宏观深度报告：欧洲银行股的春天来了吗？

2021 年 04 月 15 日 宏观深度报告 欧洲银行股的春天来了么？ 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 宏观深度报告 宏观报告 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 zhongzhengsheng934@pingan.com.cn 研究助理 张璐 一般从业资格编号 S1060120100009 zhanglu150@pingan.com.cn 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。  2021 年初以来（截至 4月 7日），欧洲 Stoxx 600 指数累计上涨 8.1%，Stoxx 600 银行业指数累计上涨 21.3%。在市场高度关注“升升不息”的美股的同时，位于大西洋另一隅的欧洲股市却也呈现出别样风景。此次新冠疫情似乎为欧元区银行带来了“危中之机”：欧元区银行不良贷款率“意外”下降，欧美股市成长股向价值股的风格轮动，皆为欧元区银行注入新的生机。本文考察新冠疫情爆发以来欧元区银行和银行股的发展情况，以期为全球资产配置中非常重要的欧美“跷跷板”提供一些新的视角。我们的研究结论如下： 1. 疫情期间欧元区银行显著加大信贷投放。截至 2020 年 11 月末，欧元区银行对企业和个人的信贷规模总量达 12.08 万亿欧元，较 2019 年末增长了4.06%。各银行纷纷推出延期还本付息措施和公共担保计划等，以帮助陷入财政困境的借款居民及非金融企业 。 2. 欧元区银行的不良贷款率“意外”下行。在宽松货币政策和延期还本付息等措施支持下,疫情爆发以来欧洲银行业核心一级资本充足率和不良贷款率均得改善。但欧元区银行的净资产收益率（RoE）却有显著下降，风险成本比率（Cost of Risk）也显著高于疫情前。其主要原因在于，欧元区银行贷款减值拨备计提大幅增加，暂缓贷款偿还及计息亦引致银行营业收入下降。不过，这可能也预示着未来信贷资产质量有恶化的风险。 3. 欧元区银行与主权债间的“厄运循环”出现转机。欧元区各国银行所持的主权债务相对于该国未偿公共债务的风险敞口，仍处于 2010 年以来的较低位置，且欧元区各国主权评级相对稳定，欧央行又加大公共债务购债力度对主权债务持仓持乐观态度，因此资本市场对欧元区银行对主权债的风险敞口持较为乐观的态度。考虑到两次欧债危机的历史，欧洲银行与主权债之间“一荣俱荣，一损俱损”的关系可谓体现得淋漓尽致。 4. 大规模货币宽松对欧元区银行的影响正面。虽然利率走低对欧元区银行的营业收入造成收缩压力，但监管层同时给予银行更多自主权利，叠加欧洲经济平稳复苏的预期，使欧元区银行的信用风险在短期内得到缓解。疫情加速的低碳经济转型和绿色金融政策对欧元区银行的影响尚有不确定性，需等待欧央行今年 7 月“气候压力测试”结果的揭晓。 5. 欧洲银行股步入快速修复通道。2020 年四季度以来，全球再通胀交易盛行，欧美价值股跑赢成长股。考虑到欧洲经济基本面平稳复苏和欧洲银行股一直被低估，未来市场理应对欧洲价值股特别是银行股给予更多关注。在我们假设的中性情形（欧洲价值股指数与成长股指数的比值回到 2008-2020 年期间的均值）下，未来 5 年每年欧洲价值股平均要“跑赢”成长股 10%。待今年7 月欧央行以绿色经济为背景的压力测试结果揭晓后，若结果显示欧洲银行对未来气候变化的风险敞口可控，欧洲银行股有望迎来新一拨的助推。 6. 风险提示：新冠疫情不确定性、全球经济复苏节奏超预期、海外市场波动加剧等。 证券研究报告 宏观·宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 23 正文目录 一、 欧元区银行信贷投放显著增加...........................................................................6 二、 欧元区银行不良贷款率“意外”下行....................................................................8 三、 欧元区银行与主权债间的“厄运循环”初现反转 ................................................ 11 四、 欧元区银行极大受益于宽松的货币政策...........................................................15 五、 欧洲银行股步入快速修复通道.........................................................................17 mNnOtNyRpOmMqPnOrOtPoP9PbP6MoMpPnPnMjMrRsOeRpOqNbRnPnOMYpOoMvPmMrR宏观·宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 23 图表目录 图表 1 欧元区各国参与延期还本付息措施和公共担保计划的金融机构数量........................ 6 图表 2 欧元区各国银行的延期还本付息贷款规模及比例 .................................................. 7 图表 3 欧元区各国银行的公共担保计划贷款规模及比例 .................................................. 7 图表 4 欧元区各行业接受延期还本付息贷款规模及比例 .................................................. 8 图表 5 欧元区各行业参与公共担保计划贷款规模及比例 .................................................. 8 图表 6 欧元区银行不良贷款率明显下行.......................................................................... 9 图表 7 欧元区银行净资产收益率显著下降 ...................................................................... 9 图表 8 欧元区银行不良贷款地域分化明显 ...................................................................... 9 图表 9 绝大多数欧元区银行 2020 年平均风险成本显著高于 2019 年 .............................. 10 图表 10 欧元区银行 Stage 2+Stage 3 的不良资产构成 .......................