大类资产配置月报：关注商品和周期的投资机会

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 经济研究 Page 1 a 证券研究报告—动态报告 宏观经济 大类资产配置月报 2021 年 04 月 06 日 CPI 与工业增加值月度同比增速 宏观数据 固定资产投资累计同比 35.00 社零总额当月同比 4.60 出口当月同比 -20.70 M2 10.10 相关研究报告： 《大类资产配置月报：经济复苏依然是主线、信用是否收缩还有待观察》 ——2021-02-02 《宏观经济月报：1-2 月出口与补库存需求支撑生产高热度》 ——2021-03-17 《宏观经济月报：2020 年四季度中国经济内生动能显著提升》 ——2021-01-30 《大类资产配置月报：2021 年关注全球经济复苏带来的交易机会》 ——2021-01-05 《大类资产配置月报：通胀交易提速，短期波动加大》 ——2021-03-02 证券分析师：王开 电话： 021-60933132 E-MAIL： wangkai8@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521030001 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 宏观月报 专题 关注商品和周期的投资机会  3 月资产复盘：商品领涨、股市下跌 3 月国内大类资产复盘：大宗商品领航，债、汇居中，股市和贵金属殿后。分品种来看，商品：原油>金属>工业>能化>黄金；债券:转债>国债>信用债；股市：上证 500>上证综指>上证 50>沪深 300>深证成分>创业板。一季度海外市场表现为风险资产占优，商品录得 14%的回报率居于榜首。3 月欧洲股市、美国价值型股票、日本股市位列三甲，而美国国债、黄金等避险属性的资产表现则靠后。一季度表现与笔者在“利率-利差”轮盘中界定的美国第四象限，周期板块和商品领涨的历史行情基本一致。美国市场一季度回报排名前三的品种分别为小盘股>商品>REITs，而债券类资产，尤其是长端债券的排名相对靠后。  微观拆解美债成分，本轮上行主要是实际利率溢价推动的 10 年期美债收益率上行主要是期限溢价的影响，具体而言是通胀风险溢价和实际利率的风险溢价共同推升的。TIPS 隐含的通胀预期虽然还在提升，但掉期市场隐含的通胀预期已经在回落。伴随着美债收益率的冲高，G7 非美、BRICS主权债相对于美债的利差收敛，美中、美德、美日外汇调整利差冲高。  商品方面：关注价格从生产向生活领域传导 商品方面，从海内外大宗商品价格间相关性来看，以原油为代表的工业品价格上涨开始传导至下游的农产品和生活资料。期货期权市场短线多美元、空黄金的情绪和现货市场价格变化吻合。从 CFTC 的持仓情况来看，主要品种中固定收益类期货期权持仓净头寸大幅负值，外汇、股票录得小幅负值，谷物、金属、原油和食品均保持较高的净头寸。海外衍生品市场多商品、空债券的情绪在加剧。  “利率-利差”轮盘下中、美周期股和商品行情凸显 根据之前“利率-利差”轮盘大类资产配置方法论的划分，目前美国市场仍处在利率上升、利差下降的阶段，对应轮盘的第四象限，资产间推荐排序为商品≈权益>债券>现金。大势方面：商品在历史中获得牛市概率为 60%左右，股市均录得牛市；结构上看：股市中周期和金融两个行业在历史中通常跑赢其他板块，排序为：周期>金融>TMT>消费>公共事业；商品中推荐金属矿物和能源等上游原料，排序为：金属和矿物>能源>贵金属>农产品>化肥。 中国市场的利率和利差相对明显的趋势性变化起源于 2020 年 4 月，虽然 3 月利率短期下调尚无法确定是利率拐点，因此笔者将目前所处阶段定性为利率和利差双升的阶段，资产间推荐顺序为商品>股票>债券>现金。参考历史经验，商品和股票市场有六成以上概率录得牛市，为四个象限中最高的，结构上沪深300>创业板，不同风格间周期品行情往往强于其他品种，商品方面农产品价格表现占优，得益于上游工业品价格向下游生活领域，尤其是食品领域的传导。 (0.5)0.00.51.01.52.0A/19A/19D/19A/20A/20D/20CPI月度同比工业增加值月度同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 1.国内外大类资产月度复盘 .......................................................................................... 5 1.1 国内外大类资产回报排序及归因 ................................................................... 5 1.2 国内外大类资产估值分析 .............................................................................. 8 1.3 国内外大类资产间比价 ............................................................................... 10 2.全球央行、银行和通胀观察 .................................................................................... 13 2.1 价格维度：全球央行和通胀预期观察 ........................................................... 13 3.市场交易情绪及隐含的宏观信息 ............................................................................. 15 3.1 商品期货市场隐含的信息解读 ..................................................................... 15 3.2 全球资金流向复盘 ....................................................................................... 16 4.未来大类资产市场展望............................................................................................ 18 国信证券投资评级 ......................................................................................................