国太保 H 29.35 22.37 24.51 27.00 1.10 1.01 0.91 买入 友邦保险 H 97.80 5.23 5.39 5.89 2.40 2.34 2.14 增持 中国财险 H 6.97 8.43 9.22 10.12 0.70 0.64 0.58 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 4 月 9 日收盘价 BPS 友邦保险为美元，其余为人民币，港股股价为港元 mNoNsMwPpOrRoRmPoRtPoP9PdNbRsQnNtRpOfQoOmQkPpOsQ9PnPtQMYrNtRMYmMoP 非银行金融行业保险年报综述｜2021.4.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 寿险：等待浴火重生 ......................................................................................................... 1 需求端：弱复苏，新机遇在中高端 .................................................................................... 1 供给端：改革中，等待浴火重生 ....................................................................................... 1 财产险：出清进行时 ......................................................................................................... 4 车险出清进行时，龙头公司积极进化 ................................................................................ 4 投资：不变中寻求积极变化 .............................................................................................. 6 资产配置基本原则不变 ......................