纺织服装及日化行业产业链梳理专题二：从全球龙头市值变化看投资周期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 纺织服装及日化 [Table_IndustryInfo] 产业链梳理专题二 超配 （维持评级） 2021 年 04 月 06 日 一年该行业与上证综指走势比较 行业专题 从全球龙头市值变化看投资周期  40 年投资表现复盘：百舸争流，勇进者胜 纺织服装行业广阔、稳定且分散，全球装鞋规模 1.4 万亿美元，10 年CAGR 2%。全球市值前 20 的 54 家纺织服装企业市值 CAGR 在 10.4%，欧美日各有代表性龙头，中国企业崭露头角。投资表现优越的公司众多，可分为超长期稳定回报、中长期持续成长、中短期景气爆发三类，分别对应的是 20 年年化收益率高于 15%且亏损概率低、10 年年化收益率高于 20%且亏损概率较低、3 年年化收益率高于 50%且亏损概率相对可控。  奢侈品：品牌护城河铸就稳健的格局与估值溢价 头部集团竞争格局高度稳固，品牌价值随时间沉淀而凸显。曾经跻身市值 Top20 的奢侈品集团共有 11 个。估值中枢在 30 倍上下，个股分化，近 5 年大部分公司估值有提升，导致估值差异的核心为盈利的稳定性。  运动鞋服：突出的成长性带来丰厚的投资收益 龙头长期成长性优越，受益赛道渗透率和品牌价值提升。曾经跻身市值Top20 的运动鞋服集团共有 11 个。估值中枢在 25 倍上下，个股分化，近 5 年大部分公司估值中枢上移，导致估值差异的核心为成长的持续性。  休闲时装/快时尚：极致的效率赢得广阔的市场 龙头更替明显，行业空间最大。曾经跻身市值 Top20 的休闲时装快时尚集团共有 14 个。30 年来估值中枢多在 20 倍上下，个股分化，近 5 年大部分公司估值中枢下降。导致估值差异的核心为增长的速度。  制造供应：创造价值最大化成就隐形冠军 产业链繁杂，细分领域内形成寡头。曾经跻身市值 Top20 的制造供应集团数量较少，共有 8 个。30 年来估值中枢多在 15 倍上下，个股变化明显，整体中枢相对稳定。导致估值差异的核心因素为长期成长的能力。  风险提示 1、疫情反复；2、贸易摩擦加剧；3、品牌形象受损；4、系统性风险。  投资建议：匹配投资周期，关注竞争格局 行业属性决定，纺织服装行业龙头中最常见的大投资机会是追求超长期复利，当然也不乏中短期机会，最重要是应将投资周期与企业生命周期合理匹配。标的选择依据中竞争格局最为关键，最终落实到成长速度、盈利能力和兑现概率后再来给予合理的估值水平。中国企业正崭露头角，推荐竞争力突出的龙头，申洲国际、安踏体育、李宁、波司登、滔搏。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 元 亿元 2020E 2021E 2020E 2021E 02313 申洲国际 买入 137.89 2073 3.40 4.30 40.6 32.0 02020 安踏体育 买入 110.28 2981 1.91 2.86 57.8 38.6 02331 李宁 买入 43.61 1086 0.70 0.95 62.1 46.0 06110 滔搏 买入 9.85 611 0.40 0.51 24.5 19.2 03998 波司登 买入 3.03 327 0.15 0.18 20.7 17.2 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 《纺织服装 4 月投资策略：消费旺季来临，关注国货机遇》 ——2021-04-01 《纺织服装行业重大事件快评：把握新时代下纺织服装行业的大机遇》 ——2021-03-29 《海外跟踪系列十：NikeQ3：大中华区增长强劲 ， 全 渠 道 协 同 深 化 DTC 发 展 》 — —2021-03-22 《双周报 202103 期：服装内需恢复 2019 年水平，全球消费复苏》 ——2021-03-17 《纺织服装海外跟踪系列九：AdidasFY20&5年战略：业绩全面恢复，未来五年 DTC、大中华 区 、 运 动 休 闲 驱 动 持 续 成 长 》 — —2021-03-15 证券分析师：丁诗洁 电话： 0755-81981391 E-MAIL： dingshijie@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520040004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4A/20J/20A/20O/20D/20F/21上证综指纺织服装及日化 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 纺织服装行业规模广阔、发展稳定、企业分散的行业属性决定，具有内在竞争优势的企业潜在的发展空间巨大，足以支撑数十年的超越行业的成长。而在本身增长平缓的行业中处于竞争劣势的企业潜在的成长性更差，因此行业个股间估值差异悬殊，把握具有长期竞争优势的企业，赚取超长期投资带来的复利回报是惊人的。同时，大部分服饰品牌本质是周转的生意，品牌势能提升带来的正循环会使得增长速度、利润率、估值三升，在较短周期内也会带来丰厚的投资回报，但反之负循环产生的风险亦然。当下，有一批优秀的中国企业正在显示出全球突出的竞争力，重点推荐申洲国际、安踏体育、李宁、波司登、滔搏。 核心假设或逻辑 第一，纺织服装行业需求相对稳定，穿衣是人的基本需求，在可选消费中偏向必选消费，在耐用消费品中偏向快速消费品； 第二，纺织服装行业供给相对稳定，行业供应生产技术会逐步迭代但并非突变。 与市场预期不同之处 第一，我们认为对于具有超长期成长生命周期的企业，如果持有时间过短，不仅不会增加年化收益率，还会损失长期丰厚的复利回报，且增加亏损的概率； 第二，我们认为对于中短期景气爆发型企业，正确择时将获得更高的短期年化收益率，但错误择时面临亏损的概率也较高，并且长期持有的年化收益率不佳； 第三，我们认为对于企业生命周期的判断的核心是对企业核心竞争力的判断，而竞争力是动态变化的，不应根据过于宽泛的标签概念决定估值，而是通过对企业竞争力的研究与跟踪，最终落实到成长速度快慢、盈利能力高低和稳定可预见概率水平，再来给予合理的估值水平。 股价变化的催化因素 第一，企业护城河牢固，持续激发成长动能，长期增长能力超出市场预期； 第二，企业运营优化、品牌升级，提高货品供需匹配能力，增强品牌影响力，引领潮流。 核心假设或逻辑的主要风险 第一， 疫情反复； 第二， 贸易摩擦加剧； 第三， 品牌形象受损； 第四， 系统性风险。 。 mNnOpRwPoPmMsNnOoRtPoP9PaOaQtRqQsQoPeRqQmQjMrRqO9PpNsRwMrMsOwMnRpN 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 40 年行情复盘：百舸争流，